深度报告-20210823-国盛证券-中国化学-601117.SH-布局化工新材料,_技术+实业_二次曲线加速重估-210824_20页_1mb

中国化学（601117.SH）总结

核心内容

中国化学是一家集研发、投资、勘察、设计、采购、建造和运营一体化的化学工程龙头企业，拥有深厚的研发底蕴和强大的技术实力。公司由国家重工业部（化工部）于1953年成立，后历经多次重组，成为全球化工工程领域的重要参与者，连续入选美国《工程新闻记录》（ENR）全球最大的250家承包商。

公司当前主要业务包括化学工程、基建与房建工程、环境保护工程、实业投资和现代服务，其中化学工程占比最大。公司长期注重研发投入，近三年累计投入约97亿元，截至2020年底已拥有12家国家级企业技术中心、1家国家能源研发中心等高水平研发机构，核心技术覆盖多个领域，包括基础化工、石油化工、煤化工、化工新材料、新能源等。

主要观点

• 技术实力雄厚：公司拥有国家级技术中心，核心技术达到国际先进水平，特别是在化工新材料领域，如己内酰胺、己二腈、TDI、多晶硅、有机硅等。
• 实业转型加速：公司正在推进多个化工新材料实业项目，包括己二腈、硅基气凝胶、PBAT等，这些项目有望成为公司新的利润增长点。
• “技术+实业”模式：公司正在从工程驱动型向“工程+实业”双轮驱动转型，以提升整体价值。
• 新签订单增长强劲：2021年1-7月累计新签订单1412亿元，同比增长44.6%，显示公司业务增长势头良好。
• 盈利预测上调：基于化工新材料项目的投产预期，公司盈利预测上调，预计2021-2023年归母净利润分别为48/69/83亿元，同比增长30%/44%/20%。

关键信息

化工新材料项目

• 己二腈项目：我国首个具备自主知识产权的丁二烯法大规模量产己二腈项目，一期预计2021年底投产，有望打破海外垄断。
• 硅基气凝胶项目：预计2022年投产，一期产能5万吨，归母净利润预计0.38亿元。
• PBAT项目：预计2022年投产，一期产能10万吨，归母净利润预计0.74亿元。
• 己内酰胺项目：公司已成功投产，是其实业转型的起点，预计2021-2023年化工实业项目可实现收入46/121/155亿元，归母净利润2.8/16.8/22.8亿元。

工程业务

• 订单增长：2021年1-7月累计新签订单1412亿元，同比增长44.6%，其中境内订单增长62.1%，境外订单略有下滑，但预计后续恢复。
• 营收增长：2021年1-7月实现营业收入654亿元，同比增长43.3%。
• 在手订单充足：2020年末在手订单2609亿元，为收入的2.4倍，支撑未来收入增长。

财务表现

• 盈利增长：2021-2023年预计归母净利润分别为48/69/83亿元，同比增长30%/44%/20%。
• 盈利能力提升：毛利率、净利率及ROE均呈上升趋势，2023年预计达到15.0%。
• 估值合理：当前PE（2021年8月20日收盘价）为10倍，未来随着盈利增长，估值有望进一步提升。

风险提示

• 油价大幅下跌：可能影响煤化工和石化领域的订单。
• 疫情反复：可能对项目执行造成影响。
• 海外项目执行风险：疫情下海外项目执行可能受限。
• 实业项目投产业绩不达预期：项目投产后可能存在达产进度偏慢、产品价格波动等问题。

投资建议

• 维持“买入”评级：公司具备良好的技术储备和实业转型潜力，预计未来三年归母净利润将快速增长，盈利预测上调，当前PE较低，投资价值凸显。

技术与实业布局

• 技术储备：公司在多个领域有技术储备，如POE、尼龙12、炭黑循环利用、环保催化剂等，未来有望逐步产业化。
• 碳中和布局：公司积极参与碳中和项目，如碳捕集与利用（CCUS）、太阳能电解制氢储能等，为未来业务拓展奠定基础。

项目敏感性分析

• 己二胺价格敏感性：假设己二胺价格分别为2万、3万、4万元/吨，项目税后利润分别为1.5/16.8/32.1亿元，盈利弹性较大。

股票信息

• 行业：专业工程
• 前次评级：买入
• 8月20日收盘价：9.74元
• 总市值：48,047.42百万元
• 总股本：4,933百万股
• 自由流通股：100%
• 30日日均成交量：97.88百万股

估值比率

• P/E：15.7/13.1/10.1/7.0/5.8
• P/B：1.5/1.4/1.3/1.1/0.9
• EV/EBITDA：5.8/4.0/3.2/1.9/1.4

图表目录

• 图表1：公司历史沿革
• 图表2：公司股权结构
• 图表3：2020年中国化学收入结构
• 图表4：2020年新签订单结构
• 图表5：公司收入及增速情况
• 图表6：公司归母净利润及增速情况
• 图表7：近年来研发投入及占收入比例
• 图表8：公司掌握的部分核心技术领域情况
• 图表9：天辰耀隆己内酰胺项目收入情况
• 图表10：天辰耀隆己内酰胺项目净利润情况
• 图表11：尼龙66产业链示意图
• 图表12：尼龙66下游应用领域分布
• 图表13：目前世界主要己二腈产能情况
• 图表14：国内主要在建己二腈产能情况
• 图表15：我国尼龙66表观需求量
• 图表16：国内己二胺现货价格
• 图表17：一期项目己二胺价格与项目利润的敏感性分析
• 图表18：公司目前在建化工新材料项目情况
• 图表19：公司三个在建项目一期投产后盈利情况
• 图表20：公司实业项目收入预测
• 图表21：公司实业项目归母利润预测
• 图表22：公司在手储备项目情况
• 图表23：化学原料及化学制品制造业固定资产投资增速
• 图表24：石油加工业固定资产投资增速
• 图表25：公司股价走势与油价走势示意图
• 图表26：公司新签订单及增速
• 图表27：公司月度新签订单及增速
• 图表28：公司收入月度累计增速及单月增速
• 图表29：我国各行业二氧化碳排放量占比
• 图表30：公司归母净利润预测