20220309-国盛证券-固定收益点评_央行上缴利润会带来流动性投放吗__10页_893kb

固定收益点评总结

核心内容

央行依法向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元，主要来源于外汇储备经营收益，不会造成财政向央行透支。该操作按月进行，央行资产负债表保持稳定。市场关注的重点在于该操作是否会对货币供给产生影响，以及其在央行资产负债表中的体现方式。

主要观点

• 全球普遍行为：央行利润上缴财政是全球主要经济体的常见做法，如美国和日本央行均按法律规定将大部分利润上缴财政。
• 我国央行利润来源：我国央行利润主要来源于外汇资产和对其他存款性公司的债权，2017年至2021年累计净息差收入约为1.47万亿元。
• 资产负债表体现方式：我国央行资产负债表中未列示所有者权益科目，因此留存利润可能未体现在资产负债表中，而是以表外形式存在。
• 利润上缴对货币投放的影响：利润上缴本身不会带来流动性投放，若为外币资产则不涉及本币变化；若为本币资产，也可能是存放在商业银行，不会直接增加货币供给。
• 对债市的影响：央行利润上缴操作更偏向财政政策，短期内对货币市场影响不明确，债市应更多关注政策主方向和基本面变化，建议采取短久期、高票息策略。

关键信息

一、央行利润上缴财政是全球普遍行为

• 美国：美联储的利润在支付运营费用和股息后，几乎全部上缴财政部。2021年净利润为1078亿美元，上缴1074亿美元。
• 日本：日本央行利润中，95%上缴财政，剩余5%转入法定准备金账户。2020年净利润为12.2万亿日元，上缴财政11.6万亿日元。

二、我国央行每年产生2000-4000亿左右利润

• 外汇资产收益：央行外汇资产以美国和欧元区长期国债为主，2021年外汇资产收益约为2663亿元。
• 对其他存款性公司债权收益：2021年这部分收益为2996亿元，略高于外汇资产收益。
• 净息差收入：2017年至2021年央行净息差收入分别为3377亿元、4323亿元、3270亿元、1517亿元和2164亿元，合计约1.47万亿元。

三、央行上缴利润在资产负债表如何体现？

• 资产负债表结构：央行资产负债表中未列示所有者权益，因此留存利润可能未在表内体现。
• 资产计价方式：外汇资产以成本法计价，因此收益未在资产负债表中反映。
• 负债结构：央行负债以存款准备金和政府存款为主，但规模不足以匹配利润上缴的总量，进一步支持利润未体现在资产负债表中。

四、央行上缴利润会带来货币投放吗？

• 外币资产上缴：若利润来源于外汇储备收益，央行可能将外币资产划拨至财政部，不涉及本币资产变化，因此不会直接带来货币投放。
• 本币资产上缴：若利润来源于本币资产，可能存放在商业银行，同样不会带来货币投放。
• 结论：利润上缴本身不会对货币市场产生直接投放效应，债市不宜据此判断货币宽松或紧缩。

债市策略建议

• 关注政策方向：债市走势仍取决于政策主方向和经济基本面。
• 建议策略：在经济确定较高增长目标、政策发力压力上升的背景下，债券利率下行空间有限，向上存在风险。建议控制久期，选择短久期、高票息策略。

风险提示

• 货币超预期收紧：央行可能在未预期的情况下收紧流动性。
• 测算误差：利润上缴对资产负债表和货币市场的影响可能存在测算偏差。

附录：相关研究

1. 《固定收益点评：今年财政到底积极不积极？》2022-03-07
2. 《固定收益定期：能源价格大涨对国内通胀冲击如何》2022-03-06
3. 《固定收益定期：20220306-国盛固收经济与债市手册》2022-03-06
4. 《固定收益点评：经济目标、实现方式以及债市策略——基于政府工作报告的分析》2022-03-05
5. 《固定收益定期：防守为上，关注两会政策与高频数据—三月债市展望》2022-03-05