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利率基本面笔记之二：固定资产投资统计调整的再认识

核心内容概述

本文主要分析了2018年以来固定资产投资统计方法的调整及其对数据解读带来的挑战。随着统计方法从形象进度法向财务支出法的过渡，以及部分数据口径的修订和缺失，固定资产投资数据的可比性受到显著影响，进而对利率分析中投资需求的判断产生干扰。为应对这一问题，建议在分析中更多结合中观行业数据，如水泥、螺纹钢等指标，以提高研判的准确性。

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主要观点

1. 投资数据口径调整的影响

• 投资数据的口径调整导致投资及其分项的当月同比数据难以直接对比。
• 2020年10月固定资产投资当月同比反弹至12.2%，高于房地产、制造业和基建投资分项的反弹幅度，反映出数据口径调整可能扭曲了分项同比的可靠性。
• 原有拆分方式（固定资产投资额 = 房地产 + 制造业 + 基建 + 其他）在修订后已不再成立，因为等式左边的数据已修订，而右边的分项数据部分未修订或不再发布。

2. 统计方法的调整：从形象进度法到财务支出法

• 自2017年起，部分省份（如山西、河北、甘肃）开始试点财务支出法，2018年起全国推广。
• 形象进度法：依据工程进度计算，易受主观判断影响，数据可能存在高估。
• 财务支出法：依据企业财务数据填报，提高了数据的准确性和可靠性，但可能存在垫资滞后、凭证缺失等问题，尤其是在中西部地区。

3. 统计调整带来的横向与纵向可比性问题

• 横向可比性：由于500-5000万元项目采用财务支出法，而5000万元以上项目仍采用形象进度法，两者统计方法不同，导致数据无法直接相加。
• 纵向可比性：2019年进行第四次全国经济普查后，2018年和2019年的固定资产投资数据被进一步修订，但修订后的数据未公开，影响了跨年数据的可比性。

4. 数据修订与缺失对分析的影响

• 统计局仅发布修订后的累计同比增速，但未公开修订后的投资金额，使得计算自行拆分的制造业和基建投资单月同比存在不确定性。
• 由于数据缺失和口径调整，自行计算的制造业和基建投资单月同比可靠性存疑，需谨慎使用。

5. 建议：结合中观行业数据进行分析

• 在利率分析中，建议结合中观行业指标（如水泥产量、价格、螺纹钢产量、价格、库存）进行投资需求的判断，以部分规避统计口径调整带来的可比性问题。
• 例如，2020年10月水泥产量和价格均上行，螺纹钢库存去化明显，反映出投资需求的改善。

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关键信息

• 统计调整背景：2017年试点财务支出法，2018年起全国推广，500-5000万元项目采用财务支出法，5000万元以上项目仍采用形象进度法。
• 数据修订影响：2019年和2020年固定资产投资数据被修订，但修订后的金额未公开，影响跨年数据的可比性。
• 数据缺失问题：制造业和基建投资金额自2018年起不再发布，需通过2017年数据和后续累计同比计算得出，隐含假设存在风险。
• 行业数据替代：建议使用水泥、螺纹钢等中观行业数据辅助分析，提高投资需求研判的准确性。
• 风险提示：数据统计口径调整可能影响投资分析的可靠性，需注意数据的可比性问题。

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图表与数据参考

• 图1：显示2019和2020年投资可比口径调整后，累计同比可比性局限于年内。
• 图2：2020年10月水泥产量同比和价格环比均有所上行。
• 图3：2020年10月螺纹钢库存去化明显好于2019年同期。
• 表1：2020年10月固定资产投资额低于2016-2019年同期。
• 表2：对比国家统计局与山西省统计局的固定资产投资定义。
• 表3：2017年固定资产投资统计试点相关内容。
• 表4 & 表5：500-5000万元和5000万元以上固定资产投资项目统计报表。

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风险提示

• 数据统计口径出现调整，可能影响投资数据的可比性和可靠性。

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参考资料

• 国家统计局《中国主要统计指标诠释（第二版）》
• 北京、上海、江苏等地统计局相关统计报表制度
• 广发宏观《统计制度调整如何影响固定资产投资》
• 其他相关研究资料

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分析师信息

• 刘郁：首席分析师，复旦大学经济学博士，2020年1月加入广发证券发展研究中心。
• 肖金川：资深分析师，复旦大学金融学博士，2020年1月加入广发证券发展研究中心。
• 其他成员：姜丹、田乐蒙、王宇豪、黄晓曦、黄佳苗等。

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投资评级说明

• 行业投资评级：买入、持有、卖出
• 公司投资评级：买入、增持、持有、卖出

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