固定收益专题研究报告：换个角度看民企债，从融资修复挖掘地区差异-20190523-中泰证券-15页_965kb

民企债投资机会分析：从融资修复看地区差异

核心内容概述

本报告分析了2019年第一季度民营企业（以下简称“民企”）的经营状况、负债水平、现金流变化以及融资情况，指出当前民企整体经营仍偏弱，但融资端有所修复，成为影响其信用资质变化的关键因素。同时，通过结合企业基本面与地区金融资源情况，提出一种筛选民企债投资机会的分析框架。

主要观点

1. 民企经营状况不佳

   • 2019年第一季度，民企营收同比增速持续下行，从2017年的23.26%降至4.52%。
   • 归母净利润同比增速为-5.15%，虽较2018年有所收窄，但主要受短期因素影响，持续性不强。
   • 期间费用率整体上行，财务费用和管理费用增加对净利润形成挤压。

2. 融资修复成为关键

   • 筹资现金流是唯一改善的方面，19Q1由负转正，同比增速达19.54%。
   • 信贷是民企主要的融资方式，占比自2016年起逐年提升，19Q1达78.06%。
   • 金融资源越丰富的地区，企业越容易获得信贷支持，融资能力更强。

3. 地区差异显著

   • 浙江、江苏、上海、河南等地区金融资源丰富，民企基本面良好，为投资首选。
   • 海南、西藏、云南、湖南、北京、广东、福建等地区民企基本面尚可，但金融资源相对匮乏，为次优选择。
   • 山东、重庆、江西、安徽、湖北、河北等地区金融资源丰富，但民企基本面较差，融资意愿受抑制。
   • 黑龙江、青海、吉林、新疆、辽宁、甘肃、四川、广西、山西、贵州、内蒙古、宁夏、陕西、天津等地区民企陷入基本面与融资双弱的困境，投资风险较高。

4. 投资机会分析

   • 民企债的超额利差较高，19年初维持在320bp左右，远高于国企债的55bp。
   • 随着宽信用政策逐步落地，部分民企融资情况改善，信用风险逐步释放。
   • 投资应结合企业基本面与地区金融资源情况，通过构建二维象限图筛选优质标的。

关键信息

• 样本选择：选取财务数据完整的322家民企作为分析样本。
• 数据来源：WIND数据库及中泰证券研究所内部数据。
• 指标构建：
  • 基本面指标：包括营业收入同比、归母净利润同比、资产负债率、流动比率、经营性现金流同比、投资性现金流同比、筹资性现金流同比。
  • 金融资源指标：包括资本充足率、金融机构资产总额、不良贷款率、私营企业固定资产投资占比。
• 权重分配：
  • 基本面指标权重：经营（30%）、负债（30%）、现金流（40%）。
  • 金融资源指标权重：资本充足率（25%）、资产总额（25%）、不良贷款率（20%）、私营企业投资占比（30%）。
• 风险提示：
  • 政策变动超预期。
  • 超额利差计算方式可能存在偏差。

投资建议

• 优先考虑浙江、江苏、上海、河南等地区基本面好且金融资源丰富的民企。
• 次优选择为海南、西藏、云南、湖南、北京、广东、福建等地区基本面尚可但金融资源相对匮乏的民企。
• 避免投资山东、重庆、江西、安徽、湖北、河北等地区金融资源丰富但基本面较差的民企。
• 谨慎对待黑龙江、青海、吉林、新疆、辽宁、甘肃、四川、广西、山西、贵州、内蒙古、宁夏、陕西、天津等地区基本面与融资双弱的民企。

结论

当前民企整体经营仍偏弱，但融资端有所修复，成为影响其信用资质变化的主要因素。通过结合企业基本面与地区金融资源情况，投资者可以更精准地识别具有投资潜力的民企债标的。重点应关注金融资源丰富且基本面良好的地区，同时警惕基本面差且融资困难的区域。