电力行业三季报综述：成本改善主导火电盈利提升，来水充沛拉动水电业绩回正-20201104-长江证券-41页_2mb

电力行业三季报综述总结

核心内容

2020年前三季度，电力板块整体表现稳健，实现营业收入7451.80亿元，同比减少2.78%；实现净利润818.79亿元，同比增长21.96%；毛利率为23.98%，同比上升2.57个百分点。其中，火电板块表现突出，实现营收6374.44亿元，同比减少4.45%；归母净利润502.56亿元，同比增长36.31%；毛利率为20.84%，同比上升2.99个百分点，主要受益于煤价中枢回落及用电需求边际回暖。水电板块营收729.49亿元，同比增长4.34%；归母净利润303.74亿元，同比增长4.91%；毛利率为58.43%，同比下降1.42个百分点，主要由于汛期来水充沛，弥补了上半年的不足。地方电网板块营收347.87亿元，同比增长17.99%；归母净利润12.49亿元，同比减少4.86%；毛利率为9.31%，同比下降1.10个百分点，主要受益于三峡水利资产重组带来的规模扩张。

主要观点

• 火电盈利改善：火电板块盈利显著提升，主要归因于煤价下降和用电需求边际回暖。尽管发电量同比下降0.3%，但归母净利润同比增长36.31%，毛利率上升2.99个百分点。三季度煤价虽有所上行，但仍低于去年同期，带动业绩大幅增长。
• 水电业绩回正：水电板块在汛期来水充沛的带动下，实现营收和业绩的双增长。尽管毛利率有所下降，但整体表现稳健，具备良好的投资防御性。
• 地方电网分化：地方电网板块因三峡水利资产重组，营收和净利润均实现增长，但整体毛利率下降，主要受销售电价下滑影响。
• 估值分析：截至2020年10月30日，电力板块PE为15.63，低于近3年和近5年的均值；PB为1.24，低于历史均值。水电板块估值处于较高水平，而火电和电网板块则处于历史低位，反映市场对其未来增长的预期。

关键信息

火电板块

• 营业收入：6374.44亿元，同比减少4.45%
• 归母净利润：502.56亿元，同比增长36.31%
• 毛利率：20.84%，同比上升2.99个百分点
• 主要驱动因素：煤价中枢回落，用电需求边际回暖
• 重点公司：华能国际、华电国际、国投电力等，均实现显著业绩增长

水电板块

• 营业收入：729.49亿元，同比增长4.34%
• 归母净利润：303.74亿元，同比增长4.91%
• 毛利率：58.43%，同比下降1.42个百分点
• 主要驱动因素：汛期来水充沛，对冲上半年的不足
• 重点公司：长江电力、三峡水利等，均表现优异

地方电网板块

• 营业收入：347.87亿元，同比增长17.99%
• 归母净利润：12.49亿元，同比减少4.86%
• 毛利率：9.31%，同比下降1.10个百分点
• 主要驱动因素：三峡水利资产重组，规模扩大
• 重点公司：三峡水利，业绩显著提升

投资建议

• 火电：推荐业绩对煤价敏感性较高的公司，如华电国际、华能国际、国投电力
• 水电：推荐行业龙头，如长江电力，具备长期成长空间
• 地方电网：推荐三峡水利，受益于资产重组和电改扩张

风险提示

• 电力供需恶化：可能导致电力价格波动
• 煤炭价格上涨：影响火电成本，压缩利润空间
• 来水波动：影响水电发电量和业绩稳定性

图表目录

• 图1：2020年1-9月全社会用电量同比增长1.3%
• 图2：2020年1-9月全国电源新增生产能力同比增长11.91%
• 图3：2020年前三季度电力板块营收同比减少2.78%
• 图4：2020年前三季度电力板块归母净利润同比增加21.96%
• 图5：2020年前三季度电力板块毛利率同比上升2.57个百分点
• 图6：2020年前三季度电力板块期间费用率同比下降0.39个百分点
• 图7：2020年前三季度CJ电力板块ROE同比上升0.54个百分点
• 图8：2020年前三季度CJ电力板块ROA同比上升0.38个百分点
• 图9：电力板块整体PE走势
• 图10：电力板块PE与历史估值中枢
• 图11：电力板块PB与历史估值中枢
• 图12：电力子板块PE走势
• 图13：电力子板块PB走势
• 图14：2010年以来电力子板块估值箱线图
• 图15：2020年三季度电力板块营收同比增加1.77%
• 图16：2020年三季度电力板块归母净利润同比增加40.41%
• 图17：2020年三季度电力板块毛利率同比增加3.66个百分点
• 图18：2020年三季度电力板块期间费用率同比减少1.00个百分点
• 图19：2020年三季度CJ电力板块ROE同比增加0.63个百分点
• 图20：2020年三季度CJ电力板块ROA同比增加0.24个百分点

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总结

2020年前三季度，电力行业在成本改善和来水充沛的双重因素下，实现了盈利的显著提升。火电板块因煤价下降和需求回暖，盈利增长显著；水电板块受益于充沛的来水，业绩回正；地方电网板块则因资产重组而业绩提升。整体来看，电力行业具备稳健的盈利能力和良好的投资防御性，值得重点关注。