20161103-华泰证券-出境游专题报告_杜邦分析看三大出境旅行社龙头_13页_1mb

行业研究总结：出境游旅行社ROE差异分析

核心内容

本报告对2015年众信旅游、凯撒旅游和广之旅三家出境游旅行社的ROE进行了杜邦分析，揭示了它们在盈利能力、资产运营效率和财务杠杆方面的差异。通过比较各公司的财务指标，分析其盈利路径与未来发展趋势。

主要观点

ROE差异显著

• 2015年ROE排名为：广之旅（32.69%） > 凯撒旅游（12.52%） > 众信旅游（11.94%）。
• 广之旅的ROE主要得益于较高的财务杠杆，而众信和凯撒则通过降低负债率、提升盈利能力和资产运营效率来改善ROE。

凯撒净利率领先

• 凯撒旅游的销售净利率为4.17%，高于众信旅游（2.23%）和广之旅（1.15%）。
• 凯撒旅游的毛利率为19.37%，主要得益于其较高的零售业务占比（70.14%）和海航资源带来的采购议价能力。
• 凯撒旅游在2015年引入配餐业务，提高了整体毛利率。

众信旅游费用管控能力最优

• 众信旅游销售费用率最低，且在2015年之后有所下降。
• 众信旅游的毛利率较低，主要由于其较高的出境游批发业务占比（69.81%）和较低的零售业务毛利率（15.27%）。
• 众信旅游通过线上、线下渠道优化，有效控制了成本。

广之旅零售业务为主，但毛利率较低

• 广之旅以零售业务为主，但整体毛利率为11.15%，排名第二。
• 广之旅的毛利率较低，主要因为其国内游业务占比27.05%和港澳台业务占比19.38%。
• 广之旅的货币资金占流动资产比例较低，表明其对上游资源端的议价能力较弱。

总资产周转率高，体现运营能力

• 三家公司的总资产周转率均较高，表明其运营效率强。
• 广之旅的总资产周转率最高（3.54倍），凯撒旅游次之（1.40倍），众信旅游最低（2.60倍）。
• 流动资产周转率方面，众信旅游和广之旅表现较好，凯撒旅游相对较低。

应收账款与预付账款周转率

• 众信旅游的预付账款周转率最高，表明其对上游资源的议价能力较强。
• 凯撒旅游和广之旅的应收账款周转率较高，但凯撒旅游表现更佳，反映其对下游渠道的控制力更强。
• 众信旅游的预收账款周转率最高，表明其在零售业务中的客户黏性较高。

负债结构分析

• 三家公司几乎无长期负债，主要依赖流动负债，包括应付账款和预收账款。
• 广之旅的负债率最低，主要因为其未上市，且无短期借款。
• 众信旅游和凯撒旅游的短期借款占比较高，反映其业务快速扩张的需求。

关键信息

ROE构成分析

• ROE = 销售净利率 × 总资产周转率 × 权益乘数
• 广之旅的权益乘数最高，但销售净利率最低。
• 凯撒旅游的销售净利率最高，但总资产周转率最低。
• 众信旅游的权益乘数最低，其余指标处于中位。

未来盈利能力提升路径

1. 优化产品结构：提升零售业务占比，开发主题产品，提高产品单价。
2. 加强供应链管控：通过产业链纵向一体化和资源整合，提升毛利率。
3. 提升人效：加强信息化建设，优化内部架构和人员素质，降低获客成本。

风险提示

• 国际安全因素风险
• 整合不达预期风险
• 人民币短期急剧贬值风险

图表目录

• 表格1：三家公司ROE水平
• 表格2：三家公司销售净利率
• 表格3：三家公司整体毛利率分析
• 表格4：三家公司出境游业务毛利率对比
• 表格5：众信旅游2015年业务结构
• 表格6：凯撒旅游2015年业务结构
• 表格7：广之旅2015年业务结构
• 表格8：广之旅按目的地划分业务结构
• 表格9：三家公司销售、管理、财务费用率情况
• 表格10：三家公司总资产周转率
• 表格11：三家公司流动资产周转率
• 表格12：三家公司资产结构
• 表格13：三家公司资产结构百分比
• 表格14：三家公司应收账款、预付账款财务指标
• 表格15：三家公司应付账款、预收账款财务指标
• 表格16：三家公司权益乘数
• 表格17：2015年三家公司负债结构
• 表格18：三家公司可比资产负债率
• 表格19：2015年三家旅行社影响ROE因素比较

结论

通过杜邦分析，可以看出广之旅、凯撒旅游和众信旅游在盈利能力、资产运营效率和财务杠杆方面存在显著差异。凯撒旅游在销售净利率方面表现最佳，众信旅游在费用管控和预付账款周转率方面表现突出，广之旅则在财务杠杆和总资产周转率方面具有优势。未来，三家公司可以通过优化产品结构、加强供应链管控和提升人效等方式进一步提升盈利能力。