20210505-天风证券-三七互娱-002555.SZ-阶段性投入导致业绩波动_期待全球化_多元化成果落地_15页

三七互娱（002555）总结

核心内容

三七互娱于2021年4月30日披露了2020年年报及2021年第一季度季报，2020年实现营收144.00亿元，同比增长8.86%；归母净利润27.61亿元，同比增长30.56%。2021年第一季度营收38.18亿元，同比下降12.09%，归母净利润1.17亿元，同比下降83.98%。公司解释业绩波动为阶段性投入所致，预计Q2-Q4业绩将有所回升。

主要观点

1. 业绩波动原因：2021Q1业绩下滑主要由于销售费用增长、管理费用及研发费用上升，同时新游推广和老游衰减的影响。公司强调这属于业务发展的正常现象，后期利润将逐步回收。
2. 研发投入：2020年公司研发投入达11.13亿元，同比增长36.66%，近三年累计研发投入达24.67亿元。研发人员数量增加至2343人，同比增长48.1%。公司通过“研运一体”战略提升产品品质与运营效率。
3. 全球化与多元化布局：公司积极拓展海外市场，2020年海外营收达21.43亿元，同比增长104.34%。产品矩阵涵盖MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等类型，覆盖多种题材。公司通过“云游戏技术方案联合攻关小组”与华为合作，推动5G云游戏发展。
4. 推广与运营：公司构建了“量子”、“天机”AI投放与运营系统，实现自动化与精准营销。同时，通过“立体营销+精准推送+长线服务”提升用户粘性与产品生命周期。
5. 文娱产业布局：公司积极布局影视、音乐、动漫、VR/AR等领域，打造内容生态闭环，提升综合竞争力。

关键信息

财务表现

• 2020年：营收144.00亿元，同比增长8.86%；归母净利润27.61亿元，同比增长30.56%；扣非归母净利润23.92亿元，同比增长14.49%。
• 2021Q1：营收38.18亿元，同比下降12.09%；归母净利润1.17亿元，同比下降83.98%；扣非归母净利润383.38万元，同比下降99.41%。
• 盈利能力：2020年毛利率87.79%，净利率21.08%。2021Q1毛利率86.40%，净利率2.96%。

费用变化

• 销售费用：2020年销售费用82.13亿元，同比增长6.15%；2021Q1销售费用28.00亿元，同比增长0.06%，销售费用率73.35%。
• 管理费用：2020年管理费用3.66亿元，同比增长65.06%；2021Q1管理费用1.03亿元，同比增长66.00%。
• 研发费用：2020年研发费用11.13亿元，同比增长35.63%；2021Q1研发费用3.25亿元，同比增长24.04%。
• 财务费用：2020年财务费用-2300.43万元，同比下降54.35%；2021Q1财务费用-1109.01万元，同比下降181.80%。

产品表现

• 国内市场：《荣耀大天使》、《斗罗大陆：武魂觉醒》、《一千克拉女王》等自研产品表现优异。
• 海外市场：《Puzzles&Survival》、《奇迹MU》、《叫我大掌柜》等产品在海外表现突出，其中《Puzzles&Survival》月流水接近1.5亿元人民币。

投资建议

• 盈利预测：预计2021-2023年净利分别为29.03亿元、35.58亿元、41.98亿元，对应估值17x、14x、12x。
• 目标估值：将2021年目标估值从22x调高至25x，对应目标价32.75元，维持“买入”评级。
• 风险提示：包括游戏版号政策收紧、新游利润回收不及预期、海外游戏表现不达预期、买量投入高于预期、募资项目进展不及预期。

产品与市场策略

移动游戏

• 2020年移动游戏营收132.96亿元，同比增长10.9%。
• 2021年上线《荣耀大天使》、《绝世仙王》、《斗罗大陆：武魂觉醒》等多款产品，表现优异。
• 产品矩阵覆盖MMORPG、卡牌、SLG、模拟经营等，题材包括魔幻、仙侠、都市、女性向等。

网页游戏

• 2020年网页游戏营收10.8亿元，同比下降12.34%。
• 公司通过合作与精细化运营提升产品生命周期与用户粘性。

全球化布局

• 公司已通过SLG产品有效突破欧美市场，提升全球影响力。
• 在东南亚、日韩等地区保持领先地位。

5G云游戏与文娱产业

• 公司构建5G云游戏体系，与华为签订合作协议，成立“云游戏技术方案联合攻关小组”。
• 布局5G云游戏、影视、音乐、动漫、VR/AR等文娱领域，挖掘优质IP，推动生态闭环。

资金与项目

• 定增项目：2021年3月完成非公开发行股票，募集资金29.33亿元，用于游戏开发、5G云游戏、总部办公楼建设等。
• 研发与运营：计划分三批次开发24款游戏，涵盖多种题材与类型。

财务预测摘要

风险提示

• 游戏版号政策缩紧。
• 新游利润回收表现不及预期。
• 海外游戏表现不及预期。
• 买量投入高于预期。
• 募资项目进展不及预期。