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华泰 | 科技：MLCC会成为下一个存储吗？

核心内容总结

本文探讨了MLCC（多层陶瓷电容器）是否可能成为下一个像存储芯片一样的高增长行业。结合英伟达Rubin架构发布后的市场变化，以及中日韩主要被动元器件厂商的动态，分析了MLCC行业当前面临的机遇与挑战。

主要观点

1. Rubin架构推动MLCC价值量提升

   • 英伟达Rubin架构的推出显著提升了单机柜MLCC的价值量，从H100的3k美元、GB200的12k美元，提升至VR200的22k美元，预计2027年Rubin Ultra放量时可达40k美元。
   • 需求侧向高压、超高容及垂直供电倾斜，带动MLCC用量从15k颗增至90k+颗。

2. 高端MLCC涨价逻辑与HBM周期相似

   • 当前涨价并非传统补库，而是由高端MLCC的扩产所导致，类似于HBM对DRAM的挤占。
   • 4月，村田对AI服务器高容MLCC提价15-35%，太阳诱电对中低容消费级及车用MLCC提价6-13%，SEMCO亦拟提价5-10%。
   • TDK社长将AI数据中心列为投资重点，预计其AI相关业务将实现25-30%的CAGR。

3. 行业格局类似HBM双寡头，但资本壁垒较低

   • AI服务器用高容MLCC目前由村田和SEMCO主导，合计份额约90%，集中度与HBM市场相近。
   • MLCC新建产线成本较低（不足10亿美元），远低于存储行业（如DRAM先进Fab需150-200亿美元）。
   • 12-18个月的验证周期构成短期壁垒，但中长期来看，中国台湾及内资厂商响应更快，存在产能扩张的潜在风险。

4. 估值切换，关注ASP趋势与盈利兑现

   • 当前MLCC板块26E PE中位数为43.3x，高于存储行业的8.7x。
   • 市场已给予AI相关资产较充分的溢价，后续增长动力将从“估值修复”转向“盈利兑现”。
   • 建议关注MLCC ASP的实际变化趋势，以及涨价对盈利的推动作用。

关键信息

• 需求端变化：AI数据中心带动MLCC需求增长，推动高端产品价值量大幅上升。
• 产能与价格：高端MLCC扩产挤压低端通用品产能，引发类似HBM的涨价周期。
• 行业格局：AI服务器用高容MLCC市场呈现双寡头格局，但资本壁垒低于存储行业。
• 风险因素：包括AI发展不及预期、宏观经济波动、地缘政治风险及半导体周期下行等。
• 技术瓶颈：上游高端材料（如纳米级钛酸钡介质粉体）是MLCC产能释放的关键限制，国内厂商正加速突破。

行业动态与数据

• 图表2：展示了数据中心使用的被动元器件分类及其对应产品，包括AC高压、DC低压、安全部件等。
• 图表3：显示了日本MLCC出口ASP的时序变化，2026年AI服务器高容产品挤压产能，推动ASP上涨15%-25%。
• 当前ASP：约1.09 USD/g，市场对高端产品的溢价趋势明显。

结论

MLCC行业正经历由AI驱动的结构性变化，其价值量和需求量显著提升，高端产品出现涨价趋势。行业格局虽呈现双寡头态势，但其资本壁垒较低，存在产能快速扩张的风险。建议投资者关注MLCC ASP的演变趋势及盈利兑现能力，同时警惕潜在的市场风险。