20160629-东英亚洲证券-China_Cinema_Industry_Riding_on_the_middle_class_to_double_the_box_office_66页_2mb

中国电影院线行业分析总结

核心内容

中国电影行业正经历快速增长，主要得益于中产阶级的崛起和娱乐消费的增加。预计中国电影票房将在2015年至2020年间以19.3%的复合年增长率（CAGR）从44亿元增长至106亿元，而到2018年，中国电影票房将增长24.1%至84亿元。这一增长趋势由票房与电影供应之间的良性循环驱动，包括娱乐支出的增加和票价的稳定。

主要观点

• 中产阶级崛起：中产阶级的扩大推动了娱乐支出的增长，预计从2015年的942元/人增长至2020年的1,462元/人，年均复合增长率（CAGR）为9.2%。
• 电影票价稳定：尽管可支配收入增长显著，但电影票价保持稳定在34-35元，使得电影成为更实惠的娱乐方式。
• 3D/IMAX技术推动体验升级：3D和IMAX电影为观众提供了更优质的观影体验，成为票房增长的重要推动力。
• 影院扩张重点在三四线城市：随着三四线城市的票房贡献比例上升，影院运营商更积极地在这些地区扩展屏幕数量，进一步推动整体票房增长。
• 票房与影院运营的良性循环：影院运营商通过技术提升和市场扩张，能够更有效地分享票房收益，同时提升非票房收入，如广告和餐饮，从而改善利润率。

关键信息

市场数据

• 中国电影票房在2015年为44亿元，预计到2020年将增长至106亿元。
• 中国电影票房在2018年预计达到84亿元，较2015年增长24.1%。
• 中国电影票房人均年观影次数预计从0.9次增长至1.8次。
• 2015年中国影院数量为7,205家，3D屏幕占比80%。
• IMAX屏幕占比仅为0.97%，但其票价较高，可达60-160元。
• 2015年中国电影票房中，3D电影贡献了56.9%，而2016年5月则达到82.5%。

投资建议

• SMI Holdings (198 HK)：推荐买入（BUY），目标价为1.00港元，基于25倍FY16E市盈率，较同行低15%。预计其EPS将以35%的CAGR增长，且计划三年内将影院和屏幕数量翻倍。
• IMAX China (1970 HK)：建议持有（HOLD），目标价为33.00港元，基于33倍FY16E市盈率，短期面临票房波动挑战。
• Orange Sky Golden Harvest (1132 HK)：建议持有（HOLD），目标价为0.38港元，基于25倍FY17E市盈率，预计其业务在2016年仍亏损。
• Nan Hai Corp (680 HK)：未评级（NR），因其拥有第二大的影院运营商Dadi Cinema，并通过并购和业务协同有望提升估值。

营收结构与估值

• 票房分成：影院运营商通常可获得50-52%的票房收入（扣除国家电影发展基金和增值税后）。
• 非票房收入：广告和餐饮收入的毛利率分别为90%+和70%+，远高于票房的约20%。
• SMI非票房收入增长：预计非票房收入将以48.9%的CAGR增长，从FY14的25.1%提升至FY18E的31.9%。
• SMI盈利能力：预计其净利润将以65.0%的CAGR增长，从FY14的1.31亿元提升至FY18E的9.8亿元。

行业结构

• 市场集中度：影院运营商市场集中度较低，前十大运营商仅占41.6%的市场份额，而影院电路和发行商分别占66.5%和86.4%。
• 运营模式：影院运营商拥有和运营影院，控制排片，通过并购和自建扩大规模。

投资风险

• 短期波动风险：IMAX China在2016年上半年票房表现较弱，可能影响其短期估值。
• 行业竞争加剧：随着市场增长，行业竞争可能加剧，需关注市场份额变化。
• 政策与经济风险：国家电影发展基金和增值税政策可能影响影院运营商的收入结构和盈利能力。

结论

中国电影行业正处于黄金增长期，中产阶级的崛起和娱乐需求的增加是主要驱动力。影院运营商因其稳定的收入来源和更高的增长潜力，被推荐为投资首选。SMI Holdings因其快速的EPS增长和较低的估值，成为最佳投资标的，而IMAX China和Orange Sky Golden Harvest则面临短期挑战，需谨慎对待。Nan Hai Corp作为潜在的估值改善者，值得关注。