20170811-广发证券-造纸行业新周期系列报告之三_下游需求好于其他纸种_行业集中度低龙头更具成长性_25页_1mb

造纸行业新周期系列报告之三总结

核心内容

本报告主要围绕包装纸行业的发展趋势、行业集中度、环保政策对行业的影响及未来增长前景展开分析，重点指出包装纸行业正处于转型升级阶段，行业集中度提升，龙头企业更具成长性。

主要观点

• 行业集中度偏低，龙头受益：包装纸行业集中度较低，环保政策与供给侧改革推动产能集中，龙头纸企如山鹰纸业、玖龙纸业有望受益。
• 电商与快递带动需求回升：网络购物和快递行业的快速发展带动了箱板纸和瓦楞纸的需求增长，虽然当前增速低于行业平均水平，但未来增长前景可期。
• 包装纸行业向高端化发展：随着消费升级，白卡纸和白板纸需求上升，客户对高品质、高附加服务的包装需求增加，行业整体向高端化迈进。
• 环保政策推动行业整合：一系列环保法规政策密集出台，对中小纸企形成成本压力，加速淘汰落后产能，利好大型、环保设施齐全的企业。
• 废纸价格持续上涨：废纸是包装纸的主要原料，价格持续上涨影响企业成本，企业需关注废纸进口和回收情况。

关键信息

一、包装纸用途广泛，行业向高端化迈进

• 包装纸主要用于家电、日化、食品饮料、卷烟等行业产品的外包装。
• 主要纸种包括瓦楞纸、箱板纸、白板纸和白卡纸，其中箱板纸和瓦楞纸用于家电和日化包装，白板纸和白卡纸用于香烟、食品、医药品和化妆品包装。
• 白板纸和白卡纸制作工艺复杂，成本占比高，且市场集中度较低，未来可能逐步被更高端产品替代。

二、行业经历去产能阵痛，产能集中稳固龙头纸企地位

• 供给侧改革推动行业去产能，2016年造纸行业亏损企业比例达11.20%，资产负债率较高。
• 环保政策密集出台，倒逼企业加快转型，大型企业通过环保设施升级获得竞争优势。
• 行业开工率呈现季节性波动，2016年包装纸三大龙头玖龙纸业、理文造纸和山鹰纸业占行业产能约80%。
• 行业内生性扩张受限，需持续利润提升才能激发产能释放。

三、箱板纸、瓦楞纸和白板纸行业集中度有待提升

• 箱板纸、瓦楞纸和白板纸行业集中度均较低，2016年箱板纸CR4为44.11%，瓦楞纸CR4为21.34%，白板纸CR4为39.47%。
• 废纸是主要原料，价格持续上涨，影响包装纸成本。国内废纸回收率较低，存在较大提升空间。
• 废纸进口受政策限制，且价格受国际供需和海运成本影响，存在不确定性。
• 包装纸库存与价格呈反向关系，库存周期对短期价格有重要影响。

四、白卡纸行业有望受益于成本下降与消费升级

• 全球纸浆产能增加，原材料价格走低，利好白卡纸企业盈利能力。
• 白卡纸行业集中度较高，CR4达61.76%，但仍有提升空间。
• 白卡纸下游消费市场广阔，包括香烟、食品、医药品和化妆品，2016年消费量约690万吨，增速高于其他纸种。
• 随着消费升级，高档包装需求上升，白板纸消费将逐步向白卡纸转移。

风险提示

• 原材料价格上涨超预期
• 废纸回收体系建设缓慢
• 环保趋严导致供给侧过度收缩

行业研究小组

• 赵中平：分析师，对外经贸大学金融学学士，香港中文大学金融学硕士，2016年加入广发证券发展研究中心。
• 申烨：分析师，南京大学金融学硕士，2012年加入广发证券发展研究中心。
• 汪达：研究助理，吉林大学金融学硕士、管理学学士，2017年加入广发证券发展研究中心。

投资评级说明

行业投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

公司投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

联系方式

• 广州市：广州市天河区林和西路9号耀中广场A座1401，邮政编码510620
• 深圳市：深圳福田区益田路6001号太平金融大厦31层，邮政编码518000
• 北京市：北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层，邮政编码100045
• 上海市：上海浦东新区世纪大道8号国金中心一期16层，邮政编码200120
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