20170111-华创证券-氮肥行业深度研究：周期专题之尿素：短期价格有望跳涨，中长期低成本龙头受益_23页_1mb

尿素行业周期分析与投资建议总结

核心内容概述

本报告分析了尿素行业的短期和中长期发展趋势，重点关注供需变化、成本结构以及对相关企业的投资建议。尿素行业目前面临环保政策趋严、气改导致成本上升等多重压力，但随着春耕需求临近，短期价格有望跳涨，中长期行业格局将逐步优化，低成本龙头企业将受益。

主要观点

短期价格跳涨预期

• 供需缺口加大：当前尿素开工率降至48%，主要受环保检查、冬季限气及企业转产其他高利润产品影响。随着2月春耕启动，下游备货不足，供需矛盾加剧，价格有望跳涨。
• 环保与限气影响持续：环保政策对煤头尿素主产区（如山东、河北）开工率有显著影响，预计影响将持续至2月以后。冬季供暖限气导致气头尿素产能被动停产，影响将延续至2-3月。
• 成本倒挂与库存偏低：当前尿素价格已回升至1670元/吨，但下游库存仍偏低，叠加春耕需求，短期供需紧张将推动价格进一步上涨。

中长期成本分化与需求变化

• 供给端成本分化加剧：环保税法执行将推高10年以上固定床产能成本，气改将导致气头产能成本上升300-400元/吨，落后产能将逐步出清。
• 需求端中期收缩，长期边际改善：农业需求小幅下滑，工业需求有望小幅增长，出口仍面临压力。印度和美国是主要出口市场，但印度高库存压制出口，美国新增产能导致进口需求减少。长期来看，印度取消关税可能增强中国尿素对印度的竞争力。
• 均衡边际产能成本维持高位：即使悲观预期需求减少200万吨，供需均衡的边际产能成本仍有望维持在1600-1700元/吨，低成本企业盈利空间充足。

关键信息

行业概况

• 表观产能：约8400万吨
• 2015年产量：逾7100万吨
• 国内消费：约5700万吨
• 出口：约1400万吨
• 2016年出口下滑：逾300万吨
• 2016年价格：从年初持续下滑至8月底部1130元/吨，9月开始回升至1670元/吨，涨幅达48%

成本分布

• 气头产能：约1900万吨，成本1200-1300元/吨
• 煤头产能：约6100万吨，其中固定床工艺占70%，成本较高
• 水煤浆工艺：成本最低，较固定床便宜100-200元/吨
• 原料价格差异：华北煤头尿素成本比华东、西南地区低200元/吨；川渝、西北气头尿素成本比其他地区低200-300元/吨

下游需求分析

• 农业需求：受供给侧改革影响，小幅下滑
• 工业需求：人造板行业与房地产景气度相关，预计17年增长
• 车用尿素：国五标准实施将增加使用量，渗透率每提高1%，销量增加8万吨
• 出口需求：印度和美国为主要市场，但未来出口量预计减少

投资建议

推荐公司

• 华鲁恒升（600426）：180万吨产能，推荐
• 阳煤化工（600692）：550万吨产能，推荐
• 湖北宜化（000422）：320万吨产能，推荐
• 建议关注：鲁西化工（000830）：60万吨产能

业绩弹性

行业与公司评级

重要图表与数据

• 图表1：产能过剩严重
• 图表2：15年出口量开始放缓，16年大幅下滑
• 图表3-4：尿素与无烟煤、烟煤价差
• 图表5-6：主要煤气化工艺及产能占比
• 图表7-8：尿素成本构成与成本曲线估计
• 图表9：华鲁尿素价差与行业开工率变动比较
• 图表10-12：煤头产能分布、环保影响与开工率下滑
• 图表13-18：尿素与其他产品价差
• 图表19-20：气头产能分布与开工率变化
• 图表21-32：尿素销量变化、出口量及全球贸易情况
• 图表33-39：全球尿素成本、国五排放标准影响
• 图表40-43：关键假设、成本需求分布及业绩弹性表

分析师信息

• 曹令：华创证券首席分析师，理学硕士，2011年加入华创证券，曾获新财富最佳分析师第四名
• 陈凯茜：联系人，经济学硕士，2016年加入华创证券

免责声明

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