20181016-华泰证券-顺络电子-002138.SZ-喜迎5G良机_加速推进国产替代_33页_3mb

顺络电子首次覆盖报告总结

核心内容

顺络电子（002138）是一家专注于片式电子元件研发、生产和销售的高新技术企业，已从元件供应商向解决方案提供者升级。公司产品线涵盖叠层片式电感器、绕线片式电感器、共模扼流器、压敏电阻器、LC滤波器、各类天线、NFC磁片、无线充电线圈组件、电子变压器等，广泛应用于通讯、消费电子、汽车电子等领域。

主要观点

• 5G与国产替代机遇：随着5G商用推进，顺络作为国际一线片感品牌，受益于基站建设、终端升级及IoT渗透，有望实现产品品类扩张与业绩增长。
• 品牌集中度提升：国内智能手机市场向头部品牌集中，为顺络等优质供应商带来更大市场空间，同时被动元件缺货涨价背景下，国产替代进程加速。
• 盈利能力领先：2017年顺络整体毛利率达33.48%，净利率达17.31%，高于全球主要厂商，具备竞争优势。
• 技术积累与产能扩张：公司自2007年上市以来持续进行产能扩张，2018年片式电感年产能超800亿只，其中小型化尺寸占比达60%-70%。
• LTCC技术布局：通过收购信柏陶瓷，公司掌握了电子陶瓷从粉料到下游加工的完整技术链，强化LTCC天线与滤波器布局，契合5G时代小型化与集成化趋势。
• 汽车电子布局：公司深耕汽车电子领域近十年，产品满足AEC-Q200标准，已进入博世、法雷奥、电装等国际一线汽车零部件厂商供应链。

关键信息

财务预测与估值

• 盈利预测：2018-2020年EPS分别为0.62元、0.77元、0.99元，净利润分别为5.07亿元、6.27亿元、8亿元。
• 估值：参考行业平均20.7倍PE，结合公司盈利能力与市场地位，给予2018年25-28倍PE估值，对应目标价15.6-17.47元。
• 投资评级：首次覆盖给予“增持”评级。

市场与行业趋势

• 5G市场潜力：预计2019年开启5G大规模建设，2020年全面商用，带动射频前端市场扩容，电感需求将显著提升。
• IoT应用拓展：5G技术推动物联网普及，智能家居、可穿戴设备等终端市场快速增长，为电感带来新应用场景。
• 国产替代加速：在中美贸易摩擦背景下，国内被动元件行业加速国产替代，顺络凭借技术优势与客户结构优化，有望抢占市场份额。

技术与产品优势

• 片式电感技术：公司具备01005尺寸高Q特性射频电感量产能力，产品满足高集成化需求，具有竞争优势。
• LTCC技术：公司掌握LTCC工艺，可生产高可靠性、小型化的天线与滤波器，助力射频前端集成化。
• 汽车电子应用：公司产品满足ISO/TS16949与AEC-Q200标准，应用于倒车雷达、电池管理系统等，市场前景广阔。

风险提示

• 国产替代进度低于预期：可能影响公司市场份额和盈利能力。
• 5G商用进度低于预期：可能影响行业增长速度及公司业绩表现。

重要图表与数据

• 图表1：顺络电子产品目录
• 图表2：截至18H1公司股权结构
• 图表3：2017年公司营收同比增长14.47%
• 图表4：2017年公司归母净利润同比下滑4.97%
• 图表5：18Q2营收同比增长40.45%
• 图表6：18Q2归母净利润同比增长14.19%
• 图表7：18Q2单季毛利率提升至35.77%
• 图表8：18Q2单季净利率为19.82%
• 图表9：电感感抗表达式
• 图表10：电感在音频分频网络中的应用
• 图表11：电感在半导体收音机中的选频与阻流应用
• 图表12：叠层片式电感示意图
• 图表13：绕线片式电感示意图
• 图表14：片式电感与插装式电感性能对比
• 图表15：公司自2007年上市后的四次扩产
• 图表16：全球电感市场规模预计达37.5亿美金
• 图表17：2017年顺络全球电感市占率6.69%
• 图表18：片式电感的供应链关系
• 图表19：2017年11月-2018年国内智能机月产量下滑
• 图表20：国内智能手机市场品牌集中度提升
• 图表21：全球主要被动元件厂商均在中国大陆设厂
• 图表22：MLCC交货周期持续走高
• 图表23：片阻交货周期迅速拉升
• 图表24：2017年顺络毛利率33.48%
• 图表25：2017年顺络净利率17.31%
• 图表26：5G较4G传输能力全面提升
• 图表27：2019年5G预商用，规模建设有望开启
• 图表28：2017年全球移动通信行业生产总值3.6万亿美金
• 图表29：全球移动通信行业GDP贡献率4.5%
• 图表30：我国5G技术研发试验三阶段规划
• 图表31：2017年全球5G发展进度排名
• 图表32：手机射频前端结构示意图
• 图表33：2020年智能手机电感器需求量预计超916亿只
• 图表34：手机和WiFi射频前端市场预计2023年达352亿美元
• 图表35：三星Galaxy系列射频前端BOM成本提升
• 图表36：射频前端集成度提升趋势
• 图表37：MLCC出货量走势图
• 图表38：智能手机单机电感价值量提升
• 图表39：顺络01005尺寸HQ0402Q系列电感参数
• 图表40：2017年全球智能家居销售额2932亿美金
• 图表41：2017年全球可穿戴设备销售额183亿美金
• 图表42：先进陶瓷性能分类
• 图表43：信柏电子陶瓷产品示意图
• 图表44：信柏家居陶瓷产品示意图
• 图表45：信柏陶瓷粉体产品示意图
• 图表46：LTCC结构示意图
• 图表47：LTCC生产工艺流程
• 图表48：采用LTCC工艺的单极天线示意图
• 图表49：LTCC天线的多层分布结构
• 图表50：蓝牙模块LTCC倒F天线示意图
• 图表51：顺络2009年推出的双频天线开关模块
• 图表52：LTCC滤波器计算机模型
• 图表53：顺络2011年推出的叠片式平衡滤波器
• 图表54：2018年7、8月我国汽车产量同比下滑
• 图表55：2018年7、8月我国新能源汽车产量同比增长
• 图表56：自动驾驶五级标准
• 图表57：2017年全球汽车电子市场规模2070亿美金
• 图表58：2017年国内汽车电子市场规模795亿美金
• 图表59：汽车电子产业链构成
• 图表60：2017年全球汽车零部件百强榜

公司亮点

• 行业领先地位：公司为国内第一大片式电感厂商，全球市场份额位居前列。
• 技术实力雄厚：具备自主知识产权的高端电感及LTCC技术，产品满足国际标准。
• 客户结构优质：已进入华为、小米、OPPO、vivo等国内一线3C品牌及高通、博通等国际芯片设计大厂供应链。
• 产业链布局完善：通过收购信柏陶瓷，公司实现从陶瓷粉体到下游产品的完整布局，增强技术壁垒。
• 汽车电子突破：在汽车电子领域深耕多年，产品已进入国际一线汽车零部件厂商供应链，未来放量可期。

总结

顺络电子凭借其在片式电感领域的领先地位、技术积累及产业链布局，有望在5G及国产替代背景下实现业绩增长与市场扩张。公司积极拓展汽车电子、物联网等新领域，产品结构持续优化，盈利能力领先全球大厂。随着5G建设加速，公司迎来新的发展机遇，具备良好的投资价值。