深度报告-20210512-光大证券-瀚蓝环境-600323.SH-投资价值分析报告_十年百城_扬帆起航_23页_2mb

瀚蓝环境（600323.SH）投资价值分析报告总结

核心内容概述

瀚蓝环境是一家全国领先的生态环境服务商，成立于1992年，2000年在上海证券交易所上市。公司从供水业务起步，通过内生增长和外延并购逐步拓展至固废处理、能源、水务和燃气等多个领域，形成覆盖环境服务全产业链的多元化布局。

主要观点

• 业务布局：公司以固废处理为核心，燃气和水务协同发展，形成了生态生活全链接的生态环境服务产业链。
• 业绩表现：2020年营业收入同比增长21.45%，归母净利润增长15.87%；2021Q1营业收入增长46.34%，归母净利润增长78.34%。
• 战略发展：公司持续推进“大固废”战略，通过纵横一体化实现全产业链覆盖，提升协同效应。
• 管理机制改革：实施职业经理人制度，推动市场化改革，提升管理层积极性和公司竞争力。
• 盈利预测：预计2021-2023年营业收入分别为94.52/109.25/121.73亿元，归母净利润分别为13.52/15.57/17.25亿元，对应EPS分别为1.66/1.91/2.12元。
• 估值分析：基于可比公司相对估值和绝对估值，给予2021年合理估值PE为20倍，对应目标价33.15元。
• 风险提示：垃圾焚烧上网电价补贴政策不确定性、项目进度不及预期、水务和燃气业务毛利率下滑。

关键信息

1. 公司发展历程与业务布局

• 公司前身是南海发展股份有限公司，2013年更名为瀚蓝环境。
• 2004年收购佛山两座污水处理厂，进入污水处理领域。
• 2006年成立南海绿电，进入垃圾焚烧行业。
• 2011年收购南海燃气发展25%股权，进入燃气行业。
• 2014年收购创冠中国100%股权，实现从区域性公司向全国性公司的跨越。
• 截至2021年3月，公司在14个省、自治区的33个城市提供固废处理业务。

2. 产能与项目进展

• 2020年已投产垃圾焚烧项目总产能达17250吨/日，2021Q1新增6个项目，总产能5700吨/日，累计产能达22950吨/日（不含顺德项目）。
• 2022年计划新增2000/2550吨/日产能，累计产能有望突破29000吨/日。
• 其他固废业务包括收转运、餐厨垃圾处理、危废处理、农业垃圾处理等，2021年有望贡献规模化收入和利润。

3. 管理机制改革

• 2020年5月，职业经理人改革制度正式落地，高管薪酬激励由短期激励和长期激励构成。
• 短期激励与个人绩效挂钩，长期激励为虚拟股权，绑定管理层与公司业绩。
• 公司管理层完成2021年业绩条件的动力较强，有利于公司持续增长。

4. 盈利预测

5. 估值与目标价

• 当前股价23.30元，对应2021-2023年PE分别为14/12/11倍。
• 参考可比公司相对估值及绝对估值，给予2021年合理估值PE为20倍，对应目标价33.15元。
• 估值结论与投资评级：维持“买入”评级，基于公司成长性和稳定盈利性，以及垃圾焚烧项目质量优异，2021/22年为产能落地高峰期。

6. 股价上涨的催化因素

• 项目加速落地，提前投运将推动业绩增长。
• 大固废战略拓展超预期，实现业务突破和收入增长。

7. 风险分析

• 垃圾焚烧上网电价补贴低于预期。
• 项目进度不及预期。
• 水务和燃气业务单价受政策影响，可能导致毛利率下滑。

总结

瀚蓝环境通过内生增长和外延并购，构建了覆盖环境服务全产业链的业务布局。公司2020年实现稳健增长，2021年为产能落地高峰期，业绩增长确定性强。职业经理人制度的实施增强了管理层的积极性，推动公司市场化战略。公司预计2021-2023年营业收入和净利润将保持增长，维持“买入”评级。估值方面，基于可比公司和绝对估值，合理PE为20倍，对应目标价33.15元。主要风险包括上网电价补贴政策、项目进度及政策变动对业务毛利率的影响。