【宏观专题】海外共识中的裂缝-240314-华创证券-22页_2mb

1. 海外共识的核心观点

追踪市场共识与检验其逻辑，有助于把握交易机会。2024年，市场一致认为是“政策转向之年”，主要央行将集体转向降息，但需检验其背后逻辑的可信度：政策正常化（货币政策框架）与经济软着陆（两大循环）。

2. 政策正常化的逻辑与风险

（1）政策正常化的基本逻辑

政策正常化指通胀回归目标后，央行降息退出紧缩（日本加息退出超宽松）。通过泰勒规则横向比较主要央行，偏离度越高的央行，预期校正的概率与幅度越大，或产生交易机会。

（2）风险点：降息预期的修正

• 市场对美联储的降息定价相对激进，尤其是对比澳元、加元、瑞典克朗。
• 美元兑澳元、加元、瑞典克朗的上行风险可能较高。
• 日本因货币政策长期反向，需单独分析。

3. 经济软着陆的逻辑与风险

（1）两大循环：工资-通胀与家庭-企业

• 工资-通胀循环：通胀回落与名义工资下降需匹配劳动生产率，否则引发风险。
• 家庭-企业循环：家庭消费支撑企业盈利，企业盈利保障就业与工资稳定。
• 货币紧缩抑制企业部门，因非金融企业杠杆率更高。

（2）风险点：循环系统的堵点

• 欧元区风险最高：通胀下行依赖企业盈利下滑，但工资粘性侵蚀盈利，企业面临压力。
• 美国问题相对缓和：劳动生产率提升支撑企业盈利，物价调整稳步推进。
• 日本挑战：需通过企业提价维持通胀，但单位企业利润仍偏低。

4. 结论与交易机会

• 政策转向：侧重于各央行政策预期的相对偏离度，押注单边风险较高，或改用相对价值策略。
• 经济软着陆：风险主要在于欧元区工资粘性、消费复苏疲软及企业盈利压力，而美国与日本相对稳健。

通过检验共识裂缝，把握逻辑薄弱环节，发现交易机会的核心在于偏离度高但实际风险较低的资产，例如对非美货币的上行风险布局或其他经济体的相对低估资产。