2017-纳入MSCI，价值重估正当时_23页-1mb

特变电工（600089.SH）深度研究报告总结

核心内容概述

特变电工是中国输变电装备行业的龙头企业，深耕输变电产业链，业务涵盖变压器、电线电缆、成套工程等。公司拥有70余年变压器制造历史，60余年电线电缆制造历史，输配电装备研发制造能力居中国第一。公司积极布局“一带一路”战略，海外业务增长迅猛，同时受益于我国特高压建设提速，未来成长性良好。当前估值处于历史底部，具备较高的投资价值。

主要观点

• 行业地位：特变电工是国内变压器行业绝对龙头企业，市场占有率突出，在特高压交流变压器与直流换流变压器领域分别达到19%与28%。
• 特高压发展：特高压建设将带来输变电设备需求增长，预计2020年前总投资额达7000亿元，其中特高压直流与交流建设比为11:12，公司有望从中受益。
• “一带一路”机遇：公司积极参与“一带一路”沿线国家电力基础设施建设，海外业务持续增长，预计未来将获得显著市场空间。
• 估值优势：公司当前PE仅为16.47X，PB仅为1.40X，明显低于行业平均水平，处于历史低位，具备“买入”潜力。

关键信息

一、公司概况

• 业务结构：公司主要业务包括变压器制造、电线电缆制造、输变电成套工程EPC业务。
• 技术实力：公司拥有国家级企业技术中心、工程实验室、博士后科研工作站，曾获国家科技进步特等奖及一等奖。
• 市场占有率：在特高压交流变压器与直流换流变压器领域分别占据19%与28%的市场份额。
• 国际化布局：公司国际成套系统集成业务合同金额超过50亿美元，海外业务收入占比逐年上升。

二、特高压建设与输变电设备行业增长

• 特高压建设必要性：为解决西北地区新能源“弃光”“弃风”问题及空气污染问题。
• 特高压建设投资：2020年前预计投资7000亿元，特高压线路总计超过30条，长度达8.9万公里，变电容量达7.8亿千伏安。
• 市场格局：特高压输变电设备市场格局稳定，主要由“四大变”厂商主导，公司处于有利地位。
• 盈利预测：预计2017-2019年公司收入分别为439.81亿元、494.04亿元和543.64亿元，归母净利润分别为25.35亿元、30.19亿元和35.84亿元，对应EPS分别为0.682元、0.812元和0.964元，PE分别为14.63倍、12.28倍和10.35倍。

三、“一带一路”助力海外业务增长

• “一带一路”区域：覆盖26个国家与地区，人口近44亿，经济规模达21万亿美元。
• 电力需求：多数国家电力设备落后，电力基础设施建设需求旺盛，公司有望分享发展红利。
• 海外项目：公司参与多个国家的电力项目，如塔吉克斯坦杜尚别热电厂、吉尔吉斯斯坦500kV输变电等，推动海外业务增长。
• 增长潜力：公司2016年海外营业收入达61.70亿元，海外业务仍处于快速增长期。

四、估值分析

• 当前估值：公司PE为16.47X，PB为1.40X，处于历史底部，明显低估。
• 行业对比：相比A股同行业公司，公司ROE为2.62%，盈利能力较强，但估值偏低。
• 投资建议：基于公司高成长预期和当前低估状态，首次给予“买入”评级。

风险提示

• 特高压建设进度：若特高压建设推进不及预期，可能影响公司业绩。
• 海外业务风险：若“一带一路”政策不及预期，海外业务发展可能受阻。
• 市场波动：市场不确定性增加，可能影响公司估值。

图表目录

• 图表1：特变电工主营业务
• 图表2：特变电工2016年主营业务收入占比
• 图表3：特变电工变压器部分产品列表
• 图表4：国家科学技术进步奖获奖情况
• 图表5：特变电工电新电缆部分产品列表
• 图表6：2016年电线电缆板块营收回升
• 图表7：电线电缆产品毛利率较低
• 图表8：输变电成套工程成为新亮点
• 图表9：输变电成套工程业务毛利率较高
• 图表10：我国特高压输电线路
• 图表11：特高压直流与交流输电区别
• 图表12：社会用电量增速
• 图表13：空气质量指数（AQI）监控
• 图表14：全国霾区预报
• 图表15：中国风力资源密度分布
• 图表16：中国太阳能资源分布图
• 图表17：2016年西北五省弃风电量与弃风率
• 图表18：2016年西北五省弃光电量与弃光率
• 图表19：“四直四交”工程
• 图表20：核心输变电设备在特高压建设中的成本占比
• 图表21：2015-2016年特高压输配电中标包数统计
• 图表22：特高压交流变压器市场格局
• 图表23：特高压换流变压器市场格局
• 图表24：特变电工2015-2016年中标特高压输配电项目包
• 图表25：“一带一路”政策主体构想
• 图表26：“一带一路”相关国家电力装机总容量
• 图表27：“一带一路”相关国家电力装机人均容量
• 图表28：全球主要国家2012年输配电损耗率对比
• 图表29：公司海外业务占比逐年升高
• 图表30：近几年海外业务增长速度
• 图表31：塔吉克斯坦杜尚别热电厂项目
• 图表32：吉尔吉斯斯坦脉达特卡—克明500kV输变电项目
• 图表33：公司PE历史走势
• 图表34：公司PB历史走势
• 图表35：同行业公司盈利能力与估值对比
• 图表36：特变电工可比公司估值表
• 图表37：特变电工P/E Band
• 图表38：特变电工P/B Band

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 投资逻辑：公司受益于特高压建设提速及“一带一路”政策，具备高成长性，当前估值明显低估，是布局输变电行业的优选标的。

总结

特变电工作为国内输变电行业龙头，凭借强大的技术实力和广泛的市场布局，将在特高压建设及“一带一路”政策推动下获得显著增长。当前估值处于历史底部，具备较高的投资价值，建议投资者关注。