证券行业2019年报及2020年1季报综述暨全年盈利展望：资本市场改革叠加低利率，业绩增长有望超预期-20200515-开源证券-30页_1mb

证券行业2020年Q1及2019年报综述与全年盈利展望

核心内容

证券行业在2020年Q1及2019年表现出显著的业绩增长趋势。在“低利率+强改革”的政策组合下，市场交易活跃度、直接融资规模和资本市场表现均有望超预期，推动证券行业手续费类收入持续增长，资产扩表提速，ROE（净资产收益率）延续上行趋势。分析师高超对行业给予“看好”评级，并认为头部券商更受益于政策红利，而部分中小券商因固收业务或零售业务优势显著，业绩增速可能超越行业平均水平。

主要观点

• ROE持续回升：2019年证券行业ROE从3.6%提升至6.3%，2020年Q1行业年化ROE为7.6%，上市券商年化ROE达到7.9%，显示出行业盈利能力的增强。
• 头部券商优势明显：头部券商在ROE、杠杆率和资产扩表能力方面均优于行业平均，其中中信证券、华泰证券、海通证券等表现突出。
• 手续费业务全面增长：经纪、投行、资管等业务收入均实现增长，尤其是投行受益于IPO和债券承销规模的扩大，2020年Q1投行收入同比增加16.4%。
• 金融资产持续扩张：2019年末和2020年Q1末，上市券商金融资产占比分别达到56%和57%，金融资产扩张成为行业主要增长动力。
• 低利率环境利好券商：利率下行使得负债成本下降，推动利息净收入增长，同时促进两融业务发展。

关键信息

2019年与2020年Q1业绩概览

头部券商表现

• 中信证券：2019年归母净利润122亿元，高于行业平均；2020年Q1年化ROE达9.6%。
• 华泰证券：2020年Q1杠杆率3.9倍，ROE为8.0%。
• 广发证券：2020年Q1年化ROE达9.0%。
• 头部券商杠杆率：普遍高于行业平均水平，如海通证券、中信证券、华泰证券分别达到4.6、4.2、3.9倍。

业务结构分析

• 投资业务：2019年投资业务收入占比达40%，创历史新高；2020年Q1投资业务收入占比32%，但增速放缓。
• 经纪业务：2019年经纪业务收入占比21.6%，2020年Q1提升至30%。头部券商因业务结构多元化，增速低于行业平均。
• 投行业务：2019年投行业务收入占比11.4%，2020年Q1占比9.4%。科创板成为重要增长点，2020年Q1科创板承销收入占IPO承销收入比重达60.7%。
• 资管业务：2019年资管业务收入占比9.4%，2020年Q1占比9.6%。集合资管规模增速转正，资管收入进入增长周期。

资金型业务发展

• 金融资产扩张：2019年末和2020年Q1末，金融资产占比分别达到56%和57%，金融资产规模同比增长20.6%和21.7%。
• 两融业务：2020年Q1末两融规模占比15%，较2018年末小幅回升；股票质押规模持续回落。
• 负债成本下降：2020年Q1市场利率加速下滑，券商平均有息负债成本持续下降，利于提升净收入。

2020年全年展望

• ROE延续上行：中性假设下，预计2020年上市券商净利润同比+24%，ROE攀升至7.8%。
• 业绩分化加大：头部券商受益于政策红利，而部分中小券商因固收或零售业务优势，增速可能超越头部券商。
• 受益标的：中信证券、华泰证券、浙商证券、国金证券、第一创业和东方财富等券商可能受益于行业增长。

风险提示

• 新冠疫情冲击：对宏观经济和券商信用风险可能带来超预期影响。
• 全球股市波动：可能对券商海外业务盈利造成压力。

重要图表与数据

• 图1：2020Q1净利润同比下降，但ROE延续回升趋势。
• 图2：ROE回升趋势，上市券商盈利能力优于行业。
• 图3：2020Q1上市券商减值计提同比增加明显。
• 图4：行业杠杆率持续上行，资产扩表速度超预期。
• 图5：投资和经纪位列上市券商前两大业务。
• 图6：金融资产占比持续上升，是资产扩表主力。
• 图7：沪综指和深综指换手率持续提升。
• 图8：2019年和2020Q1日均股基成交额同比分别+36%和+47%。
• 图9：证券行业佣金率持续下降，2020Q1下降9.7%。
• 图10：头部券商IPO项目储备丰富。
• 图11：科创板IPO项目储备集中于头部券商。
• 图12：头部券商IPO承销规模和数量占比呈上升趋势。
• 图13：头部券商核心债承销规模和数量占比呈上升趋势。
• 图14：头部券商再融资规模和数量占比呈现上升趋势。
• 图15：券商集合资管规模增速转正。
• 图16：2020Q1上市券商资管业务收入同比+25%。
• 图17：金融资产配置能力和配置策略影响投资回报率。
• 图18：债券加杠杆下，卖出回购金融资产占比提高。
• 图19：中性假设下，预计上市券商2020年净利润同比+24%。
• 图20：三种情景下，上市券商2020年净利润增速在+6.5%至+33.0%之间。
• 图21：券商PB估值与ROE正相关，看好ROE上行带动估值提升。

表格数据

• 表1：2019年券商业务全面改善，2020Q1受投资收入和减值计提拖累。
• 表2：头部券商经纪业务依赖度较低，资金类业务占优。
• 表3：头部券商杠杆率和ROE高于行业平均。
• 表4：头部券商资产扩表能力突出，杠杆率增速优于行业平均。
• 表5：头部券商经纪业务结构多元，收入增速低于行业平均。
• 表6：头部券商加快向财富管理转型步伐。
• 表7：IPO和债承规模高速增长。
• 表8：2020Q1科创板承销收入占IPO承销收入比重达60.7%。
• 表9：科创板承销费率明显高于非科创板。
• 表10：“三中”稳居2019年和2020Q1IPO承销规模前三甲。
• 表11：2019年核心债承销规模前三为中信建投、中信证券、海通证券。
• 表12：国泰君安、招商证券和海通证券主动资管规模增长明显。
• 表13：2019年券商债券交割量同比大增。
• 表14：2019年券商PE子公司净利润同比大增，头部券商表现抢眼。
• 表15：2019年券商另类投资子公司净利润同比大增，中信遥遥领先。
• 表16：2020Q1金融工具投资收益率分化明显，部分券商逆势提升。
• 表17：金融资产配置能力和配置策略影响投资回报率。
• 表18：债券加杠杆下，卖出回购金融资产占比提高。
• 表19：中性假设下，预计上市券商2020年净利润同比+24%。
• 表20：三种情景下，上市券商2020年净利润增速在+6.5%至+33.0%之间。
• 表21：受益标的盈利预测及估值。

总结

证券行业在2019年和2020年Q1表现出强劲的业绩增长，得益于低利率环境和资本市场改革。头部券商在ROE、杠杆率和资产扩表能力方面显著优于行业平均水平，而部分中小券商因固收或零售业务优势，增速亦有突出表现。整体来看，行业盈利能力和业务结构持续优化，未来有望继续受益于政策红利和市场活跃度提升。