20170111-华创证券-氮肥行业深度研究_周期专题之尿素_短期价格有望跳涨_中长期低成本龙头受益_22页_1mb

氮肥行业尿素分析总结

核心内容

尿素作为氮肥的重要组成部分，当前表观产能达8400万吨，2015年产量超7100万吨，其中国内消费约5700万吨，出口约1400万吨。2016年出口量大幅下滑，导致价格持续下跌至9月的1130元/吨，随后因原料和运费上涨，价格开始回升至1670元/吨，涨幅达48%。当前行业开工率下滑至48%，主要受环保检查、冬季限气、企业转产液氨、甲醇等因素影响，预计这些因素将持续至2月以后。

主要观点

• 短期价格有望跳涨：由于供需缺口加大，尤其是春耕临近，尿素价格预计将在2月后出现跳涨。
• 中长期成本分化加剧：环保税法和气改将推高落后产能和气头产能的成本，预计未来需求收缩200万吨，供需均衡的边际产能成本仍将维持在1600-1700元/吨。
• 低成本龙头受益：以华鲁恒升、阳煤化工、湖北宜化为代表的低成本规模化企业将从中受益，盈利空间充足。
• 出口需求变化：印度和美国是主要出口市场，预计未来出口量将受制于其国内库存和新增产能，印度长期有望改善，美国出口将继续减少。

关键信息

一、短期尿素价格有望跳涨

• 开工率下滑：行业开工率由14-15年的70%持续下滑至目前的48%，预计至少持续至2月以后。
• 环保影响：山东、河北等主产区受环保检查影响，开工率显著下降。
• 冬季限气：工业用气受限，导致气头尿素产能被动停产。
• 下游库存偏低：由于前期价格下跌，经销商备货不足，库存偏低，春耕启动后需求增加，供需矛盾加剧。

二、中长期产能成本分化加剧

• 环保税法影响：2018年环保税法将推升逾2000万吨落后产能（含1400万吨20年以上产能）成本。
• 气改影响：预计50%的低价气头产能成本将上升300-400元/吨。
• 出口市场变化：
  • 印度：中期出口受高库存压制，长期关税取消将增强中国尿素竞争力。
  • 美国：新增产能释放，成本优势明显，中国对美出口将持续减少。
• 农业需求小幅下滑：农业供给侧改革将减少玉米种植面积，增加大豆种植面积，农业尿素需求将小幅下降。
• 工业需求小幅增加：人造板行业受益于房地产市场回暖，工业尿素需求有望小幅增长。

三、投资建议

• 重点推荐公司：
  • 华鲁恒升（600426）：产能180万吨，水煤浆工艺，EPS增厚0.10元。
  • 阳煤化工（600692）：产能550万吨，EPS增厚0.21元。
  • 湖北宜化（000422）：产能320万吨，EPS增厚0.24元。
• 建议关注：鲁西化工（000830），产能60万吨，EPS增厚0.03元。

产能与成本分布

• 气头产能：约1900万吨，成本上升300-400元/吨。
• 煤头产能：约6100万吨，其中固定床工艺占70%，成本相对较低。
• 水煤浆工艺：成本最低，较固定床便宜100-200元/吨。
• 原料成本差异：华北固定床尿素成本比华东、西南便宜200元/吨，川渝、西北气头尿素成本比其他地区便宜200-300元/吨。

行业影响因素

• 环保成本增加：固定床工艺环保性差，改造成本高。
• 气价上涨：气改后，天然气价格上升，推高气头产能成本。
• 需求变化：农业需求小幅下滑，工业需求小幅增长，出口为主要变量。

结论

• 供需均衡边际成本维持高位：即使需求收缩200万吨，供需均衡的边际产能成本仍能维持在1600-1700元/吨。
• 低成本产能盈利空间大：华鲁恒升、阳煤化工、湖北宜化等低成本企业将受益。
• 高成本产能逐步出清：环保和气改将推动高成本产能退出市场，行业格局逐步优化。

附：主要公司业绩弹性

行业评级

• 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上。
• 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度在-5%至5%之间。
• 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。

分析师信息

• 曹令：华创证券首席分析师，理学硕士，2011年加入华创证券研究所。
• 陈凯茜：联系人，上海财经大学经济学硕士，2016年加入华创证券研究所。
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