20170113-太平洋-际华集团-601718.SH-军品业务提供安全边际_定增打造际华园助力转型现代服务业_22页_2mb

际华集团（601718）详细总结

核心内容

际华集团是中国最大的军需轻工生产制造企业，为军队和武警部队提供军需产品，同时涉足职业装、职业鞋靴、纺织印染、防护装具等业务，并开展国际贸易。公司实际控制人为国资委，控股股东为新兴际华集团，持股比例达66.33%。公司于2010年在上海证券交易所上市，资产规模超三百亿元，旗下拥有70余家子公司，分布广泛。

主要观点

• 军品业务是核心优势：际华集团是国内唯一的全系列军需产品供应商，占据军品市场70%的份额，具备全产品系列、全战区覆盖、全过程服务能力。2016年军品业务毛利率下降，但随着2017年招标方式改为综合竞标法，预计毛利率将恢复并提升，订单规模也有望增长。

• 定增助力转型现代服务业：公司通过定增募集资金44亿元，用于建设际华园项目，打造“1+X”新型业态，包括购物中心、室内运动中心、酒店及特色餐饮服务等，旨在实现从制造业向现代服务业的转型。

• 盈利预测与估值：预计2016-2018年EPS分别为0.33元、0.36元、0.42元，对应市盈率分别为28倍、25倍、22倍。定增价格为8.19元，具备一定的安全边际。扣除控股股东及中央汇金股份后，实际流通市值低于110亿元，给予“买入”评级。

• 土地处置与政府补贴：公司通过“出城入园”战略，逐步将生产业务外迁，预计在“十三五”期间会实现一定规模的土地处置收益。同时，公司在环保滤材、原料药开发、高端纺织技术、防护装备等项目积极申请政府补贴，对利润形成有益补充。

• 风险提示：军需品采购受政策和市场环境影响较大；际华园项目进展及盈利可能低于预期；JH1912品牌建设进度可能不达预期。

关键信息

股票数据

• 目标价：13元
• 昨收盘：8.79元
• 总股本/流通：3,857百万股/3,857百万股
• 总市值/流通：33,903百万元/33,903百万元
• 12个月最高/最低：10.02元/7.19元

盈利预测（单位：百万元）

年份	营业收入	净利润	摊薄每股收益（元）	市盈率（PE）
2015A	22,438	1,127	0.30	30.22
2016E	24,811	1,232	0.33	27.65
2017E	27,963	1,358	0.36	25.09
2018E	33,709	1,569	0.42	21.71

募投项目分析

• 募投项目：共7个项目，包括际华集团终端市场网络建设项目、重庆、长春、扬中、西安、咸宁、清远际华园项目。
• 投资规模：合计不超过44亿元。
• 际华园项目特点：
  • 选址：位于经济发达区域，但远离大都市，投资成本优势明显。
  • 商业模式：结合制造业与商贸服务业，形成“1+X”独特模式，包括购物中心、室内运动中心、酒店及特色餐饮服务。
  • 体育项目：引入室内风洞跳伞、冲浪、攀岩、滑雪等，提升顾客粘性与购物体验。
  • JH1912品牌：计划扩张至500家门店，采用线上线下协同模式，定位中高端，由中美意三地设计团队联动研发。

财务状况分析

• 营业收入：2010年上市至今年均增速约13.33%。
• 净利润：年均同比增长率约11.08%。
• 盈利结构：
  • 军品：毛利率从2010年的20.05%下滑至2016年中期的13.50%，但预计未来会有所恢复。
  • 民品：毛利率维持在7%至10%之间，收入占比有所下降。
  • 贸易：毛利率较低，预计未来会减少贸易业务规模。
• 土地处置收益：自2013年起，公司陆续将老厂区土地进行处置，形成对净利润的有益补充。

结构清晰总结

一、公司介绍

• 行业地位：军需轻工生产制造龙头，唯一全系列军需产品供应商。
• 业务范围：军品、民品、贸易。
• 股权结构：国资委实际控制，新兴际华集团持股66.33%，公司资产规模超三百亿元，拥有70余家子公司。

二、募投项目分析

• 项目名称：际华园（重庆、长春、扬中、西安、咸宁、清远）及终端市场网络建设项目。
• 投资规模：合计44亿元。
• 选址优势：靠近大都市但远离市中心，交通便利，辐射范围广。
• 商业模式：打造“1+X”新型业态，涵盖购物中心、室内运动中心、酒店及特色餐饮服务。
• 体育项目：室内跳伞、滑雪、攀岩、冲浪等，提升顾客体验。

三、盈利预测及投资建议

• 盈利预测：预计2016-2018年EPS分别为0.33元、0.36元、0.42元。
• 估值：对应市盈率28倍、25倍、22倍，定增价格为8.19元，具备安全边际。
• 投资建议：给予“买入”评级，实际流通市值低于110亿元。

四、风险提示

• 军需政策变化：可能影响军品业务收入。
• 际华园项目进展：盈利可能低于预期。
• 品牌建设：JH1912品牌发展不达预期。

五、财务指标

• 毛利率：从2014年的9.15%下降至2016年的8.09%，预计未来会有所回升。
• 净利润率：2014年为5.09%，2016年为4.96%。
• ROE：2014年为9.83%，2018年预计为9.71%。
• PS：从2014年的1.57下降至2018年的1.03。
• EV/EBITDA：从2014年的17.77下降至2018年的9.27。

图表目录

• 图表1：公司发展历程
• 图表2：际华集团股权结构
• 图表3：军品、民品、贸易业务收入及增速
• 图表4：民品、军品、贸易收入占比
• 图表5：民品、军品、贸易毛利率
• 图表6：细分业务收入占比（2016中期）
• 图表7：按产品品类划分的细分业务毛利率
• 图表8：细分板块重点子公司经营情况
• 图表9：各类产品产能利用率
• 图表10：军品营收同比增速
• 图表11：军品毛利率
• 图表12：军品领域竞争对手情况
• 图表13：研发支出占营收比重
• 图表14：民品营收同比增速
• 图表15：民品毛利率
• 图表16：民品领域竞争对手
• 图表17：贸易业务营收同比增速
• 图表18：贸易业务毛利率
• 图表19：营业收入同比增长率
• 图表20：归属母公司股东净利润
• 图表21：服装业务盈利能力下滑
• 图表22：扣非后归母净利润增速由正转负
• 图表23：公司近年来土地处置情况汇总
• 图表24：营业外收入构成
• 图表25：募投项目情况
• 图表26：重庆际华园紧邻两江国际影视城
• 图表27：重庆际华园平面图
• 图表28：长春际华园地理位置
• 图表29：清远际华园地理位置
• 图表30：室内风洞跳伞
• 图表31：室内滑雪
• 图表32：室内攀岩
• 图表33：室内冲浪
• 图表34：JH1912宣传图
• 图表35：分业务收入增速及毛利率预测
• 图表36：利润表预测