公司研究：岭南控股（000524）公告点评总结
核心内容
岭南控股（000524）于2016年8月24日与重组交易对方签署《资产购买协议》，拟通过发行股份及支付现金的方式收购大股东岭南集团持有的广之旅90.45%股权、花园酒店100%股权及中国大酒店100%股权，交易总价为343,692.62万元。公司还将募集不超过15亿元的配套资金，用于支持广之旅后续发展项目。此次交易完成后，岭南集团将直接和间接持有公司股份比例由51.55%升至59.90%，仍为控股股东，广州市国资委仍为实际控制人。
主要观点
- 国企改革落地：此次资产注入是国企改革的重要一步，广之旅等优质旅游资产正式纳入上市公司体系，有助于提升公司整体竞争力。
- 业绩略降符合预期：2016年上半年公司原有业务收入和净利润略有下滑，主要受高端酒店行业不景气及网络专车对传统出租车行业冲击影响。
- 打造泛旅游生态圈：公司通过收购广之旅和两家五星级酒店，进一步完善其“泛旅游生态圈”布局，涵盖品牌酒店、出行消费、IP互娱、特色饮食、全球导购、休闲养生、会展营销等多个领域。
- 盈利预测与估值：公司合理市值区间为89.7-100.25亿元，对应目标价13.38-14.96元。公司原有业务（岭南控股）2016-2018年基本EPS预计为0.17/0.20/0.24元，对应动态PE分别为76.94/65.40/54.50倍，维持“增持”评级。
关键信息
资产注入详情
- 广之旅：交易价格10.71亿元，占交易总额的31.1%，预计2016-2018年贡献权益利润0.81/1.06/1.38亿元。
- 花园酒店：交易价格15.25亿元，占交易总额的44.3%，预计2016-2018年贡献业绩0.45/0.50/0.55亿元。
- 中国大酒店：交易价格8.41亿元，占交易总额的24.5%，预计2016-2018年贡献业绩0.45/0.50/0.55亿元。
支付方式
- 现金支付4.99亿元，剩余29.38亿元通过发行股份支付，发行价格为11.08元/股，共计发行2.65亿股。
- 配套募资不超过15亿元，用于支持广之旅的发展项目，发行股份价格同样为11.08元/股，发行不超过1.35亿股。
估值与盈利预测
- 旅行社业务（广之旅）：预计2017-2018年PE为45-50倍，对应合理市值区间为46.8-52.0亿元。
- 酒店业务（花园酒店、中国大酒店）：预计2017-2018年PE为40-45倍，对应合理市值区间为20.00-22.50亿元。
- 公司整体估值：若17年并表，公司合理市值区间为88.8-99.25亿元，对应目标价13.25-14.81元。
风险提示
- 收购整合效果不及预期
- 自然灾害等不可抗力风险
- 行业竞争加剧风险
附录：主要财务数据
营业收入与净利润
| 年度 |
营业收入（百万） |
净利润（百万） |
EPS（元） |
PE |
| 2015 |
305.82 |
39.23 |
0.15 |
87.20 |
| 2016E |
315.66 |
44.76 |
0.17 |
76.94 |
| 2017E |
327.59 |
54.86 |
0.20 |
65.40 |
| 2018E |
342.11 |
65.23 |
0.24 |
54.50 |
广之旅主要财务指标
| 项目 |
2016年1-3月 |
2015年度 |
2014年度 |
| 总资产（万元） |
117,140.33 |
129,685.68 |
136,053.72 |
| 营业收入（万元） |
106,642.79 |
459,074.13 |
438,052.25 |
| 毛利率 |
11.97% |
11.15% |
10.30% |
| 归母净利润（万元） |
1,613.35 |
5,272.05 |
4,775.57 |
花园酒店主要财务指标
| 项目 |
2016年1-3月 |
2015年度 |
2014年度 |
| 总资产（万元） |
85,104.35 |
86,432.79 |
82,833.22 |
| 营业收入（万元） |
10,876.71 |
46,441.24 |
44,658.15 |
| 毛利率 |
58.97% |
56.19% |
54.36% |
| 归母净利润（万元） |
1,010.36 |
4,316.87 |
4,464.44 |
中国大酒店主要财务指标
| 项目 |
2016年1-3月 |
2015年度 |
2014年度 |
| 总资产（万元） |
45,470.70 |
46,020.09 |
50,136.96 |
| 营业收入（万元） |
6,614.12 |
30,355.59 |
31,219.36 |
| 毛利率 |
49.68% |
51.05% |
50.66% |
| 归母净利润（万元） |
-34.47 |
893.58 |
827.76 |
募投项目
| 项目名称 |
投资总额（万元） |
估计年均净利润（万元） |
| “易起行”泛旅游服务平台建设项目 |
40,022 |
7,807 |
| 全球目的地综合服务网络建设项目 |
27,874 |
1,385 |
| 全区域分布式运营及垂直化服务网络建设项目 |
30,454 |
6,310 |
| 合计 |
98,350 |
- |
广之旅主营业务收入构成
| 项目 |
2016年1-3月 |
2015年度 |
2014年度 |
| 出境游 |
77,805.42 |
297,155.64 |
270,699.98 |
| 国内游 |
21,893.26 |
124,181.10 |
129,896.44 |
| 入境游 |
1,135.58 |
5,714.65 |
3,935.06 |
| 其他 |
5,326.12 |
29,521.11 |
31,380.60 |
| 合计 |
106,160.38 |
456,572.50 |
435,912.09 |
广之旅主营业务收入按旅游目的地分类
| 项目 |
2016年1-3月 |
2015年度 |
2014年度 |
| 境外 |
77,805.42 |
297,155.64 |
270,699.98 |
| 欧洲 |
7,723.51 |
80,790.73 |
58,374.54 |
| 非洲 |
9,742.16 |
33,039.49 |
26,815.22 |
| 亚洲 |
44,720.95 |
136,684.68 |
142,797.91 |
| 其中:日韩及东南亚 |
24,142.02 |
76,779.28 |
71,663.88 |
| 大洋洲 |
11,880.41 |
29,381.06 |
25,107.82 |
| 美洲 |
3,738.40 |
17,259.68 |
17,604.49 |
| 境内 |
28,354.96 |
159,416.86 |
165,212.11 |
| 合计 |
106,160.38 |
456,572.50 |
435,912.09 |
募投项目对业绩的影响
- “易起行”平台：预计未来两年内完成流量导入，提升线上销售能力。
- 全球目的地服务网络：提升客户体验，打造目的地生活服务平台。
- 全区域分布式运营：实现全国布局，形成多市场组团、多口岸出发、多个签证中心的实体服务网络。
结论
岭南控股通过此次资产注入及募投项目，有望显著提升其在旅游行业的竞争力，构建“泛旅游生态圈”，实现业务多元化发展。公司当前合理市值区间为89.7-100.25亿元，维持“增持”评级，未来增长空间较大，值得投资者关注。
