20260816-浙商证券-贵州茅台-600519.SH-贵州茅台26Q2财报点评_渠道模式调整+非标略承压影响业绩_仍坚定茅台底部配置价值_3页_434kb

贵州茅台26Q2财报总结

核心内容概述

贵州茅台2026年第二季度财报显示，公司收入、归母净利润及扣非净利润分别为375.75亿元、172.74亿元和172.24亿元，同比分别下降5.23%、6.90%和7.10%，业绩低于预期。尽管业绩增速放缓，但公司仍维持“买入”评级，认为26Q2为业绩底部，Q3-4有望环比加速。

主要观点与关键信息

1. 业绩增速放缓原因分析

• 渠道改革影响：2025年公司采用分销模式，2026年4月非标产品落地分销模式，渠道模式更加市场化，但短期内对业绩产生一定拖累。
• 结构下行：非标产品代售承压，非标吨价下行，导致整体毛利率和净利率下降。
  • 非标代售承压：与季度节奏相关，2026年Q2商务宴席活动较弱，影响非标产品销售。
  • 非标吨价下行：1月部分非标产品自营零售价下调，5月上调，但整体仍对吨价形成拖累。
• 飞天酒表现稳健：飞天酒销量增长，批价稳定，反映公司经营状态良好。

2. 销售模式变化与业绩结构

• 直销占比提升：2026Q2直销收入同比增长33.77%至224.58亿元，占比达61%，同比提升17.77个百分点。
• i茅台贡献显著：i茅台不含税收入同比增长282.61%，成为直销增长的重要驱动力。
• 批发收入下降：非标产品转代售模式，叠加海外业务收入下降50%，导致批发收入同比下降34.88%至143.15亿元。

3. 盈利与现金流表现

• 毛利率与净利率环比改善：2026Q2毛利率为89.26%，同比下降1.16个百分点；净利率为48.59%，同比下降0.94个百分点，降幅环比收窄。
• 费用率变化：销售费用率同比下降0.19个百分点，管理费用率上升0.27个百分点，财务费用率上升0.18个百分点。
• 经营现金流强劲：2026Q2经营现金流净额达437.81亿元，同比增长915.83%，销售回款420.29亿元，同比增长7.93%。

4. 财务预测与估值

• 收入增长预测：预计2026-2028年营业收入将分别同比增长0.60%、4.88%、5.14%。
• 净利润增长预测：预计2026-2028年归母净利润将分别同比增长0.05%、5.18%、5.51%。
• 估值水平：当前PE为20.41倍，预计未来三年PE逐步下降至18.39倍。

5. 投资建议

• 业绩底部预期：2026Q2为业绩底部，Q3-4有望环比加速。
• H2增长潜力：受益于2025年H2收入与利润增速分别下降11%和17%，2026年H2有望实现较高增速。
• 筹码底部：汇金、证金退出十大股东名单，可能释放积极信号。
• 分红与回购：2025年分红率79%，完成30亿元注销式回购，当前股息率TTM为4%。

风险提示

• 消费恢复不及预期：若宏观经济或消费需求未达预期，可能影响业绩。
• 市场竞争加剧：白酒行业竞争加剧可能对茅台市场份额构成压力。
• 市场拓展不及预期：海外业务拓展或直销渠道拓展未达预期可能影响增长。

财务摘要

资产负债表（百万元）

现金流量表（百万元）

利润表（百万元）

主要财务比率

投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数表现+20%以上；
• 增持：证券相对于沪深300指数表现+10%~+20%；
• 中性：证券相对于沪深300指数表现-10%~+10%；
• 减持：证券相对于沪深300指数表现-10%以下。

行业投资评级说明

• 看好：行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上；
• 中性：行业指数相对于沪深300指数表现-10%~+10%；
• 看淡：行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下。

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