20150508-财富证券-2014年年报及2015年一季报分析_A股盈利能力继续下滑_期待政策进一步宽松_13页_732kb

信用债策略报告总结

核心内容

本报告通过对2014年年报及2015年一季报的分析，结合高频数据，探讨了当前A股市场的盈利能力变化、行业表现及信用债的投资价值。报告指出，A股整体盈利能力持续下滑，但下滑幅度有所收窄，经济结构呈现“脱实向虚”趋势，信用债市场在宽松政策环境下有进一步下行空间。

主要观点

• A股盈利能力持续恶化：2015年一季度A股整体ROE为2.91%，较2014年同期下降0.40个百分点，显示盈利能力仍在下滑。
• 行业分化明显：非银金融利润增速提升，而中上游行业持续寻底，整体经济呈现“脱实向虚”特征。
• 去杠杆是ROE下滑主因：虽然净利率有所改善，但周转率下降，杠杆率大幅下滑37.96个百分点，表明企业去杠杆进程加速。
• 经营性现金流改善：A股经营性现金流净流入持续改善，但部分行业如建筑材料和农林牧渔表现不佳。
• 房地产销售改善显著：4月房地产销售面积同比增速超20%，主要受益于降息降准政策，但后续持续性仍需观察。
• 信用债收益率下行：1年期短融、5年中票及5年企业债收益率均有明显下行，信用利差收窄，显示市场对信用债的偏好增强。
• 宽松政策预期增强：中央政治局会议强调稳增长政策，市场对进一步宽松政策有较强预期，信用风险大面积爆发可能性较低。

关键信息

一、A股盈利能力分析

• 收入与利润增速：

  • 2015年一季度A股收入同比增长-0.11%，利润同比增长3.89%。
  • 2014年A股收入同比增长6%，利润同比增长6.46%。
  • 整体来看，收入和利润增速持续下滑。

• ROE变化：

  • 2015年一季度全A股ROE为2.91%，2014年为11.85%，显示盈利能力持续恶化。
  • ROE下滑幅度收窄，说明下行压力有所缓解。

• 行业ROE表现：

  • 近半数行业ROE低于人民币贷款加权平均利率（6.77%）。
  • ROE持续改善的行业包括非银金融、交通运输、纺织服装、综合、计算机、轻工制造和通信。
  • 中上游行业ROE普遍下滑，显示整体经济结构问题。

• ROE拆解：

  • 净利率同比提升0.35个百分点。
  • 周转率同比下降0.5个百分点。
  • 杠杆率下降37.96个百分点，去杠杆成为ROE下滑的主要原因。

二、高频数据跟踪

• 上游行业：

  • 动力煤、铁矿石和基本金属价格在4月有所回升，可能与春节延迟和宽松政策预期有关。

• 中游行业：

  • 水泥价格持续下行，钢材价格小幅反弹后继续走低。

• 下游行业：

  • 房地产销售面积4月同比增速超20%，环比改善明显，主要受降息降准影响，但后续持续性尚待观察。

三、信用债策略

• 信用债收益率下行：

  • 1年期短融收益率分别下行64BP、89BP和96BP。
  • 5年中票收益率分别下行39BP、49BP和67BP。
  • 5年企业债收益率分别下行44BP、54BP和54BP。
  • 信用利差收窄，AAA级、AA+级和AA-级中票信用利差分别为111BP、166BP和351BP，较3年均值低36BP、28BP和4BP。

• 市场预期：

  • 市场对进一步宽松政策预期增强，地方债务供给问题有望通过货币宽松解决。
  • 信用风险大面积爆发可能性不大，二季度信用债收益率仍有进一步下行空间。

投资建议

• 信用债投资价值提升：在当前宽松政策环境下，信用债收益率有望继续下行，低评级券种表现更为突出。
• 关注房地产销售改善持续性：虽然4月销售面积增长显著，但后续是否持续仍需关注政策效果及市场反应。
• 行业分化持续：非银金融、公用事业、交通运输等下游行业表现相对较好，而中上游行业仍面临较大压力。

投资评级系统

免责声明

本报告仅供财富证券内部客户及员工使用，不构成任何投资建议。投资者应自行关注相关信息的更新或修改，市场有风险，投资需谨慎。