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跨季资金面偏紧但不悲观，高评级票息机会仍可把握

核心内容

本报告回顾了2017年6月5日至6月11日期间信用债一级市场发行、二级市场成交及收益率变化情况，并对未来债券走势进行了分析。整体来看，信用债市场在资金面偏紧的情况下表现稳健，市场情绪偏乐观，高评级债券的票息机会仍然存在。

主要观点

• 一级市场发行：信用债发行回暖，净融资额负区间逐步收窄。各品种发行规模均有所上升，但企业债和短融到期较多，导致净融资额仍为负值。
• 二级市场成交：信用债交投活跃，成交量普遍回升。其中，3-5年期和AAA评级的信用债成交量涨幅最大，收益率曲线倒挂有所加剧，但短端交易价值显著。
• 利率债市场：利率债收益率普遍上行，1年期和5年期上升较快，收益率曲线倒挂加剧。但经济动能边际放缓，通胀预期回落，基本面对债市有利。
• 信用债策略：推荐强周期行业龙头，中期对基本面不悲观，信用资质可适当下沉。同时，留意城投债调整过程中的超跌机会，以及利率产业分化带来的错杀个券。
• 监管影响：随着监管自查结束，后续监管落地将影响债市趋势性机会。

关键信息

1. 一级市场发行情况

• 发行规模：上周信用债市场发行数量为89只，总发行规模为936.8亿元，较前一周增加623.4亿元。
• 净融资额：净融资额为-175.7亿元，较前一周有所收窄。
• 行业分布：综合、公用事业、建筑装饰行业发行量居前，分别为169.0亿元、141.0亿元、116.0亿元。
• 发行人类型：以央企和地方国企为主，房地产和煤炭行业发行量增加，钢铁行业仅由民企发行。
• 认购倍数：有14只新发信用债认购倍数超过1，其中17鄂交投可续期02认购倍数最高，为1.45倍。

2. 二级市场成交情况

• 成交量：上周信用债总交易规模为3349.7亿元，日均交易量比前一周增长95.3%。
• 分期限成交：3-5年期信用债成交量涨幅最大，达145%；1年以下期成交量为662.6亿元。
• 分评级成交：AAA评级信用债成交量涨幅最大，为151%；AA+、AA、AA-和A-1评级信用债成交量分别为201.1亿元、287.3亿元、4.1亿元和58.4亿元。
• 市场表现：短端收益率盘踞在73%-79%分位数，安全垫厚实；长端收益率位于60%-67%分位数，继续调整。
• 信用利差：AAA到AA-评级的信用利差均有所压缩，表明非银对市场预期边际改善。

3. 利率债市场情况

• 国债收益率：1年期国债收益率为3.66%，位于92%分位数；10年期国债收益率为3.63%，位于67%分位数，期限利差转负。
• 国开债收益率：1年期国开债收益率为4.26%，位于85%分位数；10年期国开债收益率为4.34%，位于68%分位数。
• 央行操作：开展4600亿逆回购操作，回笼逆回购到期资金4700亿，罕见投放4980亿MLF，净投放2637亿，显示央行对流动性市场的支持。

4. 信用债市场走势

• 银行间市场：各期限收益率短端抬升幅度较大，中长短呈现涨跌互现。1年期AAA、AA+、AA评级的中短票位于76%-79%分位数；5年期AAA、AA+、AA评级的中短票位于60%-67%分位数。
• 交易所市场：公司债短端普遍抬升，长端普遍回落，高评级债券回落幅度较大。
• 收益率分位数：1年期公司债收益率位于75%分位数；3年期公司债收益率位于71%分位数；5年期公司债收益率位于59%分位数。
• 信用利差分位数：1年期AAA、AA+、AA评级的公司债信用利差位于33%-49%分位数；3年期公司债信用利差位于55%-63%分位数；5年期公司债信用利差位于40%-60%分位数。
• 期限利差分位数：1年期与5年期期限利差位于12%-19%分位数；1年期与3年期期限利差位于16%-24%分位数；3年期与5年期期限利差位于28%-38%分位数。

债券评级调整追踪

• 主体评级上调：8家企业主体评级上调，包括浙江荣盛控股集团有限公司、阳光城集团股份有限公司等。
• 主体评级下调：3家企业主体评级下调，包括新疆青松建材化工(集团)股份有限公司等。
• 债项评级调整：19只债券债项评级上调，1只债券债项评级下调，主要涉及城投债、房地产和非银金融等领域。

市场展望与建议

• 建议：投资者可关注短端债券的交易价值，做波段操作。同时，应维持好负债结构，提前准备好跨季资金。
• 策略：推荐强周期行业龙头，中期对基本面不悲观，信用资质可适当下沉。同时，留意城投债调整过程中的超跌机会，博弈错杀个券。
• 风险提示：三季度企业将面临偿债高峰，银行贷款收益冲动可能对企业再融资造成不利影响。

总结

整体来看，尽管资金面偏紧，但市场情绪相对乐观，信用债市场表现稳健。高评级债券的票息机会仍然存在，建议投资者关注短端债券的交易价值，并适当下沉信用资质。同时，需留意监管落地对债市趋势的影响，以及三季度企业偿债高峰可能带来的风险。