20230927-国金证券-固收深度报告_新一轮特殊再融资债开启_债市将如何演绎__19页_2mb

内蒙古特殊再融资债券发行分析总结

1. 发行概况

• 2023年9月26日,内蒙古自治区政府发布再融资一般债券（九期至十一期）发行计划，拟于10月9日发行6632亿元。
• 募集资金用途：九期偿还政府负有偿还责任的拖欠企业账款；十期和十一期偿还2018年之前认定的拖欠账款，主要针对公益性基础设施和民生领域。
• 这是中国2023年首笔特殊再融资债，标志着新一轮化债试点启动。

2. 地方债历史与监管演变

• 自2014年《预算法》与《43号文》出台，地方债进入新时代，核心原则包括“开明渠”（限额内举债权限）、“堵暗道”（严控新增隐性债务）、“筑围墙”（预算、风险和绩效管理）。
• 发行模式：限额管理为主，限额回收-再分配机制允许财政部跨区域调配限额。
• 2018年后新增再融资一般债和专项债品种，2019-2022年发行规模逐步增加，尤其2020年建制县试点。

3. 特殊再融资债特点

• 发行周期约3个月，涉及立项审批，案例显示2020年周期达半年。
• 当前预期变化：本轮化债试点或拓宽至建制市，错峰发行（10-11月避开通增专项债高峰），优先置换高息隐性债务和拖欠工程款。
• 额度空间来自限额回收-再分配机制，发达省份限额被回收后重新分配。

4. 债券市场影响

• 可能的供给规模约1万亿元，相对历史水平可控；债市走势取决于资金面和货币政策。
• 无风险收益率预计围绕2.7%波动；债市调整可能由资金紧俏和供给压力驱动。

5. 投资机会

• 估值修复：关注高债务率、高债券存量区域（如天津、昆明）的核心主体，进行短久期债券投资。
• 提前兑付机会：城投债提前兑付规模可能增加，针对债券估值高、到期比例高的弱区域。
• 尾部平台机会：省建工、省建投等公司可能受益于应收账款回收，关注建筑工程和商租公司信用利差压缩后的投资机会。

6. 风险提示

• 政策落地不及预期、区域非标舆情激增或特殊再融资债规模不足均可能增加风险。