宏观深度报告：繁花落去，房价回归理性将是新常态-20181202-财富证券-23页-1mb

报告摘要

宏观深度报告总结：房价回归理性将是新常态

核心内容

本报告探讨了中国房地产市场长期调控未能有效抑制房价上涨的问题，分析了高房价对经济的影响，并指出房价回归理性将是未来中国经济发展的新常态。

主要观点

房地产调控困境
中国房地产调控已持续20年，经历了六轮调控，但房价仍持续上涨，形成“越调越涨”的局面。调控政策主要集中在刺激和稳定房价两个方向，但效果有限，反而强化了市场对房价不会大幅下跌的预期，导致需求不减，房价继续攀升。
高房价的负面效应
高房价不仅刺激投资需求，还导致房地产市场供给过剩，居民可支配收入减少，消费能力被挤压，金融资源向房地产集中，造成实体投资低效与金融风险上升。
房地产对消费和制造业投资的挤占效应
房地产对消费和制造业投资的影响，正从财富效应和拉动效应转向挤占效应，房价上涨不再显著推动GDP增长，反而抑制了其他经济领域的活力。
房价理性回归的必要性
随着中国经济进入高质量发展阶段，房价回落已具备一定的容忍空间，房价回归理性是经济新常态的应有之义，有助于释放消费潜力，改善制造业投资环境。

关键信息

1. 房地产调控历史与效果

1998年房改以来，中国房地产市场经历了六轮调控，包括三轮刺激房地产和三轮稳房价。
调控工具涵盖信贷、财税、土地和行政手段，但效果不佳，房价持续上涨。

2. 房地产市场供需失衡

人均居住面积：2017年达到33.7平方米，处于全球较高水平。
户均套数：2017年国内城镇居民户均套数在0.88-1.23之间，步入存量房产时代。
住房空置率：中国空置率高达20%-30%，远高于美国和香港，表明房地产投资需求旺盛，市场供过于求。

3. 房地产对消费和制造业的挤占

购房支出占比：居民购房支出占收入结余比重已逾80%，显著压缩其他消费空间。
消费增速与房地产脱钩：2015年后，消费增速不再随房地产投资反弹而提升，表明房地产对消费的挤占效应已占主导。
制造业投资受压：房地产投资增速反弹时，制造业投资却持续下行，表明房地产对制造业投资形成挤占。

4. 金融资源向房地产集聚

固定资产投资与资本形成总额剪刀差：2017年占比高达43.8%，表明大量固定资产投资未转化为有效资本。
房企资产负债率：2018年中，上市房企资产负债率已超过80%，远高于其他行业。
房地产贷款占比：截至2018年6月，房地产相关贷款占金融机构贷款余额的27.7%，显示房地产对金融资源的强吸引力。

5. 房价理性回归的必要性

经济对房价回落容忍度提升：房价下降将有助于释放消费潜力，改善制造业盈利。
债务结构优化：中国具备化解债务风险的制度优势，可进行债务转移与再分配，降低系统性风险。
政策空间：政府可通过调控手段对冲房价下跌带来的影响，房地产存在软着陆的可能。

结构分析

1. 房地产调控与房价“越调越涨”

调控政策效果有限，市场预期房价不会大幅下跌。
房地产投资成为稳增长的重要工具，M2激增推动房价上涨。
房地产投资对GDP的边际拉动效果减弱，成为经济“绑架”因素。

2. 高房价与供给过剩

人均居住面积高企，户均套数上升，房地产市场步入存量时代。
住房空置率高企，表明市场存在过度投资。
未来5年新增住房面积将远超新增人口需求，进一步加剧供给过剩。

3. 房地产对消费的挤占

购房支出消耗居民大部分可支配收入，消费潜力被抑制。
一线城市居民收入增速高，但消费增速低，表明高房价对消费形成明显挤占。

4. 金融资源集聚与风险上升

固定资产投资中土地购置费占比上升，导致无效投资增加。
房地产相关贷款占比高，房企杠杆率逼近80%，金融风险明显提升。
与房地产相关的行业在世界500强中占比高，显示房地产在经济中地位偏高。

5. 房价理性回归的经济意义

房价回落有助于释放消费潜力，改善制造业投资环境。
中国具备化解债务风险的能力，可通过债务结构调整降低金融风险。
房价理性回归是经济高质量发展的必然趋势。

风险提示

经济大幅下行
海外金融市场波动加大

投资建议

房地产投资对GDP的边际拉动减弱，需关注其对消费和制造业的挤占效应。
债务处置具备制度优势，房价理性回归有助于金融风险化解。

总结

中国房地产市场调控多年，但房价仍持续上涨，反映出调控手段的局限性与市场预期的强化。高房价不仅导致房地产市场供需失衡，还挤压了居民消费与制造业投资空间，金融资源向房地产集聚加剧了系统性风险。随着中国经济向高质量发展转型，房价理性回归已具备一定的经济容忍度，有助于释放消费潜力、改善制造业投资环境，并通过债务结构调整降低金融风险。因此，房价回归理性将成为新常态，是经济可持续发展的应有之义。

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