资产配置定量研究系列之四：金融周期下的大类资产配置框架-20190916-光大证券-24页_2mb

金融周期下的大类资产配置框架总结

核心内容

本报告分析了当前金融周期背景下大类资产配置的策略演变，指出传统的美林投资时钟在近十年中逐渐失效，而货币信用周期则成为更有效的配置工具。报告还探讨了趋势因子对资产配置策略的提升作用，并结合中美两国的经济金融周期提出了具体的配置方案。

主要观点

• 美林时钟失效：2010年以来，中美经济增长与通胀数据趋于平稳，周期难以识别，资产表现特征也变得不规律，传统美林时钟的指导意义减弱。
• 货币信用周期有效性：货币和信用的价格（利率与利差）比量的数据更早反映经济状态，且传导机制更顺畅，使得货币信用周期成为更有效的资产配置依据。
• 金融周期与货币信用周期关系：金融周期的上半场表现为信用易松难紧，货币信用周期在这一阶段体现出明显的波动特征。我国自2010年以来处于金融周期上半场，信用与房地产相互强化上升。
• 趋势因子作用：趋势跟踪（动量因子）在资产配置中具有重要影响，不同资产的有效趋势不同，但叠加趋势跟踪可显著提升配置策略的收益和风险控制能力。

关键信息

货币信用周期划分

• 划分方法：通过利率和信用利差的相对水平划分货币信用周期，宽货币（利率低）和宽信用（利差低）状态对应资产表现较好。
• 各象限表现：
  • 宽货币+宽信用：股票（沪深300）和债券（国债、企业债）表现较好。
  • 紧货币+宽信用：中证500和企业债表现较好。
  • 紧货币+紧信用：黄金表现较好。
  • 宽货币+紧信用：中证500、国债、企业债、化工、有色表现较好。

资产配置策略

• 中国配置权重：

  • 宽货币+宽信用：沪深300 50%；国债 25%；企业债 25%
  • 紧货币+宽信用：中证500 50%；企业债 50%
  • 紧货币+紧信用：黄金 100%
  • 宽货币+紧信用：中证500 20%；国债 20%；企业债 20%；化工 20%；有色 20%

• 美国配置权重：

  • 宽货币+宽信用：美股
  • 紧货币+宽信用：美股+黄金

双周期配置策略

• 叠加趋势：在货币信用周期基础上，叠加趋势跟踪（动量因子），提升策略效果。
• 策略表现：
  • 年化收益：13.29%
  • 夏普率：1.26
  • 最大回撤：16.75%
  • 波动率：10.54%

金融周期与货币信用周期

• 金融周期上半场：信用易松难紧，信贷与房价相互强化上升，货币信用周期的波动更加频繁。
• 金融周期下半场：信用易紧难宽，货币信用周期的波动仍存在，但周期持续时间可能发生变化。
• 货币信用周期为长金融周期下的波动周期：货币与财政的干预使金融周期路径发生波动，货币信用周期成为当前经济通胀周期稳定后合理的配置依据。

最新观点

• 中国当前状态：宽货币+宽信用，利率与利差处于低位，看好股债双牛。
• 美国当前状态：宽货币+紧信用，不配置美股和黄金。
• 9月配置建议：沪深300 50%；国债 25%；企业债 25%

风险提示

• 量化模型基于历史数据构建，无法保证未来有效性，存在失效风险。

图表总结

• 图1-2：美林时钟象限划分与资产表现
• 图3-4：中国美林时钟象限划分与资产表现
• 图5-8：货币投放与信用指标关系，货币信用周期划分
• 图9：利率与利差形成的四象限划分
• 图10-18：货币信用周期与趋势叠加下的资产配置策略表现
• 图19-20：经济周期与货币信用周期对比
• 图21-26：货币信用周期与金融周期关系，信贷与房地产的互动

表格总结

• 表1-4：美林时钟各象限资产平均月度收益与上涨频率
• 表5-13：货币信用周期下的资产配置权重与策略表现
• 表6-7：中国货币信用策略表现
• 表8-9：美国货币信用策略表现
• 表10-11：中美经济+货币信用周期策略表现
• 表12-13：中美经济+货币信用周期策略叠加趋势后的表现

结论

• 货币信用周期比经济周期更有效，特别是在金融周期上半场。
• 趋势因子（动量）的加入显著提升了配置策略的收益和风险控制能力。
• 当前中国处于宽货币、宽信用状态，看好股债双牛；美国处于宽货币、紧信用状态，不配置美股与黄金。