20220621-天风证券-互联网行业跟踪_哔哩哔哩Story_Mode增量几何_后续有哪些潜在超预期的点__4页_497kb

海外互联网行业研究报告总结：哔哩哔哩StoryMode增量几何？后续有何超预期点？

核心内容

本报告分析了哔哩哔哩（Bilibili）在2022年第一季度的业绩表现，并重点探讨了其StoryMode模式对平台收入及用户增长的潜在影响。报告指出，尽管受疫情短期影响，B站广告及电商业务承压，但游戏业务和VAS（增值服务）保持稳健增长。同时，StoryMode作为新的内容形式，为B站带来了显著的用户增长和时长提升，具备推动商业化进程的潜力。

主要观点

1. 业绩表现

• 1Q22实际收入：50.5亿元，基本符合收入指引（50~51亿元），同比增长30%。
• 广告业务收入：10.41亿元，同比增长46%。
• 电商及其他业务收入：6.03亿元，同比增长16%。
• 游戏业务收入：13.58亿元，同比增长16%。
• VAS业务收入：20.52亿元，同比增长37%。
• 毛利率：16%，净利率为-33%，显示短期商业化压力。

2. 用户增长

• MAU：2.94亿，同比增长31%。
• DAU：7940万，同比增长32%，首次实现DAU增速超过MAU。
• 日均使用时长：95分钟，创历史新高。
• DAU/MAU比例：27%，低于快手的57.8%，仍有提升空间。

3. StoryMode的贡献

• VV增长：1Q22总VV达2961万，StoryMode贡献占比超20%。
• 时长渗透率：根据不同假设，StoryMode对广告业务的增量贡献在14亿~33亿之间，占2021年广告收入的31%~72%。
• 收入测算：在DAU/MAU比例提升至36%、时长渗透率70%的乐观情景下，StoryMode的纯收入增量可达约44亿元。

4. 商业化潜力

• StoryMode模式：作为纯信息流广告形式，其毛利高于传统广告模式，有助于改善毛利率。
• 用户时长提升：StoryMode的持续推广有望进一步提高用户使用时长和DAU/MAU比例，从而带动广告收入增长。
• Non-GAAP Break Even进程：预计下半年净亏损有望逐步收窄，商业化恢复进程加快。

关键信息

1. 业务表现

• 广告及电商业务受疫情影响，但预计下半年将恢复增长。
• 游戏业务及VAS表现稳健，尤其移动游戏收入增长显著。
• 2Q22游戏业务可能受版号停发影响，需关注代理游戏的版号进展和海外发行情况。

2. StoryMode的商业化影响

• StoryMode为B站带来纯增量贡献，对广告业务的收入和毛利均产生积极影响。
• 用户增长和时长提升是StoryMode模式的关键驱动力。
• 未来若DAU/MAU比例提升至36%、时长渗透率达70%，StoryMode对广告业务的贡献可达到44亿元。

3. 投资建议

• 建议持续关注B站商业化进程及游戏自研进度。
• 当前股价对应2022E~2024E的P/S分别为2.98 / 2.27 / 1.82，估值有吸引力。

风险提示

• MAU增长速度不及预期。
• 中概股监管政策进一步趋严。
• DAU/MAU比例进一步下滑。
• 商业化恢复进程不达预期。
• 游戏研发和上线进度不及预期。

结论

哔哩哔哩在2022年第一季度表现出较强的抗压能力，尤其是在游戏和VAS业务上。StoryMode作为新兴内容形式，不仅提升了用户活跃度和使用时长，还对广告业务带来了显著的增量贡献。未来，随着疫情缓解及商业化进程推进，B站有望实现收入和利润的进一步增长。投资者应重点关注其商业化恢复及游戏业务进展，同时警惕政策和市场风险。