20160928-兴业研究-利率研究_货币基金并非万无一失_18页_849kb

2016年9月28日 利率研究总结

核心内容

本文由兴业研究分析师郭草敏与何津津撰写，旨在通过分析美国、日本等发达经济体货币市场基金（货基）亏损的历史案例，评估我国货币市场基金当前及未来可能面临的风险。文章指出，尽管我国货币市场基金近年来发展迅速，但其并非“绝对安全”的投资产品，仍需警惕潜在的利率和流动性风险。

主要观点

1. 货币市场基金并非无风险
   货币市场基金虽然以低风险著称，但历史上曾出现净值跌破1单位的情况，例如美国1994年因利率风险引发的亏损，以及2008年因流动性风险导致的Reserve Primary Fund清盘。

2. 海外经验与我国的对比

   • 美国案例：1994年利率风险、2008年流动性风险、2011年PayPal主动清盘。
   • 日本案例：信用风险（如安然公司破产）和负利率政策（如2016年日本央行实施负利率）导致货币基金规模大幅缩水。
   • 我国现状：虽然收益率有所下滑，但整体仍高于零，且监管趋严，流动性风险可控，因此短期内亏损可能性较小。

3. 我国货币市场基金的监管升级
   2016年2月1日起实施的新《货币市场基金监督管理办法》加强了对投资范围、投资比例、平均剩余期限和流动性管理的限制，以降低系统性风险和流动性冲击。

4. 我国货币市场基金的风险状况

   • 杠杆率：当前货基杠杆水平不高，净杠杆不超过40%。
   • 收益率：虽然有所下滑，但距离零仍有差距。
   • 久期与风险价值：加权平均剩余期限为106.35天，风险价值（VaR）在46.85至77.61亿元之间，显示市场风险较低。

关键信息

美国经验

• 1994年利率风险案例：Community Bankers US Government Fund因持有大量ARM（可调节利率抵押债券）导致净值跌破1美元，引发亏损。
• 2008年流动性风险案例：Reserve Primary Fund因持有雷曼兄弟票据，净值跌破1美元，引发大规模赎回和清盘。
• PayPal案例：因收益率下降，主动清盘，与投资标的收益率及产品设计有关。
• 监管改革：2010年和2014年SEC对《投资公司法》进行了重要修订，加强了流动性管理，要求采用浮动净值、提高透明度。

日本案例

• 安然公司破产：导致部分日本货基净值大幅下滑，投资者撤离。
• 负利率政策：2016年后日本国债收益率为负，导致货币基金难以维持正收益，多家资管公司主动关闭货基。
• 投资组合变化：企业债占比下降，同业存单大幅上升。

我国货币市场基金发展现状

• 规模增长：自2010年至今，货基资产净值从1000多亿增长至43,000多亿，占基金全行业的一半以上。
• 投资工具：包括现金、银行存款、债券回购、央行票据、同业存单等。
• 收益率变化：2013年达到峰值5.30%，2016年中报均值为2.72%，波动性有所上升但整体仍保持稳定。

我国货币市场基金风险分析

• 流动性风险：监管趋严，要求货基保持较高比例的流动性资产，防止集中赎回。
• 杠杆水平：净杠杆不超过40%，融资回购余额占基金净资产比例在6%至14%之间，整体可控。
• 利率环境：当前我国利率水平尚未出现明显下滑，货基收益率仍高于零。
• 久期与风险价值：加权平均剩余期限为106.35天，VaR在46.85至77.61亿元之间，显示市场风险不高。

结论

尽管我国货币市场基金在监管、杠杆控制、收益率和久期等方面表现较好，短期内亏损可能性较低，但其并非绝对安全的投资产品。历史经验表明，利率风险和流动性风险仍可能引发货基净值跌破1单位，因此投资者仍需保持警惕，理性看待货币市场基金的风险属性。

图表目录（关键数据）

• 图表1：美国货币基金总资产
• 图表2：美国货币基金总资产与全部银行存款之比
• 图表3：1994年前后美国国债收益率和联邦基金目标利率
• 图表4：主要储备基金2008年5月的雷曼风险敞口
• 图表5：2000年以来美国联邦基金目标利率与10年期国债收益率
• 图表6：美国货币基金监管规定
• 图表7：日本货币基金规模
• 图表8：2016年前后日本国债收益率
• 图表9：2014年以后日本货币基金规模走势图
• 图表10：货币基金资产净值和在全部基金中的比重
• 图表11：货币基金收益率均值和标准差
• 图表12：货币基金持仓组合
• 图表13：货币基金债券投资券种组合
• 图表14：新老《管理办法》比较
• 图表15：货币型基金季度末债券融资回购余额及占比