20250903-东吴证券-食品饮料行业深度报告_白酒2025年中报总结_释放压力_见底可期_20页_1mb

白酒行业2025年中报总结与展望

核心结论

• 外需下行压力延续：2025年Q2白酒板块经营业绩承压，营收、净利增速转负，社零与餐饮消费同比增速边际收窄，高端、次高端酒批价下行，动销转化趋弱。
• 结构分层明显：高端酒有序降速，次高端与区域酒加速调整；区域酒龙头回款能力边际改善，但整体尚未见底。
• 利润承压：毛利率全面下探，毛销差同比下降，费用率波动较大，整体盈利能力承压。
• 重点推荐标的：泸州老窖、山西汾酒、珍酒李渡、古井贡酒、迎驾贡酒作为估值修复与业绩弹性领先标的。

关键数据解读

收入端

• 白酒板块Q1-2增速普遍下滑：2025年Q1白酒累计收入同比+0.3%，净利润同比下降0.9%；Q2单季收入同比下滑4.7%，净利润降幅扩大至7.3%。
• 高端方向：茅台、五粮液、泸州老窖单Q2增速分别为7.3%、0.1%、-8.0%，结构性下移显现。
• 次高端与区域：山西汾酒、水井坊、舍得酒Q2收入同比分别-31.4%、-56.6%、-3.4%，压力分化，区域酒整体收入下滑28.2%。

利润与毛利率

• 毛利率全面承压：25Q2板块毛利率同比下降0.19pct，次高端毛销差同比下滑3.23pct。
• 结构与费效拖累：产品动销疲软、货折加大、税率上行及费用控制博弈共同造成利润下行。

投资策略

• 聚焦修复节奏与弹性：参考历史经验，本轮行业复苏路径非简单高端→次高端轮动，优先中高端结构修复稳健、或具全国化/新品招商预期的个股。
• 推荐组合：
  • 高端逻辑：泸州老窖（结构优化，回款稳定）、山西汾酒（青20托底，结构致胜）。
  • 区域纵深：古井贡酒、迎驾贡酒（渠道稳健，Q2提速预期）。
  • 另类机会：珍酒李渡（增长确定性），低估值治理优化股（洋河股份、舍得酒业）。

风险提示

• 消费复苏放缓：政策持续性及经济回暖节奏低于预期。
• 竞争加剧：行业库存清理或导致价格体系紊乱，侵蚀盈利空间。