20180821-中泰证券-有色金属行业_还是氧化铝_重申我们继续坚定看好的三大逻辑__11页_1mb

有色金属行业分析：氧化铝价格持续上涨逻辑

核心内容

本报告分析了2018年氧化铝价格上涨的三大核心逻辑：铝土矿供改+成本支撑、海外扰动、政策频出强化错峰预期。认为这些因素共同推动氧化铝市场由“紧平衡”向“短缺”演变，氧化铝价格将延续上涨趋势。

主要观点

• 2017年与2018年驱动因素不同：2017年主要由采暖季错峰生产驱动，而2018年则由铝土矿价格上涨与海外供应扰动共同推动，错峰生产仅作为辅助因素。
• 铝土矿成本支撑显著：铝土矿占氧化铝成本的44%，2017年以来，国内铝土矿价格累计上涨超过30%，且供给紧张趋势预计将持续。
• 海外供应扰动加剧：包括海德鲁Alunorte氧化铝厂停产、俄铝面临制裁、西澳美铝罢工等，导致全球氧化铝供应减少，价格持续上行。
• 政策强化错峰预期：国务院及地方政策明确要求秋冬季大气污染治理，涉及氧化铝产能达4855万吨，对市场预期形成支撑。
• 供需缺口扩大：预计2018年中国氧化铝市场缺口将超过200万吨，缺口比例达3%，市场由进口转为出口，进一步加剧供需矛盾。

关键信息

一、铝土矿供改+成本支撑驱动氧化铝上涨

• 铝土矿价格占氧化铝成本的44%，是主要成本驱动因素。
• 国家及地方（如山西、河南）对铝土矿开采秩序进行整顿，导致成本上升与产量下降。
• 国内铝土矿价格年初至今累计上涨30%（415→540元/吨）。
• 企业库存水平下降至20天左右，反映矿端供应趋紧。
• 冬储备货需求将加剧矿价上涨趋势。

二、海外扰动催化氧化铝行情

1. 海德鲁Alunorte氧化铝厂停产

   • 设计年产能630万吨，全球最大单体氧化铝厂。
   • 2018年预计减产230万吨，对全球供应造成实质性影响。

2. 俄铝面临制裁

   • 2017年俄铝氧化铝产量占全球6.3%。
   • 若制裁未解除，将对全球氧化铝供应造成显著影响。
   • 俄铝海外产能占氧化铝环节74%，是主要受影响区域。

3. 美铝西澳罢工

   • 罢工涉及产能898万吨，占美铝总产能54%。
   • 预计2018年减产5%（约40-50万吨）。
   • 罢工对生产造成一定影响，但减量相对确定。

三、政策频出强化错峰预期

• 国务院发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，要求重点区域秋冬季大气污染治理。
• 汾渭平原涉及氧化铝产能2325万吨，占全国总产能的28.5%。
• 错峰涉及氧化铝运行产能4855万吨，折电解铝产能2525万吨，远高于电解铝错峰产能。
• 2018年1-7月氧化铝净进口量仅4万吨，同比大幅下降98%，出口窗口开启。

四、短缺是“硬逻辑”，氧化铝将延续强势

• 2018年中国氧化铝市场将由“紧平衡”转向“短缺”。
• 保守假设下，预计国内缺口将超过200万吨，缺口比例达3%。
• 铝土矿价格上涨、海外供应扰动与错峰预期共同推动价格持续上行。
• 氧化铝价格有望强势上涨，看好中铝、云铝等自给率高的核心标的。

风险提示

• 产业政策不及预期：如环保政策放松或铝土矿整顿不及预期，可能影响供需格局。
• 宏观经济波动：全球经济放缓或国内经济下行压力可能影响氧化铝需求。

主要标的氧化铝环节对照

图表目录

• 图表1：氧化铝价格气势如虹
• 图表2：氧化铝成本占比
• 图表3：铝土矿价格走势
• 图表4：山西、河南铝土矿核心产区安环政策梳理
• 图表5：俄铝产业链分布图
• 图表6：美国铝业公司氧化铝产能分布情况
• 图表7：美铝罢工涉及产能占比情况
• 图表8：2017年至今，海外氧化铝价格走势
• 图表9：近20年中国氧化铝进口量
• 图表10：中国氧化铝月度进口数据
• 图表11：汾渭平原涉及氧化铝产能分布
• 图表12：2018年采暖季错峰生产测算表
• 图表13：中国氧化铝供需平衡表
• 图表14：主要标的氧化铝环节对照

投资建议

• 核心标的：中铝、云铝等氧化铝自给率高的企业，具备较强抗风险能力。
• 投资逻辑：氧化铝价格将延续强势，市场由进口转为出口，供需缺口扩大。
• 投资评级：股票评级为“买入”、“增持”、“持有”、“减持”；行业评级为“增持”、“中性”、“减持”。

重要声明

本报告由中泰证券股份有限公司发布，仅限客户使用，不构成投资建议。报告基于公开资料，结论可能随市场变化调整，投资者应自行关注更新信息。