乳制品行业深度报告：产能加快调整，2025年奶价有望企稳_21页_1mb

乳制品行业深度报告总结

原奶价格周期受产能、需求、进口等因素影响，具有显著周期性。当期原奶价格直接影响牧场养殖利润，利润又反作用于产能调整，形成“奶价>养殖利润>产能>奶价”的循环。大包粉进口量与价格亦对供给端产生扰动，宏观经济、人口结构、消费习惯等决定需求变化，重大公共事件（如疫情、自然灾害）可能扩大价格波动幅度。2008年以来，原奶价格经历3轮下行（2008年三聚氰胺事件、2014-2018年需求疲软、2021年后产能扩张）和2轮上行周期（2009-2014年监管加强与需求复苏、2018-2021年健康意识提升）。

2024年行业亏损严峻，奶牛存栏持续去化。原料奶总产量同比减少28%，荷斯坦奶牛存栏同比-45%，2025年1月存栏同比-48%。牧场因成本压力（尤其饲料成本占养殖成本70%）及利润下滑加速退出，中小牧场占比下降，行业集中度提升。此外，国内外奶价倒挂导致进口减少，供给压力逐步缓解。

2025年下半年奶价有望企稳。当前原奶供需格局改善，产能调整加快，叠加政策支持（生育补贴、消费券、学生奶推广）和双节需求拉动，预计行业将进入供需平衡阶段。若奶价上行，牧业公司业绩将快速增长，估值提升空间显著。

奶价与乳企股价及业绩密切相关。上游牧业公司股价弹性高于奶价涨幅，且市场提前反应周期变化。奶价上行周期中，乳企通过提价、产品结构升级及一体化布局转移成本压力，毛利率提升带动股价上涨。下行周期中，资产减值与费用增加导致盈利承压，股价下跌。2025年奶价企稳或推动乳企毛销差改善，资产减值减少，盈利能力修复。

投资建议关注头部牧业公司现代牧业和优然牧业，其产能调整明确，估值修复潜力大。下游乳企方面，伊利股份等一体化布局企业因成本控制能力强，盈利改善预期显著，而低温酸奶赛道（如新乳业）因需求增长快速，值得关注。

风险因素包括饲料原材料（玉米、大豆、苜蓿草）价格波动、产品质量问题、产能去化不及预期及宏观经济需求疲软。政策红利与行业周期改善为长期利好，但短期仍需关注供给端调整进度及需求复苏幅度。