20180523-招商证券_香港_-金山软件-03888.HK-Temporary_gaming_weakness,_waiting_for_2H18_rebound_10页_1mb

报告摘要

Kingsoft在2018年第一季度表现出一定的业绩波动，主要由于在线游戏业务受到PUBG等流行游戏的影响，导致用户流失和收入下滑。尽管如此，公司仍维持对未来的信心，预计在第二季度实现收入反弹，并在下半年推出WPS上市计划。同时，云服务和办公软件业务表现稳健，为公司提供了增长动力。

1Q18业绩表现：
- 收入同比增长4%，但环比下降8%，达到12.64亿元人民币，高于市场预期1%。
- 在线游戏收入环比下降16%，同比下降23%，至6.32亿元人民币，受到PUBG影响，导致MAU和APA下降。
- 云服务收入同比增长56%，环比增长4%，达4.19亿元人民币，占总收入的33%。
- 办公软件及其他业务收入同比增长66%，环比下降6%，达2.12亿元人民币，占总收入的17%。
业务结构：
- 在线游戏业务是收入的主要来源，但受到竞争和市场趋势影响，增速放缓。
- 云服务和办公软件业务表现良好，分别实现40%和60%的同比增长。
- VAS（增值服务）贡献了75%的办公软件及其他收入，而企业及政府业务贡献了25%。
未来展望：
- 公司计划在第二季度末推出3D换装手游《云裳羽衣》（YSYY），并预计第二季度收入将环比增长。
- 8月和9月将推出《剑网3》移动版（JXM2和JXM3），并由腾讯（700 HK）发行。
- WPS上市计划在2018年下半年进行，预计将带来显著增长。
财务调整：
- 由于在线游戏业务表现不佳，公司下调了2018财年和2019财年的收入和调整后利润预期，分别下调11%和28%。
- 维持“买入”评级，目标价调整为29.8港元，相当于2019财年核心盈利的12倍市盈率。

收入与利润：
- 2018财年预计收入为63.17亿元人民币，调整后利润为11亿元人民币。
- 核心每股收益（Diluted Core EPS）为0.26港元，低于市场预期。
- 网络游戏收入预计在2018财年为31.26亿元人民币，2019财年为39.88亿元人民币。
估值与目标价：
- 目标价为29.8港元，基于SOTP估值模型。
- 采用12倍市盈率（P/E）估值在线游戏业务，35倍市盈率估值WPS业务，6倍市销率（P/S）估值云服务业务。
风险因素：
- 移动游戏市场竞争加剧。
- 市场对JXM3和YSYY的反应不佳。
- 云业务增长不及预期。
- WPS上市计划延迟。

收入：
- 2018财年预计收入为63.17亿元人民币，同比增长22%。
- 2019财年预计收入为84.07亿元人民币，同比增长33%。
核心盈利：
- 2018财年核心盈利预计为11亿元人民币，同比下降12.3%。
- 2019财年核心盈利预计为15.62亿元人民币，同比增长42%。
利润率：
- 毛利率从55.7%下降至48.7%。
- 操作利润率从10.0%下降至2.1%。
- 净利润率从179.3%下降至9.4%。
现金流：
- 经营活动现金流为535亿元人民币，同比下降明显。
- 投资活动现金流为-2814亿元人民币，主要因资本支出。
- 融资活动现金流为1961亿元人民币，主要来自净借款。
资产负债表：
- 总资产预计在2018财年达到207.99亿元人民币，同比增长。
- 总负债预计在2018财年为7255亿元人民币，同比增长。
- 股东权益预计在2018财年为13544亿元人民币，同比增长。