有色金属行业：还是氧化铝，重申我们继续坚定看好的三大逻辑！-20180821-中泰证券-11页-1mb

报告摘要

有色金属：氧化铝持续上涨逻辑分析

核心内容

本文分析了2018年氧化铝价格上涨的主要驱动因素，包括国内铝土矿供给改革与成本支撑、海外供给扰动以及政策层面的错峰生产预期。文章指出，与2017年相比，2018年的上涨逻辑更加稳固，呈现“铝土矿强势上涨+海外扰动增加”的双重支撑，而采暖季错峰生产可能成为催化剂而非破坏因素。

主要观点

铝土矿供改与成本支撑：铝土矿占氧化铝成本的44%，成为价格上涨的核心因素。2017年起，山西、河南等地加强了对铝土矿开采秩序的整顿，抑制非法开采、提高环保标准，导致成本上升和产量下降，从而推升铝土矿价格。据AM数据显示，国内铝土矿价格年初至今已上涨超30%（415→540元/吨），且未来仍有上涨空间。
海外供给扰动：海外氧化铝市场出现多重不确定性，包括：
- 海德鲁Alunorte氧化铝厂停产：设计年产能630万吨，预计2018年内影响产量超230万吨，对全球供需造成实质性冲击。
- 俄铝产能受限：2018年4月美国财政部宣布对俄铝实施制裁，若制裁未解除，将对全球氧化铝供给产生显著影响。俄铝海外产能占全球氧化铝产能的74%，成为关键影响因素。
- 美铝西澳罢工：罢工影响产能约898万吨/年，约占全球产能的5.8%。尽管生产暂未中断，但减量是确定的，预计2018年减产5%，影响约40-50万吨。
政策强化错峰预期：国务院及地方政府发布多项政策，加强秋冬季大气污染治理，特别是汾渭平原作为氧化铝主产区，涉及产能达2325万吨/年，占国能总产能的28.5%。错峰生产对氧化铝供应的影响或将显著超过电解铝，进一步加剧供应紧张。
国内供需变化：预计2018年中国氧化铝市场将从“紧平衡”转向“短缺”，在不考虑采暖季错峰的保守假设下，国内缺口可能超过200万吨，缺口比例达3%。氧化铝进口已转为出口，国内供应压力显著上升。

关键信息

国内铝土矿价格走势：年初至今累计上涨超30%，库存水平下降至20天，显示供给趋紧。
海外氧化铝价格变化：澳洲氧化铝FOB价格年内累计上涨40%（392→550元/吨），印度NALCO成交价达580.5美元/吨，印证海外短缺逻辑。
中国氧化铝供需变化：2017年净进口280万吨，2018年前7个月净进口仅4万吨，进口量大幅下降，显示出口趋势明显。
主要标的公司氧化铝自给率：
- 中国铝业（601600.SH）：氧化铝自给率196%，产能/市值比2.88
- 云铝股份（000807.SZ）：氧化铝自给率46%，产能/市值比1.06
- 神火股份（000933.SZ）：氧化铝自给率37%，产能/市值比0.92
- 南山铝业（600219.SH）：氧化铝自给率88%，产能/市值比0.42
- 中孚实业（600595.SH）与焦作万方（000612.SZ）：氧化铝自给率为0%，不涉及氧化铝生产。