20190905-国盛证券-轻工制造行业深度：造纸19Q2盈利修复启动，包装细分领域表现差异化，消费轻工增长稳健_18页_1mb

轻工制造行业分析总结

核心内容

轻工制造行业在2019年第二季度出现了盈利修复的迹象，尤其在造纸和消费轻工板块表现较为突出。包装行业则因细分领域差异，出现增长分化。

主要观点

造纸板块

• 收入与利润表现：19H1造纸板块实现收入688.5亿元，同比-5.6%；归母净利润37.9亿元，同比-47.1%；扣非归母净利润30.8亿元，同比-51.3%。Q2收入357.3亿元，同比-10.1%；归母净利润21.9亿元，同比-47.6%；扣非归母净利润19.7亿元，同比-45.4%。
• 盈利能力：19Q2毛利率21.2%，环比+3.7pct，同比-2.9pct；净利率6.1%，环比+1.4pct，同比-4.5pct。行业整体处于下行周期，但Q2盈利修复进程启动。
• 细分纸种表现：
  • 文化纸：自19年3月开始提价，Q2毛利率环比提升7~8pct，太阳纸业与晨鸣纸业表现尤为突出。
  • 包装纸：价格持续下滑，但山鹰纸业受益于外废配额红利，毛利率环比提升1.1pct至20.9%。
• 费用与现金流：19H1期间费用率11.9%，同比-1.0pct；19Q2期间费用率12.2%，同比-0.3pct。收现比保持在100%以上，现金流状况良好。

包装板块

• 收入与利润表现：19H1包装板块收入441.1亿元，同比+6.8%；归母净利润35.3亿元，同比-4.0%；扣非归母净利润32.3亿元，同比+8.1%。Q2收入210.9亿元，同比+5.5%；归母净利润15.7亿元，同比-17.1%；扣非归母净利润14.5亿元，同比+2.9%。
• 盈利能力：19H1毛利率23.7%，同比+0.9pct；19Q2毛利率24.3%，环比+0.6pct，同比+1.9pct。净利率小幅降低，但部分企业表现优于行业平均。
• 细分领域表现：
  • “大包装”：受宏观经济波动影响较大，合兴包装收入承压，但利润率有所提升。
  • “小包装”：烟酒类、3C类卡纸需求稳定，奥瑞金、劲嘉股份、裕同科技收入与利润增长较为稳健。
• 费用与现金流：19H1期间费用率11.9%，同比-1.1pct；19Q2期间费用率12.0%，同比-0.2pct。收现比提升，现金流状况良好。资产负债率持续回落，资本结构优化。

消费轻工板块

• 收入与利润表现：19H1中顺洁柔、晨光文具、齐心集团收入增速分别为22.7%、27.8%、57.9%，远超轻工板块平均-1.9%、-4.2%。归母净利润增速分别为37.6%、25.8%、26.4%，同样显著好于轻工行业平均增速-25.1%、-24.5%。
• 盈利能力：受益于原材料价格下降，生活用纸企业毛利率提升明显。19Q2中顺洁柔生活用纸毛利率40.3%，环比+6.3pct，同比+6.0pct。晨光文具、齐心集团毛利率相对稳定。
• 费用与现金流：费用控制能力较强，中顺洁柔19H1期间费用率25.6%，同比-0.8pct；晨光文具与齐心集团毛利率变化较小，费用率控制良好。包装板块收现比提升，现金流状况改善。

关键信息

• 造纸板块：
  • 19Q2毛利率环比提升，盈利能力修复。
  • 文化纸价格回升，毛利率改善明显。
  • 山鹰纸业受益于外废配额红利，毛利率提升。
  • 行业资产负债率小幅回落，资本结构优化。
• 包装板块：
  • 细分领域表现分化，小包装增长稳健。
  • 行业毛利率提升，费用率下降，净利率小幅波动。
  • 合兴包装受非经常性损益影响较大，业绩承压。
  • 装备行业整体资产负债率回落，资本结构优化。
• 消费轻工板块：
  • 受宏观经济影响较小，增长稳健。
  • 生活用纸毛利率提升，费用控制良好。
  • 文具行业毛利率稳定，但部分企业因产品结构调整出现毛利率下滑。
  • 行业现金流状况良好，收现比维持在100%以上。

风险提示

• 原材料价格波动
• 下游需求不及预期
• 汇率波动
• 市场竞争加剧
• 客户信用风险
• 新产品市场开拓风险
• 宏观经济波动风险

重点标的

图表目录

• 图表1：造纸板块收入业绩同比增速
• 图表2：造纸板块利润率和费用率情况
• 图表3：造纸板块收现比变动
• 图表4：造纸板块单季度经营现金流净额变动
• 图表5：造纸板块存货和应收账款周转率变动
• 图表6：造纸板块存货和应收账款增长持续放缓
• 图表7：造纸板块资产负债率出现回落
• 图表8：龙头造纸企业收入增速
• 图表9：龙头造纸企业归母净利润增速
• 图表10：龙头纸企毛利率变化
• 图表11：龙头纸企期间费用率变化
• 图表12：龙头纸企净利率变化
• 图表13：包装板块收入业绩同比增速
• 图表14：包装板块利润率和费用率情况
• 图表15：包装板块收现比变动
• 图表16：包装板块单季度经营现金流净额变动
• 图表17：包装板块存货和应收账款周转率变动
• 图表18：包装板块存货和应收账款增长持续放缓
• 图表19：造纸板块资产负债率出现回落
• 图表20：主要包装企业收入增速
• 图表21：主要包装企业归母净利润增速
• 图表22：主要包装企业毛利率情况
• 图表23：主要包装企业期间费用率变化
• 图表24：主要包装企业净利率变化
• 图表25：轻工消费标的收入同比增速
• 图表26：轻工消费标的归母净利润同比增速
• 图表27：轻工消费标的毛利率情况
• 图表28：轻工消费标的期间费用率情况
• 图表29：轻工消费标的净利率情况