20251229-国投证券_香港_-_酒店+零售_双轮驱动_未来可期_31页_3mb

亚朵集团总结

核心内容

亚朵集团是一家以“生活方式”为品牌定位的中高端连锁酒店集团，通过“酒店+零售”双轮驱动实现快速增长。2024年全年收入为72.5亿元，同比增长55%；2025年前三季度收入为70.0亿元，同比增长35.6%。净利润分别为12.75亿元和11.4亿元，分别同比增长73%和20.7%。公司首次覆盖给予目标价51.2美元，“买入”评级，预计2025-2027年净利润分别为16.2亿元、20.6亿元和25.0亿元，对应每股收益分别为1.66美元、2.12美元和2.57美元。

主要观点

• 差异化定位：亚朵精准定位400-800元/晚价格带，主打“人文+阅读”体验，打造独特的中高端市场定位。
• 会员体系：会员规模从2020年的2500万增长至2025年9月的1亿，会员体系是提升用户粘性、增加复购率和降低获客成本的重要手段。
• 加盟模式：公司以加盟为主，门店数量达1948家，其中98.7%为加盟店，实现轻资产、快增长，同时提升盈利能力与资金效率。
• 零售业务：零售业务成为第二增长曲线，2019年收入为6400万元，2024年达到22亿元，占比提升至30.3%。主要品牌包括亚朵星球、萨和和Z2GO&CO，其中亚朵星球以深睡产品为核心，成为增长主力。
• 行业趋势：中国酒店行业正从高速扩张向高质量发展转型，中高端市场占比不断提升，连锁化率持续提高，行业集中度上升，头部企业通过并购和多品牌战略增强竞争力。

关键信息

1. 公司概况

• 亚朵集团以“生活方式”为核心，融合酒店与零售，提供丰富的场景体验。
• 公司拥有多个住宿品牌，包括亚朵酒店、亚朵S、亚朵轻居、亚朵X、萨和、A.T.House等，覆盖中端至高端市场。
• 截至2025年9月，公司门店总数为1948家，其中加盟门店占比高达98.7%。
• 零售业务收入从2019年的6400万元跃升至2024年的22亿元，成为新的增长引擎。

2. 股权结构

• 实控人为王海军，持股20.2%，拥有69.1%的投票权，对公司的重大决策具有决定性控制权。
• 携程集团为第二大股东，持股13.5%，在品牌导流和流量支持方面发挥重要作用。
• 其他股东包括德晖资本（6.2%）、OLP Capital（5.2%）等，合计持股54.9%。
• 公司设有股权激励计划，已授予约2978万股，占总股份约7.2%。

3. 历史发展

• 2013年创立，2015年开启品牌多元化战略，2018年推出零售品牌Atour Market。
• 2022年在美国纳斯达克成功上市，成为中国“新住宿经济第一股”。
• 过去几年门店数量快速扩张，尤其以亚朵旗舰酒店增长最快。

4. 业务模式

• 酒店业务：以加盟为主，辅以少量直营，提供多样化的住宿体验，包括深睡、艺术、文化融合等。
• 零售业务：通过酒店场景嵌入零售产品，包括睡眠产品、香氛个护、出行用品等，构建“体验即种草，种草即购买”的闭环。
• 会员体系：通过A-Card会员体系，提供房价优惠、早餐券、延时券、升房券等权益，提升客户忠诚度与复购率。

5. 财务表现

• 收入增长：2023年净收入46.66亿元，同比增长106.2%；2024年净收入72.48亿元，同比增长55.3%；2025年前三季度净收入70.0亿元，同比增长35.6%。
• 盈利能力：2023年净利润7.37亿元，同比增长652%；2024年净利润12.75亿元，同比增长73%；2025年前三季度净利润11.4亿元，同比增长20.7%。
• 毛利率与净利率：毛利率从2022年的30.18%逐步提升至2025年前三季度的42.1%，净利率从2022年的4.25%提升至2025年前三季度的16.64%。
• 市盈率与市净率：2025年12月市盈率降至16.4，市净率降至6.7，显示估值逐步回归合理区间。

6. 行业分析

• 行业趋势：中国酒店行业从高速扩张向高质量发展转型，中高端市场占比提升，连锁化率提高，行业集中度增强。
• 供需平衡：行业供给持续增加，平均房价有所下降，但RevPAR在2025年三季度已有所收窄，竞争可能趋于缓和。
• 并购整合：头部企业通过并购整合提升市场份额，如锦江集团、华住集团、首旅酒店等，形成CR3市占率52.6%，CR10市占率67.8%。

7. 风险提示

• 行业竞争加剧，RevPAR表现不及预期。
• 消费需求不及预期，可能影响公司增长速度。

未来展望

亚朵集团凭借差异化定位、高活性会员生态、轻资产加盟模式和零售业务的快速增长，展现出强劲的增长潜力。随着中高端市场占比提升和行业集中度增强，公司有望在未来持续扩大市场份额，实现更高的盈利能力和品牌影响力。