20180911-华泰证券-盈利能力视角下的汽车股投资方法论研究_从行业周期与产品周期看车企盈利_21页_1mb

行业研究总结：交运设备行业与汽车股投资

核心内容

本报告主要分析了交运设备行业，特别是汽车行业的周期性与盈利能力，探讨了汽车股投资的关键在于把握净利增速变化，其中毛利率是核心变量。报告指出，行业景气周期和产品周期共同影响车企毛利率波动，而国内乘用车销量增速中枢面临下移压力，但换购需求和豪华车销售有望成为新的增长点。

主要观点

• 汽车股投资择时的关键在于净利增速：汽车股的市盈率倍数和相对收益与其净利增速高度相关，因此把握净利增速变化是投资的关键。
• 毛利率为核心变量：毛利率的波动由行业景气周期和车企产品周期共同决定，因此分析毛利率变化对投资决策至关重要。
• 国内乘用车销量增速中枢下移：由于东部核心省市“汽车密度”渐趋饱和，首购需求减少，换购需求增加，预计未来销量增速将有所下降。
• 换购需求稳定支撑销量：预计2018-2020年换购比例将从28.6%提升至38.5%，从而稳定支撑乘用车销量维持3.5%以上增速。
• 自主品牌受益于产品周期与SUV热销：自主品牌如上汽、广汽、吉利、长城等在产品周期与SUV热销方面表现突出，毛利率与海外车企接近。
• 豪华车销量增速高于行业总体：随着换购比例提升，豪华车销量增速有望持续高于乘用车行业总体，成为新的增长点。
• 投资建议：推荐关注优质自主品牌如上汽集团、广汽集团、长城汽车，以及豪华车销售服务商如广汇汽车。

关键信息

行业周期与产品周期对毛利率的影响

• 行业景气周期上行时，厂商定价权提升，销量增加，单车分摊固定成本降低，从而提升毛利率。
• 跨国车企的毛利率受全球行业周期与产品周期共同影响，如大众通过平台化战略提升销量与毛利率，通用通过高端化车型提升毛利率。
• 单车营业成本波动与单车营收高度相关，但并非毛利率的关键影响因素。

国内乘用车市场分析

• 东部核心省市：汽车密度渐趋饱和，未来首购需求减少，换购需求增加。
• 中西部省市：汽车渗透率与汽车密度仍有较大提升空间，未来可能成为乘用车销量增长的重要来源。
• 换购比例：预计2018-2020年换购比例将提升至38.5%，有助于维持销量增速。

自主品牌表现

• 长城汽车：受益于SUV产品周期，毛利率先增后降，但销量增速仍高于行业平均水平。
• 广汽集团：凭借GS4、GS8等超级单品推动销量增长，毛利率维持正增长。
• 吉利汽车：新车密集投放，销量持续增长，毛利率稳中有升。
• 上汽集团：合资与自主品牌共同发力，2017年毛利率回升。

豪华车市场趋势

• 十大主流豪华品牌销量复合增速为16.41%，显著高于乘用车行业总体。
• 预计2018-2020年豪华车销量将分别达289.66/328.33/364.32万辆，占乘用车销量比例将提升至10.78%、11.77%、12.59%。

重点推荐

风险提示

• 国内乘用车销量不及预期：可能由于消费者购买力下降。
• 豪华车销量不及预期：可能由于换购数量不及预期或消费需求不振。
• 优势自主品牌销量不及预期：可能由于后续产品投放效果不佳。

免责声明

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