生猪养殖行业研究框架研究：一文读懂养猪，周期再认知，估值重定义-20220513-东北证券-20页_1mb

畜禽养殖/农林牧渔行业深度报告总结

核心内容

本报告深入分析了生猪养殖行业的周期性特征、产能去化进度、行业估值模型以及重点公司的投资价值，旨在为投资者提供全面的行业认知和投资建议。

主要观点

1. 猪周期的定义

   • 猪周期并非简单的3-4年周期，而是基于“楔形区间”波动，该区间由合理利润水平线（上边界）和边际成本线（下边界）构成。
   • 当能繁母猪存栏低于均衡范围时，猪价才会突破楔形区间上行。通常情况下，行业不会出现过度去化，因为产能优化可通过调整母猪产仔频次和出栏体重实现供需平衡。

2. 产能去化进度缓慢

   • 自2021年6月开始去产能，能繁母猪存栏仅下降8.3%。产能利用率仍较低，行业仍存在过剩产能。
   • 产能去化缓慢的原因包括：上市公司扩张过快导致成本高企；母猪种群优化提升了产仔效率；市场对后期猪价预期乐观，企业不愿承担短期损失。

3. 猪价走势预测

   • 当前猪价反弹趋势将持续至年末，预计年内高点在18元/公斤左右。
   • 明年春节前后，猪价或将再次探底，因母猪存栏下降幅度可能弱于MSY提升幅度，导致实际产能回升。

4. 估值模型分析

   • 头均市值法：估值简单但忽略了成本因素，导致过去两年企业盲目扩张，进入规模不经济区间。
   • 剩余收益估值模型：更适用于生猪养殖企业，综合考虑出栏量和养殖成本，无需预测猪价，提升了估值准确性。

5. 投资建议

   • 2023年行业将面临最终洗牌，只有具备核心竞争优势的企业才能穿越周期，实现“剩者为王”。
   • 建议重点关注牧原股份（成本优势明显、融资能力强）和温氏股份（成本下降明显、在手现金充裕）。

关键信息

• 能繁母猪存栏：2021年5月存栏为4400万头，2022年3月为4185万头，下降8.3%。
• MSY（每头母猪年均出栏量）：2022年一季度降至16.63，较2021年同期下降13.16%。
• 生猪出栏体重：2022年4月出栏均重约117公斤，较2021年同期下降14%。
• 猪价与能繁母猪存栏正相关：猪价反弹与能繁母猪存栏环比变化呈正相关，行业产能调整将逐步显现。
• 剩余收益模型应用：牧原股份合理市值为3409亿元，对应股价64.05元；温氏股份合理市值为1452亿元，对应股价22.86元。

行业数据概览

风险提示

• 饲料原料成本波动风险：饲料成本是生猪养殖行业的主要成本，影响较大。
• 疫病风险：非洲猪瘟等疫情对行业影响深远，需警惕死灰复燃。
• 融资环境恶化：行业融资能力直接影响企业扩张和去产能节奏。

重点公司财务数据

行业趋势与展望

• 猪价反弹持续：预计猪价将反弹至年末，但涨幅受限。
• 行业洗牌在即：2023年行业将面临最终去产能，具备核心竞争力的企业将占据主导地位。
• 技术与管理提升：企业应关注降本增效，提升养殖技术和管理水平，以增强竞争力。

总结

生猪养殖行业周期波动显著，但其核心在于能繁母猪存栏调整与成本控制。当前行业产能仍过剩，猪价反弹趋势有望持续至年末，但上涨高度受限。投资应关注企业自身经营能力，尤其是成本控制与融资能力。剩余收益估值模型更适用于该行业，能够更准确地反映企业价值。牧原股份和温氏股份作为行业龙头，具有明显的成本优势和融资能力，是当前值得重点关注的对象。