20221115-开源证券-2023年债市投资机会_中国经济反转之年_24页_1mb

中国经济反转之年与2023年债市投资机会总结

核心内容

2023年被视为中国经济的“反转之年”，这一判断基于政策转向、经济结构优化以及需求端的逐步修复。本文从二十大政策解读、经济增长驱动因素、财政政策演变、居民储蓄与房地产市场、经济周期理论、债市配置策略等方面进行了系统分析。

主要观点

1. 二十大对经济增长的定位转变

• 二十大强调“经济的量”与“扩大内需”，标志着从十九大“高质量发展与高速发展对立”的理念转向“质的有效提升和量的合理增长”。
• 新发展格局成为高质量发展的路径，以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进，旨在通过扩大内需来提升经济内生动力。
• 政策主线从供给侧改革转向内需与供给侧改革结合，推动新经济的发展。

2. 多重因素对经济增长的正向促进

• 国家安全：作为民族复兴的根基，通过能源、粮食、供应链安全等扩张性政策支持经济发展。
• 双碳政策：从收缩性政策转向扩张性政策，包括发展新能源、旧能源清洁化、各产业清洁化等。
• 共同富裕：通过高税收与高福利结合，促进社会公平，但不阻碍经济发展。北欧国家的案例表明，高税收并不必然导致经济下行。
• 科学防疫：防疫政策的优化有助于经济稳定增长，防疫与经济增长可以兼容。

3. 政策落地缓慢是稳增长未明显见效的主要原因

• 2022年财政政策表面积极，但实际落地效果不佳，导致基建投资增速与物量指标严重背离。
• 政策执行存在滞后，包括疫情多点发散、高温天气、政策性银行贷款约束等，影响了实物工作量的形成。
• 2022年10月后政策转向扩大内需，标志着稳增长政策的加码。

4. 居民高储蓄是政策和经济环境的结果

• 居民储蓄为经济滞后指标，并非经济上行的预示，而是政策与经济下行压力下的反应。
• 房地产市场面临短期压力，主要源于民营房企信心不足、居民需求疲软，但长期人口因素不应成为当前主要约束。
• 保交付是稳地产的关键，解决居民对一手房购买信心不足的问题，同时关注二手房市场韧性。

5. 债市配置策略

• 2023年经济复苏趋势明显，利率债收益率将上行，债市整体面临调整。
• 政策落地与经济回升是债市收益率上行的驱动因素，分为三步走：
  1. 资金利率正常化（前期已开始）；
  2. 政策落地见效、经济回升（当前阶段）；
  3. 扩大内需见效、通胀上行（预计半年后）。
• 可转债市场看好内需板块，包括银地保、新老基建、制造业升级、科技研发等，与内需直接相关。

关键信息

政策演变与经济表现

• 2020-2021年：全面收缩性政策，执行供给侧改革，抑制过度投资。
• 2022年：政策转向稳增长，但执行效率低，导致基建投资与GDP物量指标背离。
• 2022年10月后：扩大内需成为长期主线，政策导向明确。

居民储蓄与房地产市场

• 居民储蓄为滞后指标，经济下行时储蓄上升，经济上行时储蓄下降。
• 房地产问题为短期问题，保交付与稳增长是解决当前困境的关键。

债市与经济周期

• 紧货币必要性不大，因市场成交量下降、债市杠杆率控制良好。
• 经济周期理论：经济增速低于潜在增速 → 政府逆周期调节 → 实物工作量形成 → 经济上行。

风险提示

• 政策变化超预期；
• 疫情扩散超预期。

债市与转债市场展望

• 债市收益率上行为主，受资金面正常化与经济复苏预期影响；
• 可转债市场关注内需板块，如银地保、新老基建、制造业升级等；
• 房地产板块需关注保交付政策执行，以修复市场信心；
• 居民有效需求不足是当前经济的突出矛盾，需政府持续逆周期调节。

总结

2023年中国经济将进入反转阶段，政策重心转向扩大内需与稳增长结合，推动高质量发展。居民高储蓄反映经济下行压力，但并非衰退信号。房地产市场短期承压，但保交付与稳增长政策是修复的关键。债市将面临收益率上行压力，但政策落地与经济回升将逐步缓解。整体来看，内需相关板块具备较大配置价值，需关注政策执行效率与经济数据修复情况。