20210812-浦银国际证券-中国有赞-08083.HK-GMV增长短期受阻_新零售表现亮眼_8页_1mb

报告摘要

中国有赞（8083.HK）在2021年第二季度面临收入不及预期的问题，同时全年GMV增长受到多重因素影响，导致增速放缓。尽管如此，公司在新零售领域表现突出，尤其是门店SaaS业务实现GMV同比增长翻倍，成为重要的增长点。

收入表现：
- 2Q21收入同比下降14.4%至3.86亿人民币，低于市场预期14.5%。
- 订阅解决方案业务同比下降4%至2.5亿人民币。
- 商家解决方案同比下降27%至1.57亿人民币，主要由于2月停止交易服务影响。
- 本季度净亏损达1.1亿人民币。
GMV增长受阻：
- 上半年GMV为481亿人民币，同比增长4%，但增速放缓。
- 二季度GMV同比下降3%至245亿人民币。
- 快手GMV贡献占比上半年为20%，预计同比下降40%~50%，并可能降至10%~15%。
- 微信小商店和直播带货的兴起导致部分中小商家流失，影响社交电商业务增长。
- 非快手渠道GMV同比增长34%，其中门店SaaS表现亮眼，贡献占比提升至25%。
新零售业务发展：
- 公司持续发力新零售，为不同行业提供解决方案。
- 推出ONE战略，提升大型零售商的线上线下数据融合服务能力。
- 推出K100计划，助力100家行业引领者实现数字化升级。
评级调整：
- 调整为“持有”评级，目标价下调至1.20港元，与现价基本持平。
- 2021-2022年收入预测分别下调22%和26%。
- 调整后目标PS分别为9.3x和6.7x，反映SaaS行业估值回调。

财务预测（人民币百万）：
- FY19: 营业收入1,169，经营利润-996，净利润-916
- FY20: 营业收入1,821，经营利润-563，净利润-546
- FY21E: 营业收入1,858，经营利润-768，净利润-668
- FY22E: 营业收入2,557，经营利润-534，净利润-510
- FY23E: 营业收入3,405，经营利润-430，净利润-426
盈利指标：
- 毛利率逐年提升，FY21E为61.5%，FY23E预计为63.8%。
- 经营利润率持续为负，FY21E为-41.3%，FY23E预计为-12.6%。
- 净利率持续为负，FY21E为-35.9%，FY23E预计为-12.5%。
投资风险：
- 过度依赖流量平台。
- 客户留存率不及预期。
- 竞争激烈，提价面临挑战。

盈利能力比率：
- FY19毛利率50.8%，FY20毛利率59.4%，FY21E毛利率61.5%。
- FY21E经营利润率-41.3%，FY23E经营利润率-12.6%。
- FY21E净利率-35.9%，FY23E净利率-12.5%。
现金流：
- FY21E经营现金流为-626百万港元。
- FY21E投资现金流为-37百万港元。
- FY21E融资现金流为532百万港元。
- FY21E现金及现金等价物净流量为-131百万港元。