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2019年宏观经济分析与展望总结

核心内容

2019年中国经济与美国经济将从2018年的“背离”转向“合拢”，这一变化将显著影响宏观政策与资产定价逻辑。2018年，中美贸易摩擦、主动去杠杆和美国加息共同主导了宏观环境，形成“增长、无风险利率、风险偏好”三者受限的资产定价局面。而2019年，随着美国经济见顶、中国去杠杆转向稳杠杆，以及中美利差约束减弱，政策空间将有所打开，经济将进入“增长退、政策进”的阶段。

主要观点

• 中美名义增长周期合拢：2019年，中美经济将进入同步放缓阶段，美国经济增速预计在2019年确认触顶，而中国则进入“两轮放缓”的第二阶段，政策将更加注重稳增长。
• 中国去杠杆转向稳杠杆：2018年，中国经历了主动去杠杆，但2019年政策重心将逐步转向“稳杠杆”，以应对经济下行压力和微观经济稳定。
• 货币政策空间打开：随着美国加息周期接近尾声，中国货币政策将逐步从“中性”转向“中性偏宽松”，金融条件修复空间将打开。
• 资产定价逻辑改善：2019年，股票市场机会期可能比2018年更长，权益投资机会将随着经济企稳而出现。
• 出口与房地产放缓：出口和房地产投资将面临显著下行压力，2019年上半年是主要的调整期。
• 基建修复与稳增长：基建投资将逐步恢复，以补短板，推动经济边际企稳。

关键信息

2019年经济预测

• GDP增速：中性情形下，全年实际GDP增速约为6.3%，年中可能边际企稳。
• 出口增速：预计2019年上半年出口增速下降至低个位数，主要受高基数、美国经济放缓和贸易摩擦影响。
• 房地产投资增速：房地产新开工和投资增速将有所回落，进入第二阶段放缓。
• 制造业投资增速：制造业投资增速将低于2018年，但设备更新和新产业布局仍提供支撑。
• 消费增速：整体消费与名义GDP同周期，但结构性分化明显，部分品类（如汽车）对消费端有拖累。

财政与货币政策

• 财政政策：财政政策将保持“六个稳”的主基调，包括稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。
• 货币政策：随着美国加息周期接近尾声，中国货币政策空间将逐步打开，可能在2019年二季度初出现降息的窗口。

大类资产

• 股票市场：2019年股票市场处于机会期的时段可能比2018年更多，权益投资机会将随着经济企稳而出现。
• 债券市场：债券收益率周期在2019年Q1可能见底，但机会略小于2018年。
• 商品市场：CRB指数可能在2019年二季度见底，PPI仍需两个季度左右的调整。
• 工业景气度：工业品价格调整尚未完成，经济仍处于微滞胀向微衰退过渡阶段。

风险提示

• 贸易摩擦深化：若中美贸易摩擦进一步升级，可能对全球经济和金融市场带来更大冲击。
• 美股剧烈波动：美股估值偏高，若出现剧烈调整，可能引发全球金融市场风险。

图表与数据支持

• 图1：中美名义增长周期的背离。
• 图2：BIS口径的宏观杠杆率。
• 图3：杠杆率结构差异。
• 图4：人民币兑美元汇率与中美10年期国债利差。
• 图5：中美10年期国债收益率利差走势。
• 图6：收益率倒挂反映金融市场对衰退的担忧。
• 图7：就业数据走弱显示企业预期收缩。
• 图8：四种收益率周期大致同步。
• 图9：CRB工业原材料周期。
• 图10：PPI工业产成品周期。
• 图11：PPI同比与上证指数同比。
• 图12：CRB同比与上证指数同比。
• 图13：利率的收益率周期。
• 图14：贸易摩擦后出口订单显著下滑。
• 图15：出口价格与PPI之间的关系。
• 图16：贸易摩擦开启后出口订单显著下滑。
• 图17：汇率与出口表现的弱正相关关系。
• 图18：新开工增速的脉冲。
• 图19：房地产销售的周期性。
• 图20：按揭贷款利率对地产销售的领先作用。
• 图21：基建的逆周期功能。
• 图22：历史上三轮基建宽松斜率渐减。
• 图23：制造业固定资产投资滞后于建筑业产值。
• 图24：库存周期与制造业投资同步。
• 图25：消费与名义GDP同周期。
• 图26：汽车对消费端的拖累。
• 图27：美国股债市场估值。

表格数据

• 表1：广义财政支出各分项一览。
• 表2：2019年经济的关键假设表。

总结

2019年，中国经济将经历从“去杠杆”向“稳杠杆”的过渡，政策将更加注重内外均衡、上下游均衡和短期中期均衡。随着美国经济放缓和中美利差约束减弱，中国货币政策和融资环境将有所改善，资产定价逻辑将更加顺畅。股票市场机会期将延长，而债券市场机会将略小于2018年。出口和房地产投资增速将有所回落，但制造业投资和消费仍有结构性支撑。整体来看，2019年经济将进入企稳阶段，但需警惕贸易摩擦深化和美股剧烈波动带来的风险。