20140209-招商证券-煤炭债_发行人信用状况分化_信用风险须看个体情况_22页_979kb

煤炭债市场分析报告（2014年2月9日）

核心内容概览

本报告聚焦2014年春节前一周（2014.1.27-2014.1.30）煤炭债市场情况，分析了信用状况、市场走势、发行与交易数据等。核心内容包括：

• 煤炭行业整体景气度下降，但煤炭债发行人经营情况好于行业平均水平。
• 煤炭债信用风险因发行人而异，需关注个体情况。
• 信用债市场整体流动性偏紧，收益率小幅回落，但长期限中低等级品种收益率继续上升。
• 建议投资者保持短久期、高等级信用债的防御策略。

主要观点

1. 煤炭债信用状况分化

• 行业整体情况：2012年以来煤炭行业景气度明显下滑，收入增速从40%降至负增长。
• 发行人表现：尽管行业整体下滑，但煤炭债发行人经营状况仍好于行业，且多数主体评级在AA及以上。
• 信用风险：部分发行人出现连续两年销售回款负增长，如沈煤集团、冀中能源等；但满世煤炭集团和神东天隆集团经营状况虽有下滑，但债务控制较好，货币资金充足，短期偿付压力小。

2. 财务状况分析

• 资产负债率：煤炭行业整体资产负债率上升至64.3%，部分发行人如满世煤炭集团和神东天隆集团的资产负债率分别为57%和30%，优于行业平均水平。
• 现金流：2013年前三季度煤炭债发行人表现为现金净流出，货币资金负增长，但满世和神东天隆的货币资金对短期债务的覆盖水平分别为139%和434%，偿付压力较小。
• 成本与外销：满世煤炭集团外销能力较强，与下游电厂有稳定长协关系；神东天隆集团因与神华集团协议，拥有稳定的包销渠道，成本控制能力优于民企。

关键信息

信用债市场动态

• 一级市场：

  • 总发行量164亿元，总偿还量265亿元，净融资额-102亿元。
  • 短融发行量108亿元，偿还量227亿元，净融资额-119亿元。
  • 中票发行量56亿元，偿还量29亿元，净融资额27亿元。
  • 企业债无发行，偿还量8亿元，净融资额-8亿元。
  • 公司债无发行，偿还量2亿元，净融资额-2亿元。

• 二级市场：

  • 信用债日均成交282亿元，较前一周减少126亿元。
  • 中短期票据收益率小幅回落，但5年期中低等级中票收益率仍上升3BP。
  • 企业债收益率以小幅回落为主，但5年期和7年期中低等级企业债收益率上升0-9BP。
  • 信用利差整体扩大，尤其是长期限低等级品种。

市场展望与建议

• 宏观经济：经济稳中趋降，企业利润回落，流动性风险事件频发，市场对信用风险担忧上升。
• 政策环境：调结构政策和中性偏紧的货币政策短期内难以改变。
• 投资策略：建议保持短久期、高等级信用债的防御策略，避免低评级和中小企业债券。

数据统计

煤炭债发行人情况

• 存续债券：共302只，涉及金额5,529亿元。
• 评级分布：
  • AAA：23家
  • AA+：24家
  • AA：26家
  • AA-：13家
  • A+：4家
  • A-：1家
  • 无评级：6家（定向工具和私募债）
• 企业属性：
  • 地方国企：63家
  • 中央国企：8家
  • 民营企业、外资企业、中外合资企业等：其余

债券到期分布

• 2014年到期或回售金额：1,411亿元，其中短融和超级短融合计772亿元。
• 2015、2016年偿付高峰：剔除短融后，煤炭债在2015和2016年迎来兑付高峰。

结论

• 煤炭债市场面临信用风险上升的压力，但部分优质发行人仍具备较强的偿付能力。
• 建议投资者关注短久期、高等级信用债，以降低风险并保持流动性。
• 未来两年煤炭行业仍将面临产能释放和需求抑制的双重压力，需密切跟踪发行人财务状况和现金流变化。