20221207-财通证券-新制造系列（一）_掘金国产朱格拉周期_卖铲人__36页_2mb

制造业宽信用周期分析总结

核心内容概述

本报告分析了当前制造业宽信用周期的启动及发展趋势，指出今年下半年是新一轮制造业宽信用周期的起点。结合金融机构贷款投向、上市银行财报及上市制造业财报数据，制造业宽信用趋势显著，尤其是在工业机器人、光伏设备、半导体设备等细分领域。报告提出“淘金人”与“卖铲人”的概念，认为“卖铲人”更受益于宽信用政策，且相对免疫于终端景气下行风险。

主要观点

1. 制造业宽信用周期启动

• 周期特征：制造业宽信用周期通常为3年，其中2年上行、1年下行。
• 数据支撑：2022年H2制造业中长期贷款增速达30.8%，上市银行制造业贷款余额增长12.7%，代表性制造业借款取得现金TTM同比增速从-0.5%上升至20.6%。
• 趋势信号：制造业在手现金/总资产创2011年以来新高，表明资本开支空间充足。

2. 逆周期宽信用与景气周期的矛盾

• 政策导向：各部委出台多项政策，包括设备更新改造专项支持、制造业中长期贷款支持、小微企业缴税/还贷支持，形成一揽子宽信用措施。
• 市场分歧：当前制造业宽信用与景气周期下行存在背离，这与2016年的市场情形类似。
• 预期差：制造业行情可能跟随宽信用上行，而非终端景气周期，因此“卖铲人”成为重点推荐方向。

3. 推荐“卖铲人”行业

• 受益逻辑：受益于“淘金人”宽信用，且相对免疫于终端景气下行。
• 细分领域：
  • 下游“淘金人”景气稳定：如太阳能、锂电池、核电、光伏设备等。
  • 大型国企主导：如集成电路、火电/电网、核电、房建基建、港口、航空、石油、船舶等。
  • 其他细分宽信用行业：如速冻食品、安防、风电、医疗器械、信创基础设施等。

关键信息

4. 财务指标验证“卖铲人”景气逻辑

• 筹资与借款增长：部分“淘金人”龙头筹资和借款取得现金TTM同比增速显著提升，表明资本开支增加。
• 预收账款与合同负债：部分“卖铲人”龙头的“预收账款+合同负债”占总资产比例上升，反映订单增加。
• 盈利预期上修：部分“卖铲人”在三四季度出现盈利预期上调，显示其景气逻辑成立。

5. 历史回顾与对比

• 三轮制造业宽信用周期：2012-2014年、2015-2017年、2018-2020年，各轮周期的宏观环境与受益行业不同。
• 2016年案例：特高压板块景气度上行，消费电子设备涨幅优于下游组件，显示“卖铲人”逻辑成立。
• 趋势分析：2016年特高压指数跑赢市场基准，消费电子设备营收增速优于终端组件。

结构清晰总结

1. 制造业宽信用周期启动

• 数据支撑：
  • 金融机构贷款投向口径：制造业中长期贷款增速达30.8%。
  • 上市银行财报：制造业贷款余额增长12.7%。
  • 上市制造业财报：借款取得现金TTM同比增速从-0.5%上升至20.6%。
• 趋势：制造业进入新一轮宽信用周期，资本开支空间充足。

2. 逆周期宽信用与景气周期的矛盾

• 宏观环境：全球库存周期下行，中国出口和制造业景气度可能承压。
• 政策影响：宽信用政策推动制造业资本开支，与景气周期背离。
• 市场预期：分歧在于制造业行情是跟随景气下行还是宽信用上行。

3. 推荐“卖铲人”行业

• 主要方向：
  • 下游“淘金人”景气稳定：如光伏设备、锂电设备、核电设备等。
  • 大型国企主导：如半导体设备、火电设备、核电设备等。
  • 其他细分行业：如冷链设备、计算机设备、风电设备、医疗器械等。

4. 财务指标验证

• 筹资与借款增长：部分“淘金人”筹资净流入/总资产显著提升，借款取得现金TTM增速上行。
• 订单增加：部分“卖铲人”预收账款与合同负债占比提升，反映订单增长。
• 盈利预期上修：部分“卖铲人”盈利预期在三四季度出现上调。

5. 历史对比与预期差

• 三轮制造业宽信用周期回顾：每轮周期的宏观环境、受益行业及市场表现不同。
• 2016年案例：特高压板块景气度上行，消费电子设备涨幅优于下游组件。
• 当前预期：制造业行情可能跟随宽信用上行，而非终端景气周期。

风险提示

• 全球经济下行超预期：可能影响制造业整体需求。
• 疫情反复影响经济：可能延缓政策效果及市场复苏。