20220401-天风证券-上港集团-600018.SH-优秀的公司_低迷的估值_4页

报告摘要

上港集团（600018）总结

公司概况

上港集团是全球最大的集装箱港口，依托长三角和长江流域腹地，辐射东北亚，外贸航线连通性全球领先。自2006年上市以来，公司实现了显著的业绩增长，集装箱吞吐量从2006年到2021年增长了117%，达到4703万TEU，连续十二年位居世界第一。营业收入增长了168%，归母净利润增长了395%，EPS增长了350%。2021年营业收入为343亿元，增长31%；归母净利润为147亿元，增长77%，符合预期。

估值困境

尽管公司业绩表现亮眼，但股价表现相对平淡。自2006年上市以来，股价累计上涨118%，远低于EPS增幅。公司估值从按成长性给予PE估值，转变为按ROE给予PB估值。这一变化主要由于公司主业的成长性下降，尤其是集装箱码头业务的毛利增长缓慢，其贡献了约2/3的毛利，但2011-2021年年化增速仅为1%，同期集装箱吞吐量年化增速为4%。此外，单箱成本持续上升，导致单箱毛利下降，影响了盈利能力。

再投资能力与估值模型

港口股的估值受再投资能力影响显著。在双循环发展格局下，集装箱吞吐量和盈利难以实现高增长。由于码头费率调控和产能利用率瓶颈，ROE难以明显上升。因此，若再投资能力强，适合用DCF模型估值；若再投资能力弱，则适合用DDM模型估值。上港集团在银行股、房地产开发、航运股等领域的投资收益较高，表明其具备较强的投资能力。若未来投资回报率保持高位，估值水平有望上升。

财务预测与估值指标

年份	营业收入(百万元)	净利润(百万元)	EPS(元/股)	市盈率(P/E)	市净率(P/B)	EV/EBITDA
2020	26,119.46	9,183.40	0.36	15.33	1.45	8.27
2021	34,288.70	15,480.72	0.63	8.67	1.28	5.70
2022E	35,352.79	15,170.68	0.62	8.84	1.12	5.72
2023E	35,685.75	14,985.72	0.61	8.94	0.99	4.83
2024E	36,072.37	14,797.88	0.60	9.06	0.90	4.72

公司维持2022-2023年预测EPS，新增2024年预测EPS为0.6元，并维持目标价不变。

风险提示

全球贸易增速下降
港口降费政策出台
上海房价大幅下降
再投资收益率下滑

作者信息

分析师：陈金海
执业证书编号：S1110521060001
邮箱：chenjinhai@tfzq.com

投资评级

行业：交通运输/航运港口
6个月评级：买入（维持评级）
当前价格：5.47元
目标价格：8.54元

财务指标摘要

每股收益（EPS）：0.36元（2020年）至0.60元（2024E）
市盈率（P/E）：15.33（2020年）至9.06（2024E）
市净率（P/B）：1.45（2020年）至0.90（2024E）
EV/EBITDA：8.27（2020年）至4.72（2024E）

财务比率

指标	2020年	2021年	2022E	2023E	2024E
毛利率	36.34%	40.71%	38.61%	38.39%	37.75%
净利率	31.80%	42.82%	40.77%	39.89%	38.97%
ROE	9.49%	14.71%	12.67%	11.11%	9.88%
ROIC	9.59%	15.20%	14.73%	13.41%	13.60%
资产负债率	38.44%	36.88%	38.72%	36.18%	33.79%
净负债率	21.79%	13.96%	9.55%	-5.35%	-7.11%
流动比率	1.95	1.73	2.63	2.99	3.39
速动比率	1.24	1.24	1.87	2.49	2.62