20171109-兴业研究-新债定价报告_西王短融再次成功发行_26页_1mb

新债定价报告总结 —— 西王短融再次成功发行

核心内容概览

本报告为兴业研究团队于2017年11月9日发布的新债定价分析报告，主要聚焦于当日发行的新债表现以及对相关债券的发行结果进行回顾和分析。报告覆盖了93只新债，其中包含2只城投债和91只产业债，发行日分布为T+1日12只、T+2日3只、T+3日及以上78只。

新债发行结果回顾

1. 符合预期：12支新债的发行利率符合研究团队的预期。
2. 偏离较大：3支新债的发行利率出现较大偏离，其中2支低估，1支高估。
3. 取消发行：1支新债取消发行。
4. 发行利率与参考值对比：
   • 17新天绿色SCP002：发行利率5.10%，偏离+31BP。
   • 17襄城灵武债：发行利率7.45%，偏离+58BP。
   • 17西王CP002：发行利率7.85%，偏离-37BP。
   • 17汕尾发展债：发行利率5.68%，偏离-13BP。
   • 17西南水泥SCP004：发行利率5.10%，偏离-18BP。
   • 17富丽达CP001：发行利率5.75%，偏离-23BP。
   • 17陕延油MTN002：发行利率5.18%，偏离-6BP。
   • 17贵人鸟SCP005：发行利率7.20%，偏离+10BP。
   • 17康得新SCP003：发行利率5.30%，偏离+11BP。
   • 17中建材SCP021：发行利率4.85%，偏离-12BP。
   • 17天士力SCP005：发行利率5.00%，偏离+14BP。
   • 17白云机场SCP005：发行利率4.20%，偏离-23BP。
   • 17高创03：发行利率6.64%，偏离+12BP。
   • 17孝城投债：发行利率6.35%，偏离+13BP。
   • 17潞安MTN003：发行利率6.95%，偏离+19BP。

新债研究结果总览

总览（一）

• 发行日分布：T+1日12只，T+2日3只，T+3日及以上78只。
• 参考收益率：基于中债收益率曲线及参考利差计算。
• 参考利差：部分债券的利差为负，表明市场对其估值较低。

总览（二）

• 发行日分布：与总览（一）一致。
• 参考收益率：部分债券的参考收益率较高，与市场预期存在偏差。
• 参考利差：部分债券的利差为负，部分为正，说明市场对发行人的风险评估存在差异。

总览（三）

• 发行日分布：与总览（一）一致。
• 参考收益率：部分债券的参考收益率与市场实际发行利率存在明显偏离。
• 参考利差：部分债券的利差为负，部分为正，市场反应不一。

总览（四）

• 发行日分布：与总览（一）一致。
• 参考收益率：部分债券的参考收益率与市场实际发行利率存在较大偏差。
• 参考利差：部分债券的利差为负，部分为正，显示市场对发行人资质的判断不一。

总览（五）

• 发行日分布：与总览（一）一致。
• 参考收益率：部分债券的参考收益率与实际发行利率接近或存在小幅度偏差。
• 参考利差：部分债券的利差为负，部分为正，市场对发行人风险的评估存在分歧。

重点债券分析

17阳煤CP007

• 发行人：阳泉煤业(集团)有限责任公司，属地方国有企业，实际控制人为山西省国资委。
• 行业：煤炭，参考收益率为5.258%，参考利差-60BP。
• 资质分析：
  • 无烟煤市场龙头企业，受益于山西国改。
  • 2016年商品煤产量6080万吨，规模优势明显。
  • 资产负债率85%，债务负担较重。
  • 与荣盛集团合作，PX对外依存度下降。
  • 有较大投资计划，可能加重债务负担。
  • 公司具有较强的盈利能力，但面临一定的风险。

17恒逸MTN001

• 发行人：浙江恒逸集团有限公司，属民营企业，控股恒逸石化。
• 行业：化工，参考收益率6.8328%，参考利差-130BP。
• 资质分析：
  • 化纤行业龙头企业，PTA产能国内第一。
  • 净利润主要由投资收益和营业外利润贡献。
  • 资产负债率呈下降趋势，但债务期限结构仍需优化。
  • 2017年一季度末资产负债率85%，存在较大债务压力。
  • 未来购机支出较大，需警惕油价和汇率波动。

17镇城投CP002

• 发行人：镇江城市建设产业集团有限公司，属地方国有企业。
• 行业：城投，参考收益率5.5646%，参考利差+10BP。
• 资质分析：
  • 镇江市基础设施建设主要投资主体，资产和收入规模较小。
  • 收入9成以上来自杭州湾跨海大桥通行费，收费期较长，未来收入可观。
  • 资产负债率呈下降趋势，刚性债务规模下降。
  • 分红比例较高，影响权益资本积累。
  • 融资环境较好，授信额度充足。

17深航空SCP003

• 发行人：深圳航空有限责任公司，属中央国有企业。
• 行业：交通运输，参考收益率4.6507%，参考利差0BP。
• 资质分析：
  • 国航股份下属子公司，深圳时刻占有率第一。
  • 航空业景气度提升，公司盈利能力增强。
  • 资产负债率较高，85%，面临较大债务压力。
  • 航空公司对油价和汇率敏感，需警惕未来波动。

17成龙03

• 发行人：成龙建设集团有限公司，属民营企业。
• 行业：建筑装饰，参考收益率7.8828%，参考利差-25BP。
• 资质分析：
  • 区域性建筑企业，以轨交施工为主。
  • 营收稳定增长，但毛利率连续下滑。
  • 资产负债率52%，短期债务占比高，即期偿债压力较大。
  • 财务流动性较低，速动比率仅0.15。
  • 对外担保比率高，存在互保风险。

17华建03

• 发行人：江苏省华建建设股份有限公司，属地方国有企业。
• 行业：建筑装饰，参考收益率6.828%，参考利差-88BP。
• 资质分析：
  • 扬州市国资委控股，业务主要集中在房屋建筑施工。
  • 毛利率稳定，但资产负债率较高，短期偿债压力较大。
  • 存货和应收账款占比高，账款回收情况不佳。
  • 对外担保比率高，存在或有债务风险。
  • 融资环境尚可，银行借款中信用借款比例较高。

17精工01

• 发行人：长江精工钢结构(集团)股份有限公司，属民营企业。
• 行业：建筑装饰，参考收益率6.8089%，参考利差-110BP。
• 资质分析：
  • 钢结构行业龙头企业，产品涵盖低端和高端。
  • 毛利率较低，受钢材成本上涨影响。
  • 资产负债率63%，全部债务资本化比率45.9%，即期偿债压力较大。
  • 存货和应收账款占比高，账款回收情况不佳。
  • 存在担保和管理层风险，集团内部占款和互保影响公司稳定性。

17云岩债

• 发行人：贵阳云岩贵中土地开发基本建设投资管理集团有限公司，属地方国有企业。
• 行业：城投，参考收益率6.68%，参考利差+40BP。
• 资质分析：
  • 贵阳市城投平台，实际控制人为云岩区政府。
  • 主要业务为土地开发和基建，融资渠道较为稳定。
  • 有息负债规模较高，但存在提前偿付条款。
  • 公司外部支持力度较大，但需关注地方政府财政状况。

总体观点

• 市场表现：多数新债的发行利率与研究预期相符，少数出现较大偏差。
• 风险提示：部分债券存在较高的担保风险、流动性风险和行业竞争压力。
• 政策支持：地方国企受到地方政府支持，融资环境较好。
• 行业前景：煤炭、化工等行业的盈利情况有所改善，但部分项目前景不明朗。
• 未来展望：市场对部分发行人存在分歧，需关注其债务结构和盈利能力的持续性。

总结

本报告对2017年11月9日发行的新债进行了详细分析，涵盖了多个行业和发行主体。总体来看，新债发行利率与预期基本吻合，但部分债券存在较大偏差。研究团队对不同发行人进行了资质分析，包括其行业地位、盈利能力、债务结构及外部支持情况。对于城投债和产业债，分别从地方财政和行业竞争角度进行了评估，提示了潜在的风险点。整体上，市场对部分债券的定价较为理性，但也存在一定的低估和高估现象。