20210405-申港证券-宏观策略周报_2021年流动性会更像历史上哪个时段__13页_1mb

2021年流动性会更像历史上哪个时段？

核心内容

本报告通过对比2009年与2020年的宏观经济、货币与信用环境、物价水平及宏观杠杆率，分析2021年流动性走势，并类比2010年的政策周期推测2021年的货币与信用组合趋势。

主要观点

• 2020与2009年相似性：两者在宏观环境、信用环境、物价水平、宏观杠杆率上均存在相似之处，因此可以借鉴2010年的流动性周期来预测2021年的情况。
• 流动性收紧节奏：预计2021年流动性将经历“稳货币+紧信用”到“紧货币+紧信用”的转变，尤其是下半年，央行可能通过利率微调来收紧流动性。
• GDP增速趋势：2020年一季度GDP因疫情降至-6.8%，但随后逐步修复，预计2021年一季度达到峰值，与2009年一季度走势相似。
• M2走势：2020年M2从2月开始上升，11月后回落，与2009年走势一致，显示“宽货币”周期持续约9-12个月。
• 社融规模：2020年社融同比持续上升，全年处于“宽信用”周期，与2009年相似。
• PPI走势：PPI在2020年和2009年均处于上升周期，年末由负转正，显示货币政策与PPI走势密切相关。
• 宏观杠杆率：两次经济冲击后，宏观杠杆率均急速攀升，非金融企业部门是主要加杠杆主体，且加杠杆节奏相似。
• 居民杠杆率：2020年居民部门杠杆率上升主要由房贷推动，增幅高于2009年。
• 投资策略：需关注流动性超预期收紧对股市的不利影响。
• 风险提示：包括货币政策超预期收紧、经济及企业盈利修复弱于预期等。

关键信息

宏观经济环境

• 2008年Q3：国际金融危机冲击经济，GDP增速下降。
• 2020年Q1：新冠疫情导致经济几乎停滞，GDP增速降至-6.8%。
• 修复趋势：两者均在冲击后逐步修复，预计2021年一季度GDP达峰值。

货币与信用环境

• 货币宽松：2008年11月至2009年11月，M2迅速上升至峰值后回落。
• 2020年2月：央行通过MLF、再贷款、降准、降息等措施推动M2上升，11月开始回落。
• 社融规模：2009年社融同比达到34.8%，2020年社融同比从10.7%上升至13.7%，显示“宽信用”周期。
• 货币政策转向：2021年3月24日，央行删除“不急转弯”表述，预示流动性收紧可能性上升。

物价水平

• CPI走势不同：2009年CPI全年为负，2020年CPI受猪周期影响高位运行，但随后因供应增加回落。
• PPI走势相似：两者均在年末由负转正，显示货币政策与PPI走势高度相关。

宏观杠杆率

• 2009年：全年宏观杠杆率上升31.56%，非金融企业部门贡献最大。
• 2020年：全年宏观杠杆率上升23.6%，非金融企业部门杠杆率上升10.4%，居民部门上升6.4%。
• 去杠杆趋势：2020年四季度杠杆率开始回落，显示“紧信用”趋势。

2021年流动性周期预测

• 上半年：预计为“稳货币+紧信用”周期，狭义流动性平稳。
• 下半年：或进入“紧货币+紧信用”周期，央行可能通过短期利率与中期利率微调进行流动性管理。
• M2趋势：预计2021年2月M2回到去年12月水平，后续平稳回落。
• PPI走势：预计二季度达到峰值，显示通胀压力仍存。
• 杠杆控制：2021年宏观杠杆率整体偏高，控制居民部门杠杆率是重点。

表格总结

图表目录

• 图1：1月下旬，随R007、DR007的不断走高，市场的情绪受流动性预期的影响达到极致。
• 图2：GDP当季同比
• 图3：两轮M2上升周期为9-12个月
• 图4：社会融资规模存量
• 图5：CPI
• 图6：PPI
• 图7：宏观杠杆率
• 图8：分部门宏观杠杆率