20170824-兴业研究-新债定价报告_作废的政府担保函_39页_1mb

报告摘要

新债定价报告总结——作废的政府担保函

核心内容概述

本报告回顾了2017年8月24日发行的新债情况，涵盖了59只新债，其中城投债8只，产业债51只。新债发行日主要分布在T+1（17只）、T+2（11只）和T+3及以上（31只）。报告分析了新债的发行利率与参考收益率之间的偏差，并对部分发行失败的债券进行了原因分析。

主要观点

1. 发行利率与预期偏差分析

符合预期：11只新债的发行利率与研究预期一致。
高估券：3只新债的发行利率高于预期，主要受内部评级与外部评级差异影响，叠加供给侧改革带来的国企红利。
低估券：2只新债的发行利率低于预期，主要由于城投债市场“噪音”较多，整体收益率上行。
发行失败：1只新债发行失败，主要原因是投资者要求的收益率高于发行人预期，尽管其信用资质尚可。

2. 债券发行失败原因分析

17象屿股份SCP002发行失败，其信用资质与之前发行的中债估值一致，但可能因发行人对市场预期不足或投资者风险偏好较高导致。

关键信息

1. 债券发行结果回顾

债券简称	行业分类	评级结果	期限	参考收益率	申购区间	发行利率	偏差
17冀中能源SCP005	煤炭	4/4, 稳定	0.74年	5.71	4.5-5.3	4.80	-91BP
17中建材SCP014	建筑材料	3-/3-, 稳定	0.16年	4.79	4.0-4.7	4.30	-49BP
17红狮SCP004	建筑材料	4+/4+, 负面	0.74年	5.48	4.5-5.5	5.11	-37BP
17南铝债	有色金属	3/3, 稳定	5年(3+2)	5.14	4.5-6.5	5.37	+23BP
17青州建投债02	城投	4/4, 稳定	7年	6.23	不高于7.2	6.80	+57BP
17象屿股份SCP002	交通运输	4+/4+, 稳定	0.32年	4.89	4.4-5.4	-	-
17中金集SCP001	有色金属	4+/4+, 稳定	0.74年	4.53	4.1-5.1	4.65	+12BP
17沪华信SCP002	化工	4+/4+, 稳定	0.74年	6.04	5.0-6.0	6.00	-4BP
17重汽SCP003	汽车	4+/4+, 稳定	0.74年	4.98	4.3-5.5	4.86	-12BP
17南京交建SCP004	交通运输	3/3, 稳定	0.08年	4.14	3.8-4.5	4.19	+5BP
17建发地产SCP004	房地产	3/3, 稳定	0.74年	4.93	4.5-5.5	4.87	-6BP
17招金SCP002	有色金属	3-/3-, 稳定	0.49年	4.52	4.0-4.8	4.45	-7BP
17泰华信SCP001	城投	4/4, 稳定	0.74年	5.22	4.5-5.2	5.09	-13BP

2. 新债研究结果总览（一）

发行日分布：T+1日（17只）、T+2日（11只）、T+3日及以上（31只）。
重点债券分析：
- 17豫高管SCP005：参考收益率4.1615%，参考利差-15BP。
- 17苏交通SCP021：参考收益率4.3981%，参考利差1BP。
- 17亚厦SCP004：参考收益率5.9224%，参考利差-132BP。
- 17宝安02：参考收益率5.9233%，参考利差-40BP。
- 17格力SCP003：参考收益率4.5324%，参考利差0BP。
- 17山能01：参考收益率5.5751%，参考利差-30BP。
- 17中材国际SCP003：参考收益率5.3224%，参考利差-7BP。

3. 新债研究结果总览（二）

重点债券分析：
- 17大唐集MTN001：参考收益率5.13%，参考利差40BP。
- 17桑德SCP005：参考收益率4.74%，参考利差10BP。
- 17华阳经贸SCP002：参考收益率7.02%，参考利差-22BP。
- 17胜通MTN002：参考收益率9.04%，参考利差-54BP。
- 17双欣CP001：参考收益率7.85%，参考利差-130BP。
- 17盐城高新MTN002：参考收益率5.49%，参考利差30BP。
- 17瀚瑞SCP006：参考收益率6.28%，参考利差120BP。
- 17宝龙MTN001：参考收益率6.28%，参考利差40BP。
- 17苏科债：参考收益率5.63%，参考利差5BP。
- 17开元专项债02：参考收益率6.25%，参考利差20BP。
- 17津城建MTN002：参考收益率4.98%，参考利差15BP。
- 17杉杉集MTN001：参考收益率6.08%，参考利差20BP。

4. 新债研究结果总览（三）

重点债券分析：
- 17帝泰01：参考收益率6.89%，发行日待定。
- 17新兴际华01：参考收益率5.42%，发行日待定。
- 17海药02：参考收益率6.54%，发行日待定。
- 17三福01：参考收益率8.04%，发行日待定。
- 17西能集团MTN001：参考收益率7.04%，发行日待定。
- 17株湘MTN001：参考收益率5.83%，发行日待定。
- 17协鑫绿色债：参考收益率6.36%，发行日待定。
- 17瑞控02：参考收益率6.99%，发行日待定。
- 17中南01：参考收益率7.29%，发行日待定。
- 17时代01：参考收益率8.19%，发行日待定。
- 17超威01：参考收益率6.53%，预计发行日为2017年8月中旬。
- 17中科02：参考收益率7.09%，预计发行日为2017年8月中旬。

5. 新债研究结果总览（四）

重点债券分析：
- 17广控01：参考收益率5.02%，发行日为2017年8月中旬。
- 17诚通01：参考收益率4.88%，发行日为2017年8月下旬。
- 17徐工机械：参考收益率5.02%，发行日为2017年8月末。
- 17中粮01：参考收益率4.62%，发行日待定。
- 17诚通02：参考收益率4.88%，发行日为2017年8月下旬。
- 17当代02：参考收益率5.26%，发行日待定。
- 17香江债：参考收益率6.74%，发行日待定。
- 17广新控股SCP003：参考收益率4.72%，发行日为2017年8月24-25日。
- 17连港02：参考收益率4.88%，发行日为2017/8/25。
- 17欧菲02：参考收益率5.94%，发行日为2017年8月中旬。
- 17建发01：参考收益率5.32%，发行日待定。
- 17胜通01：参考收益率7.54%，发行日待定。
- 17沪华信MTN002：参考收益率7.74%，发行日待定。
- 17心连心01：参考收益率7.00%，发行日待定。
- 17爱施德02：参考收益率5.34%，发行日待定。

6. 特定债券分析

17亚厦SCP004

发行主体：亚厦控股有限公司。
行业分类：建筑装饰。
评级结果：4/4, 稳定。
参考收益率：5.9224%。
参考利差：-132BP。
资质分析：
- 公司为民营企业，实际控制人为丁欣欣，持股比例75%。
- 主营建筑装饰业务，亚厦股份为行业第二。
- 行业集中度低，受房地产增速放缓影响，毛利率连续三年下滑。
- 应收账款规模大，周转率低，流动性趋紧。
- 对亚厦股份持股比例仅32.8%，归母盈利能力连续亏损。
- 对外担保余额近6亿元，风险可控。

17豫高管SCP005

发行主体：河南省收费还贷高速公路管理有限公司。
行业分类：交通运输。
评级结果：3-/3-, 稳定。
参考收益率：4.1615%。
参考利差：-15BP。
资质分析：
- 为地方国有企业，由河南省交通运输厅全资控股。
- 路产规模占河南省总里程42.6%，获政府支持。
- 收入受宏观经济影响，盈利能力有所下滑。
- 资产负债率较高，未来资本支出压力大。
- 银行授信规模大，融资渠道尚可。

17苏交通SCP021

发行主体：江苏交通控股有限公司。
行业分类：交通运输。
评级结果：2-/2-, 稳定。
参考收益率：4.3981%。
参考利差：1BP。
资质分析：
- 为江苏省政府全资子公司，运营省内86%的高速路产。
- 收入来源稳定，净利润持续增长。
- 资产负债率较高，但经营性现金流持续增长。
- 获得银行授信额度，融资环境较好。

17宝安02

发行主体：中国宝安集团股份有限公司。
行业分类：医药生物。
评级结果：4/4+, 稳定。
参考收益率：5.9233%。
参考利差：-40BP。
资质分析：
- 公司为公众企业，股权较分散，无实际控制人。
- 生物医药板块毛利率高，产品在治痔市场占有率第一。
- 营业利润受期间费用增长影响，主要依赖投资收益。
- 应收账款增长较快，资产流动性一般。
- 深圳市高新投集团提供担保，提升信用等级。

17格力SCP003

发行主体：珠海格力集团有限公司。
行业分类：家用电器。
评级结果：3+/3+, 稳定。
参考收益率：4.5324%。
参考利差：0BP。
资质分析：
- 为地方国有企业，由珠海市国资委全资控股。
- 旗下格力电器为行业龙头，盈利能力强。
- 但对上市公司持股比例仅为18%，控股权可能变化。
- 公司整体盈利能力较好，但应收账款增加。

17山能01

发行主体：山东能源集团有限公司。
行业分类：煤炭。
评级结果：4+/4+, 稳定。
参考收益率：5.5751%。
参考利差：-30BP。
资质分析：
- 山东大型钢铁国企，实际控制人为山东省国资委。
- 产能位居国内前列，经营多个业务板块，包括金融、装备制造等。
- 营业利润长期亏损，但近期有所改善。
- 负债率较高，未来资本支出压力大，资产流动性差。

17中材国际SCP003

发行主体：中国建材国际工程集团有限公司。
行业分类：建筑装饰。
评级结果：4+/4+, 负面。
参考收益率：5.3224%。
参考利差：-7BP。
资质分析：
- 控股股东为中国建材，实际控制人为国资委。
- 传统业务受行业影响下滑，但新能源板块表现稳定。
- 经营性现金流持续为负，盈利质量较差。
- 资产负债率高，有息债务短期化，流动性压力大。

17兴展投资MTN002

发行主体：北京兴展投资控股有限公司。
行业分类：城投。
评级结果：3/3, 稳定。
参考收益率：4.9263%。
参考利差：10BP。
资质分析：
- 为地方国有企业，由大兴区国资委全资控股。
- 主要从事基础设施建设、土地开发等业务。
- 财务状况尚可，银行授信规模大。
- 对外担保比率高，被担保企业存在较大代偿风险。

17鲁钢铁CP003

发行主体：山东钢铁集团有限公司。
行业分类：钢铁。
评级结果：4/4, 稳定。
参考收益率：5.8042%。
参考利差：-150BP。
资质分析：
- 山东大型钢铁国企，经营多家上市公司。
- 营业利润长期亏损，但2017年有所改善。
- 负债率高，未来资本支出压力大。
- 资产流动性差，存在减值风险。
- 获得政府专项资金支持，信用风险可控。

17远东五

发行主体：远东国际租赁有限公司。
行业分类：非银金融。
评级结果：3/3, 稳定。
参考收益率：5.3233%。
参考利差：30BP。
资质分析：
- 为央企子公司，股东背景强大。
- 租赁业务覆盖多个行业，竞争力强。
- 财务状况良好，融资渠道畅通。
- 银行授信额度大，直接融资来源稳定。

17宏大爆破MTN001

发行主体：广东宏大爆破股份有限公司。
行业分类：化工。
评级结果：4+/4+, 稳定。
参考收益率：5.9233%。
参考利差：-40BP。
资质分析：
- 为地方国有企业，由广东省广业集团持股21.1%。
- 主营爆破业务，盈利能力稳定。
- 财务状况良好，融资渠道通畅。
- 资产流动性一般，存在一定的行业政策风险。

总结

整体来看，新债发行结果与预期基本一致，但部分债券出现较大偏差。高估券主要由于评级差异和政策红利，低估券则因市场环境变化。发行失败的债券主要因发行人预期与市场预期不符。部分城投债受到政府担保函作废事件影响，市场反应较为敏感，投资者对地方政府支持的担忧有所上升。整体市场环境对信用资质较好的发行人较为有利，但对部分行业竞争激烈、盈利不佳的发行人压力较大。

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