20161103-华泰证券-出境游专题报告：杜邦分析看三大出境旅行社龙头_14页_1mb

行业研究报告总结：出境游旅行社龙头ROE分析

核心内容概述

本报告对2015年众信旅游、凯撒旅游及广之旅（拟注入岭南控股）三家出境游旅行社的ROE（净资产收益率）进行了杜邦分析，探讨其盈利能力差异的原因，并提出了提升盈利的路径建议。报告指出，广之旅的ROE最高（32.69%），凯撒旅游次之（12.52%），众信旅游最低（11.94%）。分析表明，ROE差异主要由销售净利率、总资产周转率和权益乘数的差异所导致。

主要观点与关键信息

1. ROE差异分析

• 广之旅：权益乘数和总资产周转率最高，但销售净利率最低。
• 凯撒旅游：销售净利率最高，但总资产周转率最低。
• 众信旅游：权益乘数最低，其余指标处于中位。

2. 销售净利率分析

• 凯撒旅游销售净利率为4.17%，众信旅游为2.23%，广之旅为1.15%。
• 销售净利率差异主要与产品结构、销售能力、采购议价能力有关。
• 众信旅游毛利率较低主要由于出境游批发业务占比高（69.81%）。
• 凯撒旅游毛利率较高，得益于其高比例的零售业务（70.14%）和海航资源支持。
• 广之旅毛利率为11.15%，受国内游业务（27.05%）和港澳台目的地收入（19.38%）拖累。

3. 资产周转率分析

• 三家公司的总资产周转率均较高，反映其较强的运营能力和资金利用率。
• 广之旅2015年总资产周转率最高（3.54倍），凯撒旅游次之，众信旅游最低。
• 流动资产周转率方面，众信旅游与广之旅接近，表现出良好的资金利用效率。
• 预付账款周转率反映对上游资源的议价能力，众信旅游表现最佳，其次是凯撒旅游，广之旅最低。

4. 负债结构分析

• 三家公司负债结构以应付账款和预收账款为主，几乎无长期负债。
• 广之旅的权益乘数最高（8.00倍），是其ROE较高的主要原因。
• 众信旅游和凯撒旅游的权益乘数较低，主要由于其上市后负债率下降。

5. 提升盈利能力路径

• 优化产品结构：提高零售产品占比，开发主题产品，提升产品单价和毛利率。
• 加强供应链管控：提升对上游资源的议价能力，降低采购成本。
• 费用管控：降低获客成本，提升人效，包括信息化建设、内部架构优化和人员素质提升。
• 资产周转率提升：通过信用评估和供应链金融服务，提升周转率的同时控制风险。

关键数据对比

风险提示

• 国际安全因素风险：旅游目的地安全状况可能影响业务。
• 整合不达预期风险：广之旅即将注入岭南控股，整合效果不确定。
• 人民币短期急剧贬值风险：可能影响出境游成本和利润。

行业评级

• 社会服务：增持（维持）
• 旅游综合Ⅱ：增持（维持）

结论

本报告通过杜邦分析揭示了三家出境游旅行社在ROE上的差异，指出凯撒旅游的净利率领先，众信旅游的费用控制能力较强，广之旅则依靠高杠杆获得较高ROE。未来提升盈利能力的关键在于优化产品结构、加强供应链管控、提升人效及合理控制资产周转率。