20210207-中泰证券-银行基本面研究系列_制造业复苏是银行资产质量的核心变量_18页_1mb

银行行业资产质量与投资逻辑分析总结

核心内容

本报告分析了银行资产结构与资产质量，指出制造业复苏是银行资产质量的核心变量。同时，探讨了基建与地产行业的系统性风险，零售信贷在疫情中的表现，以及银行股的投资逻辑。

主要观点

• 银行资产结构：银行主要授信群体包括基建、地产、工商业（制造业+批零）和零售信贷，分别占比总贷款的27.4%、37.4%、13.9%和13.2%，合计占银行总信贷的92%。
• 资产质量预期：由于基建和地产占比过高，市场担忧系统性风险，给予银行估值折价。但银行已计提充分拨备，实际不良率较低。
• 制造业复苏：制造业正处于新一轮扩张期，经济结构更加均衡。经历了完整的信贷周期，当前处于存量风险消化后期，未来对银行不良的贡献度下降。
• 基建与地产风险：这两个行业对经济增长具有系统重要性，涉及地方政府信用风险和系统性风险，但整体可控，区域分化明显。
• 零售信贷韧性：零售信贷经受住了疫情考验，仍处于成长期，行业周期向上，资产质量稳定。

关键信息

银行资产质量

• 估值隐含不良率：当前股价对应20年PB估值隐含不良率在6% - 23%之间，港股银行隐含不良率在8% - 30%之间，而实际不良率在1% - 2.2%之间。
• 拨备覆盖率与拨贷比：多数上市银行拨备覆盖率和拨贷比持续提升，显示银行对风险的应对能力增强。
• 风险分化：高不良率与高资产负债率的区域（如东三省、甘肃、山东等）风险较高，而低不良率与低资产负债率的区域（如北京、上海、江苏等）安全边际更高。

制造业发展

• 信贷周期：制造业经历了加杠杆、信用收紧、坏账爆发的完整周期，当前处于风险出清后期。
• 新增信贷贡献下降：制造业和批零业对银行不良的增量贡献逐年下降，2010年约为30%，2018年已降至不到2个点。
• 经济结构优化：制造业复苏有助于经济结构更均衡，降低系统性风险。

基建与地产风险

• 系统性风险：基建和地产是系统性风险的主要来源，涉及地方政府信用风险。
• 政策调控：近年来监管政策趋严，限制地产融资，推动去金融化，控制基建贷款规模。
• 区域分化：不良包袱较重的区域在信贷收紧背景下可能出现“点”上的风险，但整体可控。

零售信贷表现

• 成长期特征：零售信贷仍处于成长期，消费对经济增长的驱动仍有空间。
• 风险暴露与消化：零售信贷经历了加杠杆、共债风险暴露、不良消化处置期，当前处于处置后期。
• 信贷增速与逾期：信用卡与消费贷增速较快，但占比仍较低（合计不到10个点），相比美国龙头银行仍有提升空间。

投资建议

• 核心投资逻辑：宏观经济是银行股投资的核心逻辑，短期关注“量”，中长期关注“结构”。
• 推荐个股：中长期继续推荐宁波银行、招商银行、兴业银行和平安银行，近期可重点关注低估值品种江苏银行、南京银行和光大银行。
• 风险提示：经济下滑超预期、疫情影响超预期。

结构分析

一、银行资产结构与资产质量预期

• 信贷结构主要由基建、地产、工商业和零售信贷构成。
• 市场担忧系统性风险，导致银行估值折价，但银行拨备充足。
• 不同银行的不良率和估值隐含不良率差异较大，需关注个体差异。

二、制造业（工商业）：处于扩张期，让经济结构更均衡，存量风险总体出清

• 制造业进入新一轮补库存周期，经济结构更加均衡。
• 制造业经历了完整的信贷周期，当前处于风险出清后期。
• 制造业与批零业对不良的增量贡献下降，未来风险可控。

三、基建与地产的资产质量：主要是系统性风险，政府隐形兜底

• 基建与地产是系统性风险的主要来源，涉及地方政府信用风险。
• 政策持续调控，限制地产融资，推动去金融化。
• 资金向经济发达地区集中，区域风险分化明显。

四、零售信贷：经受住了疫情的考验

• 零售信贷仍处于成长期，消费对经济增长仍有推动作用。
• 零售信贷经历了风险暴露与消化，当前处于处置后期。
• 信用卡与消费贷占比仍较低，未来有提升空间。

五、银行板块投资建议

• 推荐关注宁波银行、招商银行、兴业银行和平安银行等核心资产。
• 低估值品种如江苏银行、南京银行和光大银行近期值得关注。
• 需警惕经济下滑和疫情影响带来的风险。