天然气行业：气化中国，推荐买入-20171127-招商证券（香港）-18页-1mb

天然气行业报告总结

核心内容

本报告分析了中国天然气行业的发展前景，并首次覆盖了城市天然气运营商，推荐买入天然气板块。主要观点包括：

• 天然气需求增长加速，政府政策推动天然气在能源结构中的占比提升。
• 城市天然气运营商的盈利增长潜力较大，预计2017-19年经常性每股盈利复合年增长率为14-23%。
• 中国燃气和新奥能源被列为首选股，因其增长前景更具吸引力。
• 未来天然气市场将经历市场化改革，这对运营商既是挑战也是机遇。

主要观点

行业前景

• 中国天然气市场预计在未来四年以15%的复合年增长率增长，天然气需求增长将带动盈利增长。
• 政府政策推动天然气消费，目标将天然气占比从2016年的6.4%提升至2030年的15%。
• 中国北方煤改气计划将显著提升天然气销售，同时居民用气量上升也提供了增长动力。

催化剂和上行风险

• 天然气销售好于预期
• 煤改气速度比预期快
• 居民天然气用量上升
• 更早开放低成本气源

下行风险

• 工业生产增长放缓
• 政府天然气使用计划变动
• 监管政策不利变化
• 无法将上游成本转嫁给终端用户

关键信息

重点公司主要财务指标

首选股：中国燃气和新奥能源

• 中国燃气：凭借农村扩张和高利润率的附加值服务业务，实现强劲增长。目标价为29.0港元，上涨空间为23.7%。其3年经常性每股盈利复合年增长率为23%，高于行业平均水平。
• 新奥能源：受益于北方市场渗透率和LNG进口先发优势，目标价为66.0港元，上涨空间为12.5%。其3年经常性每股盈利复合年增长率为18%，增长前景良好。

市场表现

• 过去6个月，板块上涨了5-100%，但近期股价疲弱，因缺乏短期催化剂。
• 中国燃气的股价表现优于行业，且其市盈率接近历史均值。

投资主题

• 短暂休整后将持续跑赢大盘：板块已表现出强劲增长，但因缺乏催化剂而有所回调。
• 推荐买入：基于天然气需求增长和政策支持，板块有良好投资价值。

估值及风险

现金流量贴现法（DCF）

• 中国燃气：WACC为8.7%，目标价29.0港元，上涨空间23.7%
• 华润燃气：WACC为8.2%，目标价28.20港元，上涨空间-1.2%
• 新奥能源：WACC为8.5%，目标价66.0港元，上涨空间12.5%

估值比较

• 中国燃气的2017-19年经常性每股盈利复合年增长率最高，为23%
• 新奥能源的市盈率较5年历史平均折让11%，但因高增长潜力值得更高估值
• 华润燃气增长较弱，市盈率较低，估值应小幅折让

主要风险

• 上行风险：

  • 北方煤改气执行速度快于预期
  • 居民用气量增加
  • 更早开放低成本气源

• 下行风险：

  • 工业生产增长放缓
  • 政府长期天然气使用计划变动
  • 监管政策不利变化
  • 无法将上游成本转嫁给终端用户

公司报告

中国燃气 (384 HK)

• 进军农村市场：在农村天然气项目上积极扩张，计划在18-20财年分别接驳80万、200万和250万农村居民。
• 强劲增长：预计2018-20财年管道天然气销量复合年增长率为26%，高于行业平均水平。
• 盈利前景：2017-19年经常性每股盈利复合年增长率为23%，目标价29.0港元，上涨空间23.7%
• 财务预测：2017年每股盈利为1.14港元，2018年为1.41港元，市盈率从20.6降至16.7

华润燃气 (1193 HK)

• 稳定但平淡：主要覆盖成熟市场，增长前景较弱，3年经常性每股盈利复合年增长率为14%
• 估值中性：目标价28.20港元，上涨空间-1.2%
• 财务表现：2017年每股盈利为1.75港元，2018年为1.99港元，市盈率从16.3降至14.4

新奥能源 (2688 HK)

• 估值便宜：目标价66.0港元，上涨空间12.5%
• 增长潜力：受益于北方市场渗透率和LNG进口业务，3年经常性每股盈利复合年增长率为18%
• 财务预测：2017年每股盈利为3.20港元，2018年为3.95港元，市盈率从15.6降至12.6

盈利敏感度分析

• 新接驳增加5%：盈利预测变动1-3%
• 每户接驳费上涨5%：盈利预测变动3-4%
• 管道天然气价格上涨5%：盈利预测变动9-19%
• 利率上升100个基点：盈利预测变动1.6-1.7%

结论

• 中国燃气和新奥能源是首选股，其增长前景和盈利潜力优于其他公司。
• 天然气行业受政策和市场需求推动，未来增长可期。
• 投资者应耐心等待催化剂，关注天然气销售和接驳进展，以把握投资机会。