宏观专题研究：制造业投资高增速还能延续吗？-20190127-联讯证券-16页_1mb

制造业投资高增速还能延续吗？总结

核心内容

本文分析了2018年制造业投资高增速的成因及2019年的走势预期。制造业投资在2018年3月触底后持续回升，全年增速达9.5%，远超市场预期。然而，分析指出这一轮制造业投资回暖并非源于企业主动投资，而是由设备老化和环保压力等被动因素驱动。2019年制造业投资增速预计会放缓，全年可能维持在5%左右，显著低于2018年的9.5%。

主要观点

• 制造业投资逆势企稳：2018年制造业投资成为宏观经济平稳收官的重要支撑，增速达到2014年以来的最高水平。
• 投资增速接近顶部：根据历史经验和当前数据，制造业投资增速正接近高点，2019年全年增速可能在5%左右。
• 主动投资条件不满足：当前制造业投资并未满足盈利预期改善、产能利用率高、现金流充裕这三个主动投资的基本条件。
• 被动投资因素为主：设备老化和环保压力是制造业投资回暖的主要推动力，而非市场预期改善。
• 2019年面临多重压力：盈利预期、产能利用率和外源性融资环境均可能抑制制造业投资的持续增长。
• 结构性亮点存在：高技术制造业和新经济制造业的投资增速可能高于整体水平。

关键信息

• 制造业投资占比高：制造业投资占固定资产投资的33.4%，是其中最大的组成部分。
• 民间投资主导：制造业中民间投资占比约87.9%，远高于固定资产投资整体的60%-64%。
• 企业家信心指数背离：2018年制造业投资回升与企业家信心指数出现背离，表明投资并非由市场预期驱动。
• 利润改善滞后：制造业利润改善大约领先于投资企稳1年左右，2018年4月投资回升时，利润改善尚未显现。
• 贷款需求指数滞后：制造业贷款需求指数大致领先投资增速半年左右，但2018年贷款需求指数已见顶回落。
• 资本开支领先投资：制造业上市公司资本开支增速领先制造业投资1-2个季度，2018年资本开支增速高点在3季度，预计2019年投资增速将回落。
• 环保压力推动技改：高污染行业企业数量减少，资本开支上升，显示环保标准提升带来的被动技改需求。
• 民企融资仍偏紧：尽管政策有所松动，但民企融资环境仍面临结构性问题，融资难问题在2019年上半年难以缓解。

投资展望

• 增速放缓预期：2019年制造业投资增速预计显著放缓，全年可能在5%左右。
• 结构性亮点：高技术制造业和新经济制造业投资增速可能高于整体。
• 政策影响有限：政策边际变化可能影响资产价格，但对制造业投资的主动推动作用有限。
• 经济进入去库存阶段：制造业产能利用率持续走低，经济正在从被动补库存转向主动去库存。

风险提示

• 外部风险升级：中美贸易冲突等外部风险可能进一步影响出口和制造业投资。
• 民企融资问题：民企融资环境仍偏紧，存在“融资难—违约—融资难”的恶性循环风险。

图表目录摘要

• 图表1：制造业中民间投资占比高于固定资产投资整体中民间投资比例。
• 图表2：制造业主动投资回暖持续时间长于被动投资。
• 图表3：制造业投资回升与企业家信心指数出现背离。
• 图表4：制造业企业新建项目积极性不高。
• 图表5：制造业产能利用率在2017年四季度见顶后持续下降。
• 图表6：制造业上市公司固定资产周转率回升但仍低于2011年水平。
• 图表7：2018年制造业投资回暖并非由钢铁、煤炭行业带动。
• 图表8：利润改善领先制造业投资企稳约1年。
• 图表9：制造业贷款需求指数领先投资约半年。
• 图表10：制造业企业货币资金增速处于低位。
• 图表11：民间与非民间制造业投资企稳时间差约2年。
• 图表12：高污染制造业企业数量减少。
• 图表13：高污染行业资本开支在2018年上半年快速上升。
• 图表14：工业企业利润增速与PPI同比走势同步。
• 图表15：经济进入主动去库存阶段，制造业产能利用率将走低。
• 图表16：制造业资本开支增速领先投资1-2个季度。

分析师简介

• 李奇霖：联讯证券董事总经理，首席经济学家。
• 张德礼：中央财经大学经济学硕士，联讯证券高级宏观研究员。

联系方式

• 北京：周之音，电话：010-66235704，邮箱：zhouzhiyin@lxsec.com
• 上海：徐佳琳，电话：021-51782249，邮箱：xujialin@lxsec.com
• 深圳：未提供具体联系方式

投资评级说明

• 股票投资评级：买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：增持、中性、减持。

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