20210303-天风证券-3月第1周资产配置报告_风险定价_总需求超季节性回落_但关注点仍然在分母_5页_541kb

风险定价总结

核心内容

本报告为2021年3月第1周的资产配置分析，涵盖权益、债券、商品、汇率及海外资产市场，重点分析各类资产的风险溢价、估值水平及市场情绪。报告强调当前市场环境下，总需求超季节性回落，但投资者的关注点仍集中在分母（即估值水平）上。

主要观点

权益市场

• 总需求回落：2月PMI连续两个月超季节性回落，制造业和非制造业活动均处于低位。
• 风格轮动：高估值板块与价值板块走势分化，房地产和钢铁表现突出。
• 估值水平：A股整体估值偏贵，上证50和沪深300的风险溢价回升至中位数下方，蓝筹白马的风险收益比仍低；中证500风险溢价中性略贵。
• 市场情绪：短期情绪指数回落至中性，衍生品市场情绪维持中性，中证500期货基差维持在前期水平。

债券市场

• 流动性状况：央行净回笼资金规模下降，流动性溢价小幅回升，中性偏松。
• 货币政策：油价上涨未触发货币政策超预期收紧，核心CPI仍处低位。
• 信用溢价：信用溢价反弹至68%分位，地方债和城投债到期量加大，社融增速将回落。
• 市场情绪：债券市场情绪继续下降，国债和信用债拥挤度中性偏低，可转债拥挤度下降。

商品市场

• 原油价格：布油价格震荡走高，但受供给扰动影响，高价难以维持。
• 工业品价格：多数上涨，南华螺纹钢和热轧卷板指数分别上涨8.92%和4.20%，沪铜、沪铝上涨，沪锌下跌。
• 风险溢价：能化品风险溢价下降至17%分位，工业品仍处历史低位，农产品风险溢价下降至10%分位下方。
• 市场预期：市场认为当前油价上涨是短期因素，未来供给将回升，期货贴水幅度较大，显示高价不可持续。

汇率市场

• 人民币走势：短期可能继续震荡，中美利差仍高，但隐含汇率与实际汇率价差下降。
• 资金流向：净流入中国权益和债券市场，北向资金小幅净流出。
• 美元指数：反弹至91附近，短期反弹可能持续，但多头仓位拥挤度较低，空头脆弱性较高。

海外市场

• 美股估值：整体仍处于历史较高位置，价值与成长板块切换明显。
• 风险溢价：标普500和道琼斯风险溢价下降，纳斯达克风险溢价降至13%分位。
• 实际利率：快速上行可能为短期交易行为，流动性宽松有望延续，期限溢价上行非趋势性。

关键信息

• 经济复苏预期：当前经济复苏的第一个高点已出现，第二个高点预计在2季度，之后增速承压。
• 资产配置建议：关注分母（估值水平）而非分子（增长预期），权益市场中中盘股弹性较强，但需警惕后续经济下行对小盘股的影响。
• 政策影响：货币政策超预期收紧概率较低，地方债和城投债到期量加大，社融增速将回落。
• 商品市场：原油价格受供给扰动，高价难持续；农产品价格季节性回落。
• 汇率波动：人民币短期震荡，美元指数反弹但多头仓位不拥挤。

风险提示

• 疫情再爆发
• 信用下降超预期
• 行业景气度回落早于预期

分析师信息

• 宋雪涛：分析师，SAC执业证书编号：S1110517090003，邮箱：songxuetao@tfzq.com
• 林彦：联系人，邮箱：linyan@tfzq.com

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